高盛：思源电气（002028）：预告2025年净利润同比增长54%；维持买入

原标题：Goldman Sachs Sieyuan Electric (002028): Pre-announced FY25 net income +54%; Maintain Buy

摘要

思源电气于2026年1月16日盘后发布2025年业绩预告，营收和净利润分别达到212.05亿元（同比增长37%，较高盛预期高2%）和31.63亿元（同比增长54%，较高盛预期高1%），均超出Wind一致预期7%/12%。隐含的第四季度营收和净利润分别为73.78亿元（同比增长46%）和9.71亿元（同比增长74%），第四季度净利润率13.2%符合季节性规律。高盛上调2025-2030年营收预测2%，每股收益预测最高1%，预计2025-2030年营收/净利润复合年增长率分别为23%/28%，其中海外营收复合年增长率达36%，海外收入占比从33%提升至56%。维持买入评级，12个月目标价从194.6元上调至195.6元，基于2028年预期市盈率25倍，以9.5%的股权成本折现至2026年。看好其多产品组合优势、海外执行能力及清晰的竞争策略。

主要观点

• 思源电气预告2025年营收212.05亿元，同比增长37%，较高盛预期高2%。
• 预告2025年净利润31.63亿元，同比增长54%，较高盛预期高1%。
• 营收和净利润分别超出Wind一致预期7%和12%。
• 隐含第四季度营收73.78亿元，同比增长46%；净利润9.71亿元，同比增长74%。
• 隐含第四季度净利润率13.2%，较前三季度低2.7个百分点，但符合第四季度季节性（2023年第四季度低2.8个百分点，2024年第四季度低3.3个百分点）。
• 高盛上调2025-2030年营收预测2%，每股收益预测最高1%。
• 预计2025-2030年营收/净利润复合年增长率分别为23%/28%。
• 海外营收预计2025-2030年复合年增长率达36%，海外收入占比从33%提升至56%。
• 维持买入评级，12个月目标价从194.6元上调至195.6元。
• 目标价基于2028年预期市盈率25倍，以9.5%的股权成本折现至2026年。
• 看好思源电气多产品组合优势、海外执行能力及维持竞争优势的清晰策略。

论述逻辑

思源电气发布2025年业绩预告，营收和净利润均超预期，主要受海外业务强劲增长驱动。高盛据此上调盈利预测，并认为全球电网升级周期（基础设施老化、经济发展、可再生能源需求）将持续至至少2040-2050年，而思源电气凭借产品质量和运营效率，有望在开关设备/电力变压器领域提升全球市场份额（从2025年的6%/1%升至2030年的8%/6%），海外营收复合年增长率可达36%。因此，高盛维持买入评级并小幅上调目标价。

关键展望

• 报告明确提及全球电力变压器供应短缺至少持续至2030年，全球电网升级至少持续至2040-2050年。
• 关键风险包括：海外执行风险、利润率低于预期、数据中心建设速度放缓。

推荐标的

• 思源电气（002028.SZ）：评级为买入，12个月目标价195.6元（较当前股价185.9元有5.2%上行空间）。理由：多产品组合优势、海外执行能力强、清晰的竞争策略。

关键图表

Exhibit 1: 我们预测思源电气2025-2030年营收/净利润复合年增长率分别为23%/28%