德意志银行：德银 债券收益率上升与美联储：9月FOMC调查结果

摘要

德意志银行9月14日发布Fed Notes，汇总9月8日至11日进行的FOMC会前投资者调查（52位受访者）结果。 关于近期美债长端收益率上升的原因，56%的受访者将通胀担忧列为“非常重要”、36%列为“中等重要”，居各因素之首，政策利率路径不确定性、财政因素及更高的政策利率预期紧随其后。 财政部工具方面，约70%的受访者预期Bessent部长将进一步口头干预，近50%预期进一步扩大回购，削减息票发行与调整回购结构各约30%；对回购是否影响美联储政策路径，约半数认为无影响，29%认为更鹰派、20%认为更鸽派。 对于本周会议，多数受访者在8月CPI公布前完成调查并倾向按兵不动，但固收受访者61%倾向加息，高于其他资产类别40%的平均水平，CPI公布当日收到的回复显示加息概率上升。 受访者不认为本次会议将显著改变年内路径或通胀轨迹：年末联邦基金利率预期差异仅20bps，12个月后整体通胀预期3%、长期2.5%，长期CPI同比超3%的概率为25-35%，25bp加息仅推高未来12个月失业率0.1pp、衰退概率维持15%。 市场反应方面，按兵不动情形下中值预期曲线扭转陡峭化（2年期-5bps、10年期+4bps）、标普500上涨1.0%；加息25bps情形下曲线熊平（2年期+5bps、10年期+2bps）、标普500下跌0.5%，且长期收益率在按兵不动情形下预期涨幅反而更大。

主要观点

• 通胀担忧被视为近期美债长端收益率上升的最重要因素：56%的受访者认为通胀风险“非常重要”，36%认为“中等重要”。

• 政策利率路径的不确定性、财政因素以及更高的美联储政策利率预期在重要性上紧随通胀之后；AI相关发行预期、经济走强、全球因素等亦在调查选项之列。

• 约70%的受访者预期财政部长Bessent将进一步口头干预以控制长端收益率，是唯一获多数预期的工具；进一步扩大回购略低于50%，削减息票发行与调整回购结构各约30%。

• 对财政部长端回购决策是否影响美联储政策路径看法分歧：约半数认为无影响，其余中认为更鹰派的（29%）略多于更鸽派的（20%）。

• 多数受访者在8月CPI公布前完成调查并倾向本周按兵不动，但固收受访者61%倾向加息，明显高于其他资产类别40%的平均水平；CPI公布当日收到的回复显示本周加息概率上升。

• 点阵图预期：受访者预计2026年中值点将额外反映一次加息（25bps），长期点中值上调约10bps、均值上调27bps。

• 受访者并未赋予本周会议结果过大意义：不同情形下年末联邦基金利率预期均值仅相差20bps，低于本次会议本身的影响。

• 受访者普遍预期12个月后整体通胀为3%、长期为2.5%；长期整体CPI同比超过3%的概率为25-35%，且本次会议结果对该评估影响甚微。

• 加息25bps仅会令未来12个月失业率小幅上升0.1pp，而未来12个月衰退概率将维持在15%不变。

• 若本周按兵不动，中值预期当日曲线扭转陡峭化：2年期美债下行5bps、10年期上行4bps，标普500上涨1.0%；若加息25bps，曲线熊平：2年期上行5bps、10年期上行2bps，标普500下跌0.5%；值得注意的是，长期收益率在按兵不动情形下预期涨幅反而更大。

• 就10年期收益率对意外加息的反应渠道而言，受访者认为“加息揭示美联储对通胀更敏感”是最重要驱动，即美联储反应函数的信号作用居首。

• 调查样本构成：共52位受访者，42%位于美国、27%位于欧洲；46%专注固收、40%多资产；52%为组合经理，研究（27%）与交易（13%）次之。

关键展望

• 本周FOMC会议为最近验证点：受访者总体倾向按兵不动，但固收受访者61%倾向加息，且8月CPI公布后加息概率上升。

• 通胀路径展望：12个月后整体通胀3%、长期2.5%；长期CPI同比超3%的概率为25-35%，且本次会议结果对该评估影响甚微。

• 会议当日市场反应情景：按兵不动→标普500上涨1.0%、2年期-5bps/10年期+4bps；加息25bps→标普500下跌0.5%、2年期+5bps/10年期+2bps。

• 风险与分歧点：若财政部扩大长端回购，29%的受访者认为将令美联储更鹰派，20%认为更鸽派。

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的。本篇为德意志银行FOMC会前投资者调查摘要，未涉及个股或证券评级、目标价，仅给出利率与标普500等资产在按兵不动/加息25bps两种情景下的预期反应。

关键图表

图1. 受访者认为对通胀风险的担忧是近期债券收益率上升的最重要因素

图2. 受访者对回购对美联储政策路径影响的看法存在分歧

图3. 2026年底联邦基金利率预期：受访者平均认为年底政策利率将与本次会议结果一致

图4. 受访者预期若加息，标普500指数当日将下跌0.5%

图5. 受访者预期若维持利率不变，收益率曲线将明显陡峭化，2年期下行5个基点、10年期上行4个基点；若加息则预期熊市平坦化

图6. 受访者的地区分布

图7. 受访者的职务构成

图8. 长期利率为3%，约25%的受访者因本周会议而几乎未作改变