瑞银：明阳智能：战略收购提供太空太阳能业务机会；上调目标价

原标题：Ming Yang Smart Energy: Strategic acquisition to provide exposure to China space solar; lifting price target

摘要

瑞银维持明阳智能（601615.SS）"买入"评级，并将目标价从16元上调至33.10元，基于长期盈利前景改善。2026年1月22日，明阳智能宣布拟通过发行股份及现金收购Uniwatt Technology 100%股权，发行价为14.46元。Uniwatt是中国领先的砷化镓太阳能电池制造商，在高聚光太阳能市场占有30%份额，转换效率达32%。瑞银认为该收购可与明阳的太空太阳能业务产生协同效应。同时，明阳风电业务有望复苏，截至2025年三季度末订单积压约47GW，其中海上风电6-8GW。瑞银预计2026年陆上风机毛利率恢复至8-10%，海上风机毛利率改善至10-15%。瑞银下调2025/2026年EPS 49%/19%，但上调长期盈利预测，新目标价对应2026年28倍PE，2025-27年EPS CAGR为74%。

主要观点

• 明阳智能拟收购Uniwatt Technology 100%股权，发行价14.46元，为过去120日均价的80%。
• Uniwatt是中国领先的砷化镓太阳能电池制造商，在高聚光太阳能市场占有30%份额，拥有10万平方米垂直整合产能，转换效率32%。
• 明阳拥有先进太阳能技术，包括钙钛矿薄膜、HJT和叠层电池，钙钛矿组件认证效率22.4%，钙钛矿/HJT两端叠层电池实验室效率超34%。
• 收购后双方可在能源管理系统等领域联合研发，推动应用验证和商业化，增强明阳在太阳能领域的整体竞争力。
• 截至2025年三季度末，明阳订单积压约47GW，其中海上风电6-8GW。
• 瑞银预计明阳2026年出货量增长50%，主要受海外和国内海上风电订单驱动。
• 2025年陆上风机招标价格同比上涨12%，推动毛利率复苏。
• 瑞银估计2026年陆上风机毛利率8-10%，海上风机毛利率10-15%。
• 中国风能协会指引2026-30年中国海上风电年装机15GW。
• 英国最新海上风电分配轮次（AR7）授予8.4GW项目，较AR6的5.3GW增长58%，价格高9-11%。
• 瑞银下调2025/2026年EPS 49%/19%，主要反映近期利润率假设下调，但上调长期盈利预测。
• 新目标价33.10元基于DCF（WACC=6.7%），对应2026年28倍PE，高于同业平均19倍。

论述逻辑

明阳智能宣布收购Uniwatt Technology，后者是砷化镓太阳能电池龙头，拥有高转换效率和客户关系，可与明阳的钙钛矿/HJT技术协同，切入太空太阳能市场，提供长期增长动力。同时，明阳风电主业受益于国内海上风电装机加速（CWEA指引15GW/年）和海外订单增长（英国AR7量价齐升），叠加2025年招标价格上涨，预计2026年出货量和毛利率均将改善。瑞银因此上调长期盈利预测，尽管短期EPS下调，但基于更高长期盈利和太空太阳能估值溢价，将DCF目标价从16元大幅上调至33.10元。

关键展望

• 2025-27年EPS CAGR为74%，高于同业平均37%。
• 积极催化剂包括：1）海上风电项目招标订单增加；2）资产注入进展（如估值）；3）太空太阳能订单管道可见度提升。
• 上行风险：混合风机毛利率因规模效应好于预期；风电场销售量和每瓦利润高于预期；混合风机销量高于预期。
• 下行风险：混合风机毛利率因新产品ASP压力持续下降；风电场销售量和每瓦利润低于预期；混合风机销量低于预期。

推荐标的

• 明阳智能（601615.SS）：评级"买入"，目标价33.10元（此前16元），当前价21.65元（2026年1月23日）。理由：战略收购提供太空太阳能业务机会，风电主业复苏，长期盈利增长强劲。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。