野村：深南电路（002916）：PCB与IC载板驱动稳健增长

摘要

野村维持深南电路“买入”评级，将目标价由人民币 391 元上调至 518 元，相对人民币 364 元的报告基准价对应 42.3% 上行空间。 公司发布强劲的 2026 年上半年业绩预告，净利润指引为人民币 21 亿至 23 亿元，同比增长 54.4%-69.1%；据此推算，2026 年第二季度净利润为人民币 12.5 亿至 14.5 亿元，同比增长 44%-67%。 报告认为，AI PCB 和 BT 载板需求强劲，主要来自服务器、交换机、光模块及存储客户，而更优产品组合和载板业务盈利改善将继续支撑利润率扩张。 野村把 FY26-28F 收入预测上调 3.2%-10.7%，盈利预测上调 9.9%-18.7%，预计同期盈利复合增速为 43%。 PCB 业务将受益于中国 800G/1.6T 光模块升级以及 AI 服务器和交换机投资，预计 FY26F-28F 收入复合增速为 40%，到 FY28F 占总收入 69%。 IC 载板方面，BT 载板需求及利用率改善，但仍存在定价压力；ABF 载板尚处商业化早期，报告预计整个 IC 载板业务 FY26F-28F 收入复合增速为 38%，到 FY28F 占总收入 19%。 野村的 FY26-28F 收入预测较 WIND 一致预期高 4%-20%，盈利预测高 4%-13%，但 AI 基础设施投资或扩产延迟、美国进一步制裁及中国 PCB 市场竞争加剧构成下行风险。

主要观点

• 公司 2026 年上半年净利润指引为人民币 21 亿至 23 亿元，同比增长 54.4%-69.1%；野村据此推算第二季度净利润为人民币 12.5 亿至 14.5 亿元，同比增长 44%-67%、环比增长 47%-71%。

• 野村认为第二季度表现主要由 AI PCB 与 BT 载板需求推动，终端客户覆盖服务器、交换机、光模块和存储领域。

• FY26-28F 收入预测上调 3.2%-10.7%，盈利预测上调 9.9%-18.7%，原因是需求增强、产品组合改善及载板业务盈利能力提升。

• 最新预测显示，收入将由 FY25 的人民币 236.47 亿元增至 FY26F、FY27F 和 FY28F 的 327.44 亿元、451.28 亿元和 601.73 亿元；归母净利润相应为 54.48 亿元、80.37 亿元和 110.69 亿元。

• 公司与中国本土客户关系较强，有望受益于 2026-2027F 的 800G/1.6T 光模块升级周期，并成为中国 AI 投资加速的主要受益者之一。

• PCB 产能目前受到限制，但管理层已启动新项目，计划在无锡投资人民币 46 亿元；野村预计 PCB 业务 FY26F-28F 收入复合增速为 40%，FY28F 占总收入 69%。

• BT 载板受益于存储客户的稳健需求，利用率和利润率均有改善；原材料涨价也带来潜在提价空间。

• ABF 载板仍处于商业化早期，公司已能生产 20 层以上产品，并正推进该业务亏损率收窄。

• 野村预计 IC 载板业务 FY26F-28F 收入复合增速为 38%，到 FY28F 占总收入 19%。

• 野村对公司 AI 敞口和利润率扩张更乐观，其 FY26-28F 收入预测较 WIND 一致预期高 4%-20%，盈利预测高 4%-13%。

论述逻辑

• 强劲的 AI PCB 与 BT 载板需求，叠加 800G/1.6T 光模块升级及中国 AI 服务器、交换机投资加速，推动订单、产能利用率和高端产品占比提升；更优产品组合与载板业务盈利改善继而带动毛利率和盈利预测上修，最终支持维持“买入”并提高估值倍数及目标价。

关键展望

• 野村预计 FY26F、FY27F、FY28F 收入分别为人民币 327.44 亿元、451.28 亿元和 601.73 亿元，归母净利润分别为人民币 54.48 亿元、80.37 亿元和 110.69 亿元。

• FY26F-28F 摊薄正常化 EPS 预计分别为人民币 8.17 元、12.05 元和 16.60 元，报告预计同期盈利复合增速为 43%。

• 目标价人民币 518 元以 43 倍 FY27F EPS 人民币 12.05 元计算；报告称该估值与 FY26-28F 盈利复合增速 43%相匹配。

• 未来核心验证点包括 2026-2027F 的 800G/1.6T 光模块升级、AI PCB 扩产进度、BT 载板提价潜力及 ABF 载板亏损率收窄。

• 主要下行风险是 AI 基础设施投资或 AI PCB 扩产慢于预期、美国进一步制裁中国电信产业链企业，以及中国 PCB 市场竞争加剧。

推荐标的

• 深南电路（002916 CH）：维持“买入”，目标价由人民币 391 元上调至 518 元；报告基准价为人民币 364 元，对应 42.3%上行空间。上调依据是 AI PCB 和 IC 载板需求增强、产品组合改善及利润率扩张。

关键图表

图1. 深南电路盈利预测调整

图2. 深南电路分板块盈利预测调整

图3. 深南电路季度盈利预测

图4. 深南电路野村与市场一致预期对比

图5. 深南电路12个月远期市盈率区间

图6. 深南电路12个月远期市净率区间