伯恩斯坦：韩国互联网 AI：迟早会发生……韩国互联网不止一个 AI 时刻
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摘要
AI 正在重塑韩国互联网行业，但不同细分市场的演进节奏并不一致。本报告聚焦“快”与“慢”两个极端，探讨在 AI 高度渗透的世界中定价权的最终归属。在“快”的一端，搜索、数字广告等漏斗顶部的议价权已开始重新分配，Kakao 凭借其应用的高频使用率，正成为代理 AI 的核心应用层受益者。Kakao 与 OpenAI 和 Google 的合作预计将在 2026 年拓展至外卖和电商等具体用例。同时，其短视频标签已拥有约 800 万日活用户（DAU），成为新的变现支柱。在“慢”的一端，AI 并未扁平化内容垂直领域，反而使头部赢家更加集中。市场对 AI 颠覆游戏的担忧被夸大，K-pop 因其深度的情感壁垒被视为避险港，其增量经济利益将主要流向 Hybe 等控制底层 IP 的公司。
主要观点
* AI 重塑定价权节奏不一：在 AI 饱和的世界中，核心问题在于定价权的归属——是模型所有者、注意力与代理所有者，还是人类 IP 和粉丝群所有者。不同领域的议价权转移速度存在显著差异。
* Kakao 处于代理 AI 转变中心：在搜索和数字广告领域，AI 正在重新分配议价权。KakaoTalk 因用户每天打开数十次，具备成为关键应用层代理 AI 受益者的最佳用户界面。
* 合作拓展与落地预期：Kakao 与 OpenAI（ChatGPT、LLM、API）和 Google（端侧 AI、AI 眼镜）的合作预计将拓展至外卖、OTA 和电子商务等全球合作，具体用例预计将在 2026 年出现。
* 大众市场代理 AI 策略：Kakao 聚焦全国日常用例，战略核心是轻量级、优化模型和端侧 AI，以保持低推理成本并保护用户数据。
* 短视频驱动新变现：KakaoTalk 通过增加短视频标签和类似 Instagram 的朋友信息流，叠加 AI 排名和推荐系统，以提升使用时长和广告定价。其新视频标签已拥有约 800 万 DAU。
* AI 强化内容垂直领域赢家：市场对 AI 颠覆游戏领域的恐慌导致了抛售，但这错失了重点；随着廉价资产泛滥，价值将更集中于顶级实时服务生态系统和 IP 所有者（如 Hybe、Studio Dragon、Krafton、Shift Up）。
* K-pop 作为避风港：最安全的垂直领域具备短尾热门集中、深度情感锁定和高 AI 生产门槛三个特征。K-pop 属于“爱的商业”，AI 更可能是现有 IP 的放大器而非替代品。
* 增量收益归属：AI 在不改变底层 IP 控制权的情况下，帮助产生更多触点和更高的单粉 ARPU，增量经济利益主要流向 Hybe 等公司。
* Spotify 流行度排名数据：图表数据显示部分艺人排名，如 GOT7 (JYP) 排名 top 325，NCT 127 (SM) 排名 top 361，Red Velvet (SM) 排名 top 379（数据来源：Spotify, Bernstein analysis）。
论述逻辑
AI 重塑韩国互联网（节奏不一） -> 探索定价权最终归属 -> 漏斗顶部（搜索/广告）率先发生转移 -> Kakao 凭借高频流量和合作成核心受益者（预期 2026 年新用例） -> 新增短视频变现手段（800 万 DAU） -> 内容垂直领域（游戏等）门槛不降反升 -> 价值集中于少数 IP 拥有者 -> K-pop 凭情感锁定成避风港 -> 经济利益流向 Hybe 等 IP 控制方。
关键展望
* 具体用例时间点：Kakao 在外卖、OTA 和电子商务领域的全球合作与具体 AI 用例预计将在 2026 年出现。
* 报告抽样文本中未明确列出其他具体的预测目标价或量化评级时间窗口。
推荐标的
* Kakao：被视为韩国代理 AI 转变的核心及关键应用层受益者，短视频标签拥有 800 万 DAU，将定位为核心广告面。（报告未明确列出具体评级和目标价）
* Hybe：K-pop 核心标的，被视为最接近避风港的领域，控制底层 IP 并获取 AI 带来的增量经济利益。（报告未明确列出具体评级和目标价）
* 其他提及标的：Studio Dragon, Krafton, Shift Up（因能在规模化层面实现商业化而被提及为 IP 所有者）。
关键图表
图1. 亚洲互联网估值比较：价格、市值、市盈率、企业价值/销售额
图2. 我们认为Kakao和Naver凭借其强大的基础设施和丰富的内容生态系统，有潜力发展出强大的人工智能生态系统
图3. 在使用频率方面，Kakao集团应用在韩国互联网市场占据主导地位
图4. 我们预计，在KakaoTalk改版和用户行为演变（如搜索）的推动下，数字广告将强劲增长，这些因素共同有望为数字广告收入增长带来强劲动力
图5. K-pop是一门“爱的生意”。K-pop是我们逐渐爱上的人类故事，不是因为偶像完美无缺，而是因为他们的挣扎和梦想反映了我们自己
图6. 自2019年推出以来，Hybe的Weverse...
图7. Hybe：利润表
图8. Coupang：利润表