国贸期货 叶海文 施宇龙 期货研究 商品期货 低库存提供核心支撑，短期油价易涨难跌

摘要

供应端OPEC+于8月执行新增增产配额18.8万桶/日，沙特目标产量上调至1041.6万桶/日，但地缘物流瓶颈制约实际出口，7月海湾五大产油国出口均值1070万桶/日，较冲突前1280万桶/日以上仍有明显缺口。 需求端内外分化，国内7月原油进口841万桶/日同比大幅回落24.3%，主营炼厂开工72.9%、地炼仅50.3%，而美国汽油需求稳定在903万桶/日附近、炼厂开工96.5%，印度7月汽油消费345万吨同比增长9.7%，但8月末美国夏季出行旺季临近尾声。 库存是最核心变量：美国战略石油储备降至2.987亿桶创1983年以来新低，OECD原油商业库存维持17.90亿桶低位，全球浮仓从3月高点1.79亿桶回落至1.06亿桶，三层缓冲同步萎缩构成油价最重要底部支撑。 裂解价差方面，WTI汽油裂差维持45美元/桶上方、3-2-1综合裂差60美元/桶高位，而山东地炼炼油毛利仅494.89元/吨。 操作上建议波段短线参与、严格止损，中长期逢回调布局多单。

主要观点

• OPEC+于8月执行新增增产配额18.8万桶/日，沙特目标产量上调至1041.6万桶/日、伊拉克目标440万桶/日，但地缘航运约束压制有效出口：7月海湾五大产油国出口均值1070万桶/日，环比仅提升2%，较冲突前1280万桶/日以上水平仍存明显缺口；沙特下调亚洲OSP升贴水、依托红海延布港绕行分流，产能并未实质性关停，供应压力更多体现为物流瓶颈。

• 北美方面，美国原油产量稳定在1380.4万桶/日，炼厂开工率96.5%高位挤压出口货源，7月美国原油出口均值366万桶/日回落至8个月低点；随着WTI-Brent价差走阔、跨洋套利窗口重开，机构预估8月出口有望回升至440–458万桶/日。

• 加拿大原油总产量维持490–500万桶/日，82%原油依托管道输送至美国市场，产能弹性偏弱，在全球原油贸易格局中更多扮演边际调剂角色。

• 欧美依托夏季驾车季支撑汽油消费，7–8月美国汽油需求稳定在903万桶/日附近、炼厂开工维持96.5%高位；随着8月末美国夏季出行旺季临近尾声，汽油消费边际趋弱，全球油品需求进入强弱切换窗口。

• 新兴市场表现不一，印度7月汽油消费量345万吨，同比增长9.7%，成为亚洲原油需求为数不多的亮点；OECD国家汽油季节性利多兑现但增量空间有限，东南亚需求温和难以对冲中国需求走弱。

• 低库存成为支撑油价的最核心因素：截至8月11日，美国战略石油储备降至2.987亿桶创1983年以来新低，OECD原油商业库存维持17.90亿桶低位，欧洲ARA原油库存持续去库，前期大规模抛储空间显著收窄。

• 全球原油浮仓回落至1.06亿桶，较3月高点1.79亿桶大幅下行且多为中东船货积压；战略储备、浮仓、区域商业库存三层安全垫同步弱化，任何地缘或出口端冲击都容易快速反映至油价，只要全球库存未能重回季节性中性区间，油价下方就存在刚性支撑。

• 裂解价差内外分化：WTI汽油裂解价差维持45美元/桶上方、WTI 3-2-1综合裂解价差保持60美元/桶高位，支撑美国炼厂96.5%高开工；新加坡92#汽油裂解价差24.91美元/桶，而山东地炼成品油炼油毛利仅494.89元/吨，相较国际水平偏低。

• 投资建议：单边宽幅震荡为主、投机难度较大，建议日内轻仓波段短线参与并严格止损与仓位管理；套利暂无，关注月差结构；中长期逢回调可布局多单，核心依托低库存底部支撑，若出现航道显著缓和、海外裂解价差快速坍塌两大信号则及时调整多头思路。

论述逻辑

• OPEC+落实18.8万桶/日增产配额→但地缘航运约束压制有效出口（7月海湾五国出口1070万桶/日，仍低于冲突前1280万桶/日以上）→沙特下调OSP升贴水、加大东西管线运量绕行延布港仅部分对冲→实际产能未明显滑坡，供应压力为物流瓶颈而非产量关停→8月上旬美伊外交试探无实质进展，航道扰动持续构成供应端上行风险点。

• 需求端中国柴油疲弱、原油进口同比回落24.3%、地炼开工仅50.3%，欧美旺季托底但8月末临近尾声→需求进入强弱切换窗口；同时美国SPR创1983年以来新低、OECD商业库存17.90亿桶、全球浮仓降至1.06亿桶→三层库存缓冲同步萎缩→市场耐受供应扰动能力大幅下降、低库存弱化需求走弱带来的下行压力→只要库存未回季节性中性区间，油价下方就存在刚性支撑，库存水位持续主导中期油价运行底部→短期区间震荡偏多、单边趋势行情需等待关键催化。

关键展望

• 短期油价方向仍缺少决定性驱动，后续重点跟踪中东航道通行情况、北美成品油旺季尾声需求变化以及全球库存边际变动。

• 随着8月末美国夏季出行旺季临近尾声，汽油消费边际趋弱，全球油品需求进入强弱切换窗口，需求或逐步迎来拐点。

• 短期原油大概率维持区间震荡偏多思路看待，单边趋势性行情需等待关键催化落地；中长期逢回调可布局多单，核心依托低库存形成的底部支撑。

• 若出现航道显著缓和、海外裂解价差快速坍塌两大信号，则需及时调整多头思路，防范下行风险。

• 风险提示：地缘冲突升级、关税影响、国内外产能出清不及预期。

推荐标的

• 原油（SC）：投资观点'震荡偏多'；单边宽幅震荡为主、投机难度较大，建议日内轻仓波段短线参与，严格做好止损与仓位管理。

• 套利策略暂无，可持续关注月差结构，以及内外盘价差、跨区油品裂解价差机会。

• 中长期策略：逢回调布局多单，核心依托低库存形成的底部支撑，警惕中东地缘突发扰动带来的快速波动。