德意志银行：[国外研报] 德银 Merck KGaA（MRCG.DE）更好的故事，但估值上升空间有限

摘要

德意志银行在2026年8月11日的报告中维持默克“持有”评级，并将目标价从125欧元上调至141欧元，最新股价为143.65欧元。 报告指出，经历数年挑战后，公司投资逻辑重获积极动能，管理层相对保守的全年指引有助于终结盈利下调周期，且拟收购Bio-Techne在战略与估值层面均被看好。 然而，这些利好已推动股价快速重估至公允水平，按2027年预期市盈率17倍计算，进一步跑赢大盘的空间受限。 2026年第二季度，公司业绩超预期，集团净销售额同比增长3.4%至54.34亿欧元，有机增长加速至4.1%。 EBITDA前利润有机大增9.3%至15.99亿欧元，利润率同比扩张160个基点至29.4%。 基于上半年强劲表现，公司将2026财年净销售额指引上调至210亿至218亿欧元区间。 展望未来，由于生命科学业务高基数及潜在的库存去化风险，叠加欧洲Mavenclad专利到期，2027年将面临显著的有机增长阻力，而Bio-Techne的并购落地将成为对冲上述风险的关键。

主要观点

• 公司投资逻辑重获动能，但当前股价已被迅速重估至公允估值水平，维持“持有”评级。

• 分析师上调公司盈利预测及目标价，目标价由125欧元升至141欧元。

• 第二季度业绩表现强劲，集团净销售额达54.34亿欧元，有机增长加速至4.1%。

• 盈利能力显著提升，EBITDA前利润有机增长9.3%，利润率扩张160个基点至29.4%。

• 公司连续第二次上调2026财年指引，全年净销售额预期提升至210至218亿欧元。

• 医疗保健业务受专利到期等不利因素影响有机销售下滑3.4%，但罕见病业务起到了缓冲作用。

• 电子业务在半导体材料驱动下强劲反弹，该细分领域有机增长达17.3%。

• 管理层预警2027年可能面临生命科学部门的去库存逆风，进而影响订单。

• Mavenclad欧洲专利将于2027年8月到期，仿制药将进入市场，构成医疗保健部门的重大阻力。

• 拟收购Bio-Techne是核心战略，预计将为生命科学部门销售增长贡献近10%并即刻提升集团利润率。

论述逻辑

• 公司2026年第二季度业绩超预期，促使管理层上调全年指引，终结了盈利下调周期。

• 基本面的改善和并购利好已反映在股价中，推动其快速重估至公允估值水平。

• 由于2027年将面临去库存及核心药物专利到期等明显阻力，当前估值限制了股价进一步上涨的空间。

• 综合估值水平与未来的增长不确定性，分析师决定维持默克的“持有”评级。

关键展望

• Bio-Techne收购预计将于2026年底或2027年初完成，有望对冲2027年的增长逆风。

• 得益于AI应用需求，半导体材料业务预计在2027年下半年及以后仍将保持持续的需求。

• 2027年8月Mavenclad欧洲专利到期后，仿制药将入市并造成收入悬崖。

推荐标的

• Merck KGaA (MRCG.DE)：评级为“持有”，目标价141.00欧元。维持评级的原因是当前17倍的2027年预期市盈率已反映公允价值，进一步上涨空间有限。