2026-08-12 · Goldman Sachs · 股票策略

[国外研报] 高盛中国策略：AI改写格局，回调、轮动与分散化（摘要）

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摘要

本报告通过10项指标系统评估中国AI硬科技板块的回调风险与投资前景。上半年A股与港股间的收益分化飙升至历史高位，STAR50相对HSTECH的超额收益超过100%，与2021年初刺激行情峰值相当，但近一个月动量、大小盘和成长因子的急速回撤已使风格轮动接近极端水平。回报集中度方面，STAR50年初至今90%的收益由前10大个股贡献，远超2021年初的23%和2015年中创业板的46%。估值端，创业板和STAR50在6月峰值时远期市盈率分别达26倍和50倍，回调后已回落至长期均值附近或以下，但STAR50绝对估值仍偏高。杠杆层面，两融余额从高点3万亿元降至2.6万亿元（占自由流通市值5.5%），但AI硬科技杠杆集中度创历史新高，前10%个股占两融余额30%。国家队近3周净买入超1400亿元A股，历史上大规模干预通常对应市场中长期底部。基本面方面，9家中美超大规模企业AI资本开支今年有望超9000亿美元、明年超1.3万亿美元，但资本开支修正动能已开始放缓。综合判断，报告维持A股超配评级和AI硬科技结构性偏好的同时，建议投资者通过四大策略进行分散化配置。

主要观点

上半年中国AI硬科技与软科技的收益分化达到前所未有的水平，STAR50相对HSTECH超额收益超过100%，与2021年初新冠刺激行情峰值相当

近一个月动量、大小盘和成长因子急剧反转，STAR50对HSTECH的6个月滚动相对收益回落至-36%，动量因子回撤达-2.4个标准差

回报集中度极高：STAR50年初至今90%的收益由前10大个股贡献，远超2021年初的23%和2015年中创业板的46%

成交量集中度升至近年高位，科技板块、创业板和STAR50分别占A股总成交额的26%、14%和6%

A股硬科技估值已从高点显著回落，创业板和STAR50在6月峰值时远期市盈率分别为26倍和50倍，回调后PEG已回到长期中值附近或以下

散户情绪指标从一个月前约+1个标准差回落至当前0个标准差，显示A股个人投资者风险偏好趋于中性甚至偏谨慎

国内公募基金行业管理资产近40万亿元，其中7万亿元配置股票，占流通市值15%；对科技股的配置和超配幅度仍处于历史峰值附近

上市公司回购达到多年高位，3Q26已宣布回购交易数量和金额同比分别增长35%和59%，反映管理层对公司内在价值的高信心

政策收紧风险在1Q26触顶后已回落至更中性区间，股权市场政策气压计显示政策立场近期有所收紧但幅度温和

国家队近3周净买入超1400亿元A股（含少量STAR50 ETF），此前6个月卖出约1.5万亿元；历史上国家队大规模买入（周度净买入超1.5个标准差）通常对应市场中长期底部

全球AI资本开支强劲：据高盛估算，9家中美超大规模企业/CSP今年AI开支总额有望超9000亿美元、明年超1.3万亿美元，分别占中美GDP合计的1.7%和2.3%

前8大中美超大规模企业2026和2027年共识资本开支年初至今分别被上调32%和75%，推动硬科技板块FY26/27盈利被上修12%/22%，但资本开支修正动能已开始放缓

报告维持A股超配评级和AI硬科技结构性偏好，但强调在高波动市场中分散化配置的重要性，提出四大策略：加仓港股软科技、布局政策受益标的、盈利驱动选股、IPO与股东回报主题

以内需为主的AI公司近两个月跑赢出口型AI公司28%，反映国产替代/自主可控主题在最新回调中具有分散化优势

年初至今A股和H股新股上市后1个月和3个月中位数收益分别为75%和68%；预计FY26中国上市公司通过分红和回购的现金回报总额有望超4万亿元，再创历史新高

论述逻辑

10项指标系统性评估→前期投机头寸、估值过高、杠杆和仓位集中风险已随价格回调被部分压缩→AI基本面（资本开支/盈利）和流动性趋势依然稳健→维持A股超配和AI硬科技结构性偏好→但高波动环境下需通过四大分散化策略提升组合夏普比率：1）加仓港股软科技（相对硬科技严重跑输、周期底部估值、AI变现改善）；2）布局AI与非AI政策受益标的（十五五规划组合50只精选股）；3）盈利重回主导（高盛买入评级+盈利上修+估值中位以下）；4）IPO市场寻alpha+股东回报主题（FY26现金回报预计超4万亿）

关键展望

即将到来的2Q26/中期业绩季中，中美超大规模企业的资本开支指引和AI发展/变现路线图将对未来数月AI叙事和投资策略具有决定性影响

硬科技与软科技轮动模型显示后者在未来数月可能进一步收窄相对前者的落后差距

硬科技盈利修正动量短期内可能已见顶，而软科技盈利修正动量有周期性改善空间

国家队大规模买入（周度净买入超1.5个标准差）历史上通常标志更广泛市场的中期底部

[国外研报] 高盛 中国策略：AI改写格局，回调、轮动与分散化（摘要）

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主要观点

论述逻辑

关键展望

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