摩根大通 中国汽车工业：27年净利润再创

摘要

中国财政部今日意外宣布，自2027年4月起乘用新能源车（NEV）出口退税率将由现行13%下调至9%，政策方向虽在此前预期之内（曾被视为配合对欧谈判、换取IAA协议下更好市场准入的筹码），但公布时点早于预期。 退税下调仅覆盖乘用NEV，不涉及燃油车与NEV重卡，因此报告的重卡偏好标的Sinotruk不受影响；而乘用NEV出口敞口高的BYD、Leapmotor、Geely以及程度较轻的Great Wall、Chery Auto，按敏感性分析2027年盈利或分别受约18%（BYD、Leapmotor）、约10%（Geely）及6-8%（Great Wall、Chery Auto）的冲击。 在'生效日前抢出口锁定13%退税、FOB均价约Rmb150k（BYD/Geely/Great Wall）、约Rmb110k（Chery）、约Rmb90k（Leapmotor）、MSRP维持不变'的敏感性假设下，测算2027E盈利冲击：BYD与Leapmotor约18%，Geely约10%，Great Wall与Chery为个位数6-8%；定价是OEM向客户转嫁成本的主要缓解手段，若成功传导，实际影响可能小于测算。 报告同时提示欧盟上周五提议自2027年起对中国HEV/PHEV实施年度出口量配额：今日新闻报道初始配额或为2027年350k units、此后每年增加6%；按年初至今运行速率推算，2026年中国对欧盟PHEV/HEV出口可能超过~800k units，BYD、SAIC（其次Chery）受打击最重。 10月15-16日欧盟理事会峰会是该配额的最近决策窗口，与OEM定价应对共同构成后续两大观察点。

主要观点

• 财政部今日意外宣布，自2027年4月起乘用NEV出口退税率从现行13%下调至9%

• 政策方向并非意外——此前已预期中国政府会配合对欧谈判调整出口退税以换取IAA协议下更好的市场准入（即Made in Europe），但本次公布时点早于预期

• 退税下调仅适用于乘用NEV，不涉及ICE与NEV重卡；重卡标的Sinotruk（报告偏好标的之一）不受影响

• 乘用NEV出口敞口高的企业2027年盈利或受冲击：BYD与Leapmotor约18%，Geely约10%，Great Wall与Chery Auto程度较轻、为6-8%

• 敏感性分析假设OEM可能在2027年4月1日生效日前向海外港口/渠道抢出口以锁定13%退税；FOB均价假设BYD/Geely/Great Wall约Rmb150k、Chery约Rmb110k（海外MSRP相对较低）、Leapmotor约Rmb90k（以成本加成模式向Stellantis JV出口）

• 第三项假设为OEM维持MSRP不变，但定价应是OEM向终端客户转嫁成本的主要缓解策略；若价格传导发生，2027年盈利影响可能小于测算

• 测算2027E盈利冲击：BYD与Leapmotor约18%，Geely约10%，Great Wall与Chery Auto为个位数6-8%；报告以表格汇总各标的隐含2027E P/E估值

• 欧盟上周五最新提议自2027年起对中国HEV/PHEV实施年度出口量配额，决定将在10月15-16日欧盟理事会峰会上做出，属关键变量

• 今日新闻报道欧盟或对2027年设定初始年度配额350k units、此后每年增长6%；若落地将严重打击高度依赖对欧PHEV/HEV的中国OEM（BYD、SAIC，其次Chery）

• 按年初至今运行速率推算，2026年中国对欧盟PHEV/HEV出口总量可能超过~800k units，凸显配额提案的潜在冲击面

论述逻辑

• 财政部意外提前宣布自2027年4月起乘用NEV出口退税率由13%降至9% → 政策仅覆盖乘用NEV，ICE与NEV重卡豁免，故Sinotruk免疫、乘用NEV出口商承压 → 在'生效日前抢出口+FOB均价~Rmb150k/~Rmb110k/~Rmb90k+MSRP不变'三项假设下做敏感性分析 → 测得2027E盈利冲击：BYD/Leapmotor约18%、Geely约10%、Great Wall/Chery 6-8% → 定价是OEM转嫁成本的主要缓解手段，若成功传导则冲击小于测算 → 叠加欧盟拟自2027年起对中国HEV/PHEV设年度配额（传2027年350k units起、每年+6%），对欧PHEV/HEV敞口高的BYD/SAIC/Chery风险加大 → 结论：2027年行业利润再受一击，后续紧盯OEM定价应对与10月15-16日欧盟理事会峰会的配额决定。

关键展望

• 观察点一：OEM如何应对此次政策转变，能否将成本增幅全部或部分转嫁给终端客户

• 观察点二：10月15-16日欧盟理事会峰会将决定是否自2027年起对中国HEV/PHEV实施年度出口量配额；今日新闻称初始配额或为2027年350k units、此后每年增加6%

• 若欧盟配额落地，将严重打击高度依赖对欧PHEV/HEV的中国OEM（BYD、SAIC，其次Chery）；按YTD运行速率，2026年中国对欧盟PHEV/HEV出口可能超过~800k units

• 时间线：退税新税率自2027年4月生效（生效日为2027年4月1日），报告提示生效日前或出现抢出口行为

推荐标的

• Sinotruk（中国重汽）：报告明确列为偏好标的之一（preferred picks），因退税下调不涉及NEV重卡而不受本次政策影响

• BYD、Leapmotor：受2027E盈利冲击最大，敏感性测算约18%

• Geely：2027E盈利冲击测算约10%

• Great Wall、Chery Auto：2027E盈利冲击为个位数6-8%，影响相对较小

• SAIC：在欧盟HEV/PHEV年度配额情景下受严重冲击，其次Chery

• 报告在正文以表格汇总各相关标的隐含2027E P/E估值；本篇PDF提取文本未包含该表格数值，也未出现任何评级或目标价