德银 生物制药：CMPS德意志银行医疗健康峰会炉边谈话：迷幻药如何革新心理健康

摘要

德意志银行在纽约第二届年度 DB 医疗健康峰会上与 Compass Pathways（CMPS；Not Covered）管理层进行炉边谈话，出席者包括 CFO Teri Loxam、首席商务官 Lori Englebert 与首席患者官 Dr. Steve Levine，讨论聚焦 COMP360（psilocybin）用于难治性抑郁症（TRD）的监管与商业化进展。 迷幻药仍是 CNS 最重要的新兴主题之一，投资者焦点已从临床与监管风险转向商业化执行，行业验证包括 LLY 以最高 $3.8B 收购 AtaiBeckley、ABBV 收购 Gilgamesh、DFTX 的 DT120 在 MDD 的 III 期数据；COMP360 有望成为首个进入商业化市场的经典迷幻药疗法，管理层继续指引 4Q26 完成 NDA、潜在 1H27 上市。 美国约 8,000 家 Spravato 认证治疗点（每季度扩张约 500 家）可在几乎无增量投入下承接 COMP360，REMS 监测约 6 小时长于 Spravato 的约 2 小时；预期年使用量为 2-4 次给药（平均约每年 3 次），远低于 Spravato 每年约 25-50 次的治疗负担。 报销端已有 Category III 迷幻药专用 CPT 代码、获批后可转 Category I 并申请 J-code、采用传统 buy-and-bill 模式；无正式定价指引，但管理层以 Spravato 约 $50-65K 年治疗成本为最相关基准，认为 COMP360 年度治疗经济性可处于类似区间。 管理层估计美国约 4M TRD 患者而 Spravato 仅治疗约 100K 患者（渗透率约 2%），机会主要来自新患者启动而非切换，并相信 JNJ 仍可实现 Spravato 2028 年约 $3.5B 的销售目标（当前年化约 $2.3B）。 PTSD 是第二大长期驱动，Phase 2b/3 有望作为注册研究，此前 22 例开放标签研究在 CAPS-5 上录得约 80% 应答率，美国约 13M PTSD 患者仅有 2 种获批药物。 CMPS 为德银未覆盖标的，报告不含评级或目标价。

主要观点

• 德银在第二届年度 DB 医疗健康峰会上与 CMPS（Not Covered）管理层炉边谈话，出席者为 CFO Teri Loxam、首席商务官 Lori Englebert、首席患者官 Dr. Steve Levine，聚焦 COMP360（psilocybin）在 TRD 的 NDA 进展、上市准备、报销策略、预期治疗使用量及介入精神病学竞争格局。

• 迷幻药仍是 CNS 最重要的新兴主题之一，投资者焦点已从临床与监管风险转向商业化执行；行业验证包括 LLY 以最高 $3.8B 收购 AtaiBeckley、ABBV 收购 Gilgamesh、DFTX 的 DT120 在 MDD 的 III 期数据。

• COMP360 有望成为首个进入商业化市场的经典迷幻药疗法：管理层继续指引 4Q26 完成 NDA、潜在 1H27 上市；滚动审评与近期获得的 Priority Review Voucher 有望支持加快审评，但具体时点仍取决于 FDA 审阅与受理程序。

• 获批后 DEA 重新排表是下一关键监管步骤：联邦法律通常提供 90 天窗口，近期联邦行政令旨在加快迷幻药审查，且管理层认为州级准备工作已大量完成。

• COMP360 将进入比 Spravato 上市时显著更成熟的治疗生态：美国约 8,000 家 Spravato 认证治疗点且每季度扩张约 500 家，绝大多数可在很少或无增量基础设施投入下提供 COMP360；REMS 要求大体照搬 Spravato，但监测时间约 6 小时长于约 2 小时。

• 给药与标签：预期初始治疗为间隔至少三周的两次给药，其后按临床需要追加；预期年使用量约 2-4 次给药（平均约每年 3 次），相比 Spravato 每年约 25-50 次显著降低患者与照护者负担；标签预计对抗抑郁药联用保持不可知立场，SSRI 联用未见疗效减弱证据。

• 报销与运营经济被视为成功采用的关键且被低估：CMPS 已推动建立现处 Category III 的迷幻药专用 CPT 代码（获批后可转 Category I），获批后将申请专用 J-code 并采用传统 buy-and-bill 模式，治疗中心经济性有望好于 Spravato 早期；但管理层仍预期早期放量渐进而非即时。

• 支付方反馈总体积极：COMP360 将进入仅有 Spravato 一个品牌介入治疗的 TRD 市场，快速起效与持久性受关注，Phase 3 患者入组前抑郁发作常已持续约 3-4 年；无正式定价指引，但管理层反复以 Spravato 约 $50-65K 年治疗成本为最相关基准，认为 COMP360 年度治疗经济性可处于类似区间，意味着单次治疗价格显著更高。

• 市场扩容优先于切换：管理层估计美国约 4M TRD 患者，而 Spravato 仅治疗约 100K 患者、渗透率仅约 2%；JNJ 继续指引 Spravato 2028 年约 $3.5B 年销售（当前年化约 $2.3B），CMPS 明确不针对控制良好的 Spravato 患者，视新进入者为市场扩容而非颠覆。

• 竞争定位：CMPS 对与 DFTX 基于 LSD 的 DT120 直接比较不以为然——DT120 开发于已有约 50 种获批疗法的 MDD，而 COMP360 先攻仅有 Spravato 一个品牌干预的 TRD；入组患者抑郁发作时长约 9 个月 vs 约 3-4 年；管理层还认为短效迷幻药未必带来更优诊所经济性，治疗时长本身不太可能是提供方采用的主要决定因素。

• PTSD 是重要第二增长驱动：Phase 2b/3 有望作为注册研究（以监管审阅为前提）；此前开放标签研究入组 22 名患者，CAPS-5 应答率约 80%，且无需强化创伤聚焦心理治疗；美国约 13M PTSD 患者、仅 2 种获批药物（均为仿制 SSRI），TRD 与 PTSD 基础设施高度重叠。

论述逻辑

• 峰会炉边谈话（CFO/CCO/首席患者官出席）→ 监管路径逐步去风险：LLY 收购 AtaiBeckley（至多 $3.8B）、ABBV 收购 Gilgamesh、DFTX DT120 的 MDD III 期数据等行业验证，叠加 COMP360 自身 4Q26 NDA 指引、滚动审评与 Priority Review Voucher，获批后进入 DEA 重新排表（90 天联邦窗口＋行政令加速）→ 商业化就绪度高：约 8,000 家 Spravato 认证治疗点（每季度约 +500 家）可承接，REMS 照搬 Spravato（监测约 6 小时 vs 约 2 小时），Category III CPT 代码＋获批后 J-code＋buy-and-bill → 治疗负担优势：年 2-4 次给药（平均约 3 次/年）vs Spravato 年 25-50 次，支撑患者体验与诊所经济 → 定价逻辑：以 Spravato 年 $50-65K 为基准、按年度患者价值而非给药次数定价 → 市场判断：约 4M TRD 患者、Spravato 仅约 100K 患者（约 2% 渗透），机会以新患者启动扩容为主而非切换，JNJ 的 Spravato 2028 年约 $3.5B 目标仍可实现（当前年化约 $2.3B）→ 竞争：与 DT120（MDD、约 50 种获批疗法、发作约 9 个月）不可比，品类新获批被视为非零和 → 第二曲线：PTSD Phase 2b/3 或为注册研究、22 例开放标签约 80% CAPS-5 应答、约 13M 美国患者仅 2 种获批药 → 结论：投资者焦点应转向迷幻药多快被采用、报销与规模化，COMP360 有望成为首个商业化的经典迷幻药疗法。

关键展望

• 监管时点：管理层继续指引 4Q26 完成 NDA、潜在 1H27 上市；滚动审评与近期获得的 Priority Review Voucher 可支持加快审评，但具体时点仍取决于 FDA 审阅与受理程序。

• 获批后 DEA 重新排表为下一关键监管步骤，联邦法律通常提供 90 天窗口，且近期联邦行政令旨在加快迷幻药审查。

• 上市节奏：管理层预期早期采用为渐进而非即时，将投入大量资源于提供方教育、报销支持与运营培训，初期执行成功有望支撑此后更持久的增长。

• 定价：报告未给出正式定价指引；管理层以 Spravato 约 $50-65K 年治疗成本为最相关商业基准，COMP360 年度治疗经济性可能处于类似区间，隐含单次治疗价格显著更高。

• 竞争验证点：JNJ 继续指引 Spravato 2028 年约 $3.5B 年销售（当前年化约 $2.3B），CMPS 明确表示相信尽管有新进入者该目标仍可实现。

• PTSD 催化：正在进行的 Phase 2b/3 试验有意图作为注册研究（以监管审阅为前提），PTSD 为 TRD 之外的长期机会。

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的、评级或目标价：Compass Pathways（CMPS）标注为 Not Covered（德银未覆盖），本报告为管理层炉边谈话纪要。

• 行业背景提及（均无评级）：LLY 收购 AtaiBeckley（至多 $3.8B）、ABBV 收购 Gilgamesh、DFTX 的 DT120（MDD III 期数据）、JNJ 的 Spravato（指引 2028 年约 $3.5B 销售、当前年化约 $2.3B）。