摩根大通：中微公司（688012.SS）：构建WFE平台以赋能本土AI供应链；重申超配

原标题：AMEC - A: Overweight

摘要

摩根大通重申对中微公司（688012.SS）的超配评级，并将2026年12月目标价从352元上调至380元。报告认为，中国晶圆厂设备（WFE）市场情绪在过去两三个月迅速改善，得益于多家AI芯片公司成功IPO以及长鑫存储（CXMT）在存储器上行周期中即将上市。摩根大通预计，本土WFE企业将持续受益于可持续的资本支出，以支持本土AI需求（先进逻辑和存储器），这一趋势将延续至2026-27年。中微公司通过收购杭州Sizone（CMP设备商）拓展产品组合，向平台化转型。报告预测中微公司2025-27年销售/盈利复合年增长率分别为49%/66%，并认为估值重估可持续。

主要观点

• 中国WFE进口在2025年前11个月同比增长5%，而国内设备商销售强劲，远超年初市场对全年下降10-20%的预期。
• 四家中国AI芯片公司已在A股和港股上市，长鑫存储于2025年12月底提交IPO申请，这些是WFE等AI赋能者的积极催化剂。
• 中微公司宣布收购杭州Sizone 64.69%的股权，该公司专注于CMP工艺/设备，2025年销售额估计为2.4亿元，财务影响有限，但表明中微公司向平台化战略迈进。
• 全球WFE估值处于+2-3倍标准差水平，反映AI芯片和存储器产能投资驱动的行业上行周期。
• 中国本土WFE因本土化率提升而增长更强、周期性更弱，估值重估可持续两到三年。
• 中微公司凭借持续本土化、稳健的半导体资本支出和高存储器应用敞口，预计今年将继续跑赢。
• 摩根大通维持盈利预测，基于32倍一年远期市盈率（高于之前的30倍，接近A股同业均值）上调目标价。
• 中微公司2025-27年销售/盈利复合年增长率分别为49%/66%。
• 2025年第四季度营收预计为57.51亿元，2026年全年营收预计为224.61亿元。
• 2026年调整后每股收益预计为7.95元，2027年为11.74元。

论述逻辑

中国WFE进口增长和国内设备商销售超预期 → 多家AI芯片公司IPO及长鑫存储上市提升市场情绪 → 本土AI需求驱动晶圆厂资本支出持续 → 中微公司作为国内第二大半导体设备商，受益于供应链脱钩和WFE本土化加速 → 通过收购杭州Sizone拓展CMP业务，向平台化转型 → 高存储器应用敞口带来销售/盈利高增长 → 估值重估可持续，上调目标价。

关键展望

• 报告明确提到，本土WFE企业将持续受益于可持续的晶圆厂资本支出，以支持本土AI需求（先进逻辑和存储器），这一趋势将延续至2026-27年。
• 估值重估可持续两到三年。
• 风险包括：美国对关键零部件采购限制收紧、产能扩张中断、客户采购或资本支出受下游需求疲弱及其他工艺关键设备供应短缺影响。

推荐标的

• 中微公司（688012.SS）：评级超配，2026年12月目标价380元（此前352元），基于32倍一年远期市盈率。理由：本土化加速、半导体资本支出稳健、存储器应用敞口高，预计2025-27年销售/盈利复合年增长率49%/66%。

关键图表

• Price Performance
• Summary Investment Thesis and Valuation
• Performance Drivers
• AMEC - A: Summary of Financials