国盛证券 医药行业：制药、中药及药店板块2026 H1总结分析

摘要

国盛证券对医药板块制药、中药及药店三个细分领域2026年半年报进行总结。 传统制药板块H1收入2519亿元，同比下降1.2%，Q2降幅扩大至2.6%，毛利率整体稳定但Q2同比下降1.7pct至49.9%；销售费用率降至18.6%，H1归母净利润319亿元（-0.5%）、扣非净利润275亿元（-6.7%），经营性现金流404亿元、现金流/净利润118%，费用压降与现金流改善为盈利修复蓄力。 中药板块H1收入1652亿元（-4.4%），Q2下降8.8%，归母净利润198亿元（-10.5%）但扣非净利润仅下降0.7%，主业韧性显现；南方流感样病例占比率先抬升，秋冬季感冒、止咳、咽喉及抗病毒品类或迎来阶段性需求催化。 药店板块基本面改善领先，H1收入579亿元（+2.0%），Q2增速提升至4.2%，归母净利润28亿元（+10.7%）、扣非净利润+11.5%，龙头直营新开及并购重启，行业重心从门店出清转向存量提效。 个股部分覆盖益丰药房、众生药业、长春高新、特宝生物、科伦药业、舒泰神、一品红。 报告相关标的：众生药业、长春高新、益丰药房、科伦药业、一品红、恒瑞医药、舒泰神、特宝生物。

主要观点

• 传统制药H1收入2519亿元（-1.2%），Q2同比下降2.6%，较2025Q2的-1.1%进一步承压；H1毛利率50.1%相对稳定，Q2毛利率同比下降1.7pct至49.9%

• 传统制药费用压降托底盈利但利润仍下滑：H1销售费用率降至18.6%（Q2同比下降1.6pct），归母净利润319亿元（-0.5%）、扣非净利润275亿元（-6.7%），Q2归母、扣非分别下降5.0%、10.6%

• 传统制药现金流稳健：H1经营性现金流404亿元、现金流/净利润118%，Q2经营性现金流267亿元同比小幅增长，期末应收账款1087亿元同比下降约3%

• 中药H1收入1652亿元（-4.4%），Q2收入756亿元（-8.8%），较2025Q2的-2.8%进一步承压；H1毛利率42.7%相对稳定，Q2毛利率41.0%同比下降1.3pct

• 中药扣非利润韧性明显：H1销售费用率降至20.0%（Q2同比下降2.0pct），归母净利润198亿元（-10.5%）、Q2下降20.6%，但H1扣非净利润仅同比下降0.7%、Q2下降2.0%，较2025Q2的-16.2%显著改善

• 中药现金流质量较好：H1经营性现金流202亿元、现金流/净利润98%，Q2经营性现金流153亿元基本持平、现金流/净利润提升至183%，期末应收账款748亿元同比下降约3%但较年初仍增加

• 流感呈南方率先抬升、北方相对平稳特征，随秋冬季到来流感活动存在进一步上行可能，感冒、止咳、咽喉及抗病毒品类终端动销有望改善，中药OTC及零售药店具备受益弹性

• 药店板块改善领先：H1收入579亿元（+2.0%），Q2收入288亿元（+4.2%）较2025Q2的0.2%明显提速；H1归母净利润28亿元（+10.7%）、扣非净利润+11.5%，Q2分别+12.4%、+13.5%

• 药店龙头扩张重启：2026H1大参林、益丰、老百姓分别新开273、211、78家直营店，大参林、老百姓分别并购146、62家；加盟仍是主要增量，大参林、老百姓、益丰分别新增加盟696、429、263家，一心堂净减少240家

• 益丰药房H1收入121.30亿元（+3.5%）、归母净利润9.64亿元（+9.5%），Q2收入60.45亿元（+5.8%）；Q2三费率合计28.48%同比下降2.42个百分点，公司凭规模、供应链与数字化能力有望承接更多市场份额

• 众生药业H1收入10.00亿元（-23.03%）、归母净利润1.11亿元（-40.70%），经营现金流5.42亿元同比增长1266%；RAY1225中国商业化授权首付款2亿元，后续里程碑最高8亿元，减重及降糖三项关键III期临床均已完成入组

• 长春高新H1营收55.43亿元（-16.06%）、归母净利4.75亿元（-51.64%），主因新版医保目录落地致长效生长激素出厂价大降；GenSci098授权Yarrow首付款7000万美元于报告期确认，百克液体鼻喷流感疫苗获批上市

• 特宝生物H1收入18.37亿元（+21.58%）、归母净利润4.77亿元（+11.37%）；派格宾确证性III期临床治愈率31.4%、130周延长随访临床治愈维持率超过85%，益佩生纳入医保并自2026年1月起执行

• 科伦药业H1收入88.39亿元（-2.70%）、归母净利润11.28亿元（+12.71%）、经营现金流23.41亿元（+96.81%）；创新药子公司科伦博泰上半年药品销售6.57亿元（+112%），芦康沙妥珠单抗国内已获批4项适应症

• 一品红H1收入4.92亿元（-15.77%）、归母净利润4.85亿元（+759.11%，含Arthrosi股权处置收益）、扣非-1.31亿元；AR882国内III期24周血尿酸<360μmol/L达标率86.0%，显著优于非布司他40mg组

论述逻辑

• 中报数据验证行业仍处调整期：传统制药收入降幅扩大（H1 -1.2%、Q2 -2.6%）与中药收入下滑（H1 -4.4%、Q2 -8.8%）说明需求尚未回暖，但两板块销售费用率持续下降（18.6%、20.0%）且经营性现金流/净利润维持在118%、98%，费用精细化与回款改善托底盈利——中药扣非利润降幅明显收窄（-0.7%）进一步印证主业韧性。药店板块收入恢复增长（H1 +2.0%、Q2 +4.2%）且利润双位数增长，叠加龙头直营新开、并购与加盟并行（大参林净增+968家），表明行业重心已从门店出清转向存量提效。事件催化方面，南方流感ILI%率先抬升、秋冬季季节性上行窗口临近，指向感冒止咳抗病毒品类及中药OTC、零售药店的阶段性需求弹性。落到个股，益丰药房（费用效率改善）、长春高新（以量补价+创新药+BD兑现）、科伦药业（创新药放量）、特宝生物（派格宾临床治愈数据）与一品红（AR882 III期优效）、众生药业（RAY1225授权）提供各自的盈利修复或创新兑现路径，而舒泰神仍处业绩承压阶段。

关键展望

• 下半年关注流感旺季带来的阶段性需求催化：南方流感样病例占比已率先抬升、北方仍处低位，若流感景气度持续提升，感冒、止咳、咽喉及抗病毒品类终端动销有望改善

• 药店板块后续重点关注同店数据、单店盈利改善及并购节奏；龙头扩张策略转向恢复开店+并购+加盟并行

• 益丰药房后续催化：门店增速情况与并购落地情况

• 众生药业后续催化：RAY1225减重III期数据即将读出（具备海外BD潜力）、ZSP1601片MASH IIb期积极结果并计划推进关键性III期、昂拉地韦片随流感进一步放量

• 一品红后续催化：AR882国内上市申请进展、全球关键III期REDUCE 2完整数据披露及后续注册进展、APH03571已获临床试验批准、新增获批产品及集采拟中选品种商业化进度

• 风险提示：医药负向政策超预期、行业增速不及预期、行业竞争加剧风险

推荐标的

• 报告相关标的：众生药业、长春高新、益丰药房、科伦药业、一品红、恒瑞医药、舒泰神、特宝生物

• 益丰药房：内生经营改善，规模网络、供应链与数字化构筑头部优势，2026E归母净利润19.12亿元（+13.9%），对应P/E 14.5倍（2026E，2026年9月7日收盘价）

• 众生药业：传统业务阶段承压但创新管线价值兑现，RAY1225减重III期数据即将读出；2026E归母净利润2.23亿元（-19.1%），P/E 94.5倍（2026E，2026年9月1日收盘价）

• 长春高新：以量补价兑现与创新药放量驱动拐点，2026E归母净利润10.49亿元（+577.1%），P/E 29.3倍（2026E，2026年7月24日收盘价）

• 特宝生物：派格宾慢性乙肝临床治愈数据支撑增长，2026E归母净利润12.469亿元（+21%），P/E 17倍（2026E，2026年9月11日收盘价，wind一致预期）

• 科伦药业：输液结构升级、创新药增厚业绩，2026E归母净利润20.457亿元（+20%），P/E 31倍（2026E，2026年9月11日收盘价，wind一致预期）

• 一品红：AR882国内III期头对头优效于非布司他，进入注册价值兑现关键阶段；2026E归母净利润4.855亿元，P/E 31倍（2026E，2026年9月11日收盘价，wind一致预期）