GoldmanSachs：中国PMI扩张但动能放缓

原标题：China: Unofficial China manufacturing PMI edged down in June

摘要

Goldman Sachs 解读 2026 年 6 月 RatingDog 中国制造业 PMI，结论是制造业仍在扩张，但动能略有放缓。headline 指数从 5 月的 51.8 小降至 51.7，低于高盛 52.1 和彭博 52.0 的预期；新订单分项从 52.5 微升至 52.7，就业从 49.8 升至 50.5，但产出从 53.4 降至 52.8，原材料库存从 51.7 降至 50.7。贸易相关指标偏弱，新出口订单从 49.6 降至 49.4。价格方面，投入价格从 55.8 降至 52.4，产出价格从 52.0 微升至 52.2，报告认为成本压力明显缓解，但企业向下游传导成本的过程仍在继续。

主要观点

• 6 月中国非官方制造业 PMI 仍高于 50，说明制造业活动继续扩张，但 51.7 的读数低于 5 月和市场预期，边际上反映工业景气动能略降。报告因此把结论定位为扩张放缓，而不是制造业重新转入收缩，并强调官方与非官方口径仍同在扩张区间。

• 需求侧并非全面走弱，新订单分项从 52.5 升至 52.7，说明内外需合计仍能支撑企业订单；但新出口订单降至 49.4，提示外需或贸易相关压力仍是拖累项，也解释了总指数未能跟随官方 PMI 同步改善，出口链和内需链景气正在分化。

• 生产端出现回落，产出分项从 53.4 降至 52.8，原材料库存分项也从 51.7 降至 50.7，显示企业在扩张区间内更谨慎地安排生产和补库。这种组合通常意味着企业对未来订单仍有保留，而非主动大幅扩张库存。

• 就业分项从 49.8 回到 50.5，是报告中较积极的细节，说明调查企业用工状况有所改善，制造业没有出现同步的就业收缩信号。若后续就业分项维持在 50 以上，将有助于稳定对工业链条收入和消费的判断，也能缓和市场对制造业放缓的担忧。

• 价格信号体现成本压力缓解，投入价格指数从 55.8 明显回落到 52.4，与 Brent 原油从 5 月超过每桶 100 美元降至 6 月低于每桶 80 美元相呼应。能源价格回落降低了上游成本脉冲，也减少制造业利润被动挤压。

• 产出价格连续第六个月高于 50 且小幅升至 52.2，意味着即使上游成本降温，企业向下游转嫁成本的过程仍在进行，利润率与通胀传导仍需观察。若需求不强而产出价格继续上行，下游承接能力会成为约束。

论述逻辑

中国制造业 PMI 小幅回落但仍高于 50 → 新订单和就业改善显示扩张未中断 → 产出、库存和出口订单走弱显示动能降温，企业补库更谨慎 → 投入价格随能源价格下降而回落 → 产出价格继续高于 50 → 制造业处在温和扩张与成本传导并存状态，后续需看外需修复、就业稳定和价格承接。

关键展望

• 后续关注新出口订单能否回到 50 以上，这将决定制造业扩张是主要依靠内需支撑，还是外需也能重新贡献边际动力，并影响出口链补库意愿。

• 若投入价格继续回落而产出价格保持扩张，企业利润率可能得到阶段性改善，但也要观察下游需求是否承接价格传导，避免价格改善只是短期滞后现象。

• 官方 PMI 与非官方 PMI 同处 50 以上，短期说明制造业仍扩张；若二者未来同时回落，市场对中国工业修复的信心会明显削弱，政策稳增长预期也会升温。

推荐标的

• 中国制造业景气相关资产可继续观察订单与价格分项，适合等待出口订单改善后再提高顺周期暴露。

• 受成本下降和价格传导支撑的中游制造企业值得筛选，但需要避开外需依赖度过高且订单分项偏弱的环节。

关键图表

Exhibit 1：中国制造业 PMI 六月小幅回落。图表展示总指数、新订单和产出分项的历史走势，说明制造业仍处扩张区间但边际动能略有降温。

Exhibit 2：中国制造业 PMI 投入和产出价格分项仍高于 50。图表显示投入价格明显回落而产出价格略升，反映成本压力缓解但价格传导仍在继续。