2026-07-06 · Bernstein · 公司/行业基本面

伯恩斯坦：最好的时代，最坏的时代：K型经济中的美国零售业

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原标题：Best of Times, Worst of Times: US Retail in a K-shaped economy

摘要

报告指出，美国经济正呈现K型分化，低收入与高收入群体的消费增长自疫情以来显著脱钩。2018年至2024年中，最低收入群体经通胀调整后的累计消费增长仅约8%，而最高收入群体增长约17%。低收入消费者面临现金约束，被迫优先满足食品、住房和医疗等必需支出，可选消费空间被压缩。通胀在住房和必需品领域的持续高企进一步加剧了低收入群体的财务压力，形成恶性循环。对于零售商而言，通胀利好营收，尤其利好价值导向型零售商如沃尔玛（WMT）和好市多（COST），而可选消费占比较高的零售商（如Five Below、Dollar Tree、Target）则面临利润压力。报告预计，随着通胀正常化和消费力恢复，可选消费将率先由高收入群体和小件商品带动复苏。

主要观点

美国经济呈现K型分化：疫情前各收入群体消费增长基本同步，疫情后低收入与高收入群体消费增速脱钩。
2018年至2024年中，最低收入群体经通胀调整后累计消费增长约8%，最高收入群体约17%，差距近一倍。
按教育程度划分，分化更为显著：低学历群体消费增长远低于高学历群体。
低收入消费者平均支出超过收入的30-40%，现金约束迫使其优先满足食品、住房和医疗等必需消费。
疫情后住房、能源和必需品通胀高企，低收入群体承受的通胀压力更大，储蓄能力下降，形成恶性循环。
通胀对零售商营收整体有利，尤其价值导向型零售商（如WMT、COST）在通胀环境中能通过低价吸引消费者，扩大市场份额。
美元店（如Dollar General）也可能受益于高收入消费者降级消费。
必需品通胀挤压可选消费：自2019年以来，沃尔玛美国、Target和好市多的必需品销售占比分别上升679、770和118个基点（占净销售额百分比）。
可选消费占比较高的零售商（如Target）面临利润率下行压力。
短期内通胀压力将持续，强化低收入消费者的恶性循环；长期看，随着通胀正常化和消费力恢复，可选消费有望复苏，由小件商品和高收入消费者率先带动。
报告覆盖的零售商中，可选消费敞口较大的公司（如Five Below、Dollar Tree、Target）在可选消费复苏时更具优势。

论述逻辑

报告首先通过美联储数据展示疫情后各收入群体消费增长的脱钩现象，证明K型经济的存在。接着分析低收入群体面临的现金约束和通胀压力，指出其支出结构被迫向必需品倾斜，可选消费被挤压。然后推导通胀对零售商的双重影响：一方面提振营收，尤其利好价值导向型零售商；另一方面，必需品通胀导致可选消费占比下降，损害可选消费占比较高的零售商的利润率。最后展望未来，认为通胀正常化将推动可选消费复苏，但复苏顺序由高收入群体和小件商品先行。