瑞银 长实集团（1113.HK）26年上半年结果后非交易路演要点：对26年下半年展望

摘要

瑞银在长实集团（1113.HK）2026年上半年业绩后非交易路演（NDR）后发布首评：管理层因通胀、利率、地缘政治紧张及政治风险的不确定性持续，对2026年下半年展望保持谨慎；尽管坐拥大量净现金，仍将投资门槛收益率上调至高个位数初始收益率以反映高利率环境。 公司正探索社会基础设施等年金类业务的收购机会，但可能需要大量前期资本承诺；股东回报方面，管理层倾向通过普通股股息的可持续增长回馈长期投资者。 香港住宅市场动能放缓，管理层预计增长持续疲弱，但计划于2H26推出启德 Victoria Blossom 销售，并预期 Blue Coast 与 Borrett Road 项目入账带来的更高 ASP 支持利润率（HoH margin）回升。 投资物业方面，CKC2 出租率由1H26约30%升至约60%（新增三家中东银行及宏利等租户），公司预期香港投资物业组合盈利贡献提升，但中环以外写字楼租赁市场仍具挑战。 海外业务中，社会基础设施组合凭通胀挂钩收入流及约96%的出租率保持韧性，酒店组合受惠于更高房价；英国酒吧业务 Greene King 1H26 EBIT 同比增长约5%（剔除出售相关影响），但劳工、监管及行政成本上升令前景承压，公司推进 AI 劳工部署与供应链自动化，效益预计自2027年底起更明显。

主要观点

• 管理层对2026年下半年展望保持谨慎，理由是通胀、利率、地缘政治紧张及政治风险的不确定性持续。

• 尽管净现金头寸可观，管理层对资本部署保持纪律，并将投资门槛收益率上调至高个位数初始收益率，以反映高利率环境。

• 公司正探索社会基础设施等年金类业务的潜在收购机会，但此类投资可能需要大量前期资本承诺。

• 股东回报策略转向：管理层目前倾向通过普通股股息的可持续增长来回报长期投资者。

• 管理层承认香港住宅市场动能放缓，鉴于政府持续供地，预计增长前景持续疲弱。

• 公司计划2H26推出启德 Victoria Blossom 销售，并预期 HoH 利润率回升，受 Blue Coast 及 Borrett Road 项目入账更高 ASP 支持。

• CKC2 出租率由1H26约30%升至约60%，新增租户包括三家中东银行及宏利，公司预期香港投资物业组合盈利贡献提升；但中环以外写字楼租赁市场仍然困难。

• 社会基础设施组合持续受益于通胀挂钩收入流及约96%的健康出租率，酒店组合受惠于更高房价。

• Greene King 1H26 EBIT 同比增长约5%（剔除出售相关影响），但管理层对前景谨慎，因劳工、监管及行政成本上升。

• 公司推进多项效率举措，包括 AI 驱动的劳工部署和供应链自动化，效益预计自2027年底起更明显，并可能对 EBIT 带来有意义的提升。

• 评级与估值：12个月评级为买入，目标价 HK$62.00，相当于较 UBS 每股 NAV 估计 HK$103.3 折让40%；现价 HK$48.10（2026年8月13日），52周区间 HK$52.20-36.22，市值 HK$178b/US$22.6b，P/BV（12/25E）0.4x。

论述逻辑

• 宏观不确定性（通胀、利率、地缘政治、政治风险）→ 管理层对2H26维持谨慎展望 → 资本部署保持纪律，不因净现金充裕而放松。

• 高利率环境 → 投资门槛收益率上调至高个位数初始收益率 → 在此约束下转向探索年金类资产（社会基础设施），但需承担大额前期资本投入的可能性。

• 资本开支趋严 → 股东回报方式调整：以普通股股息的可持续增长优先回馈长期投资者，而非其他一次性回报。

• 港府持续供地+住宅动能放缓 → 香港住宅增长持续疲弱 → 盈利改善依赖2H26新盘 Victoria Blossom 推售及 Blue Coast、Borrett Road 高 ASP 入账支撑 HoH 利润率回升。

• CKC2 引入新租户（三家中东银行、宏利等）→ 出租率约30%升至约60% → 香港投资物业组合盈利贡献预期提升，构成经常性收入改善主线；但中环以外写字楼租赁仍困难构成制约。

• 海外防御性资产（通胀挂钩收入+约96%出租率的社会基础设施、房价上升的酒店）提供韧性；Greene King 虽 EBIT 增长约5%，但成本上升 → 推进 AI 劳工部署与供应链自动化 → 效益自2027年底起显现，有望带来 EBIT 的有意义提升。

关键展望

• 2H26 计划推出启德 Victoria Blossom 住宅项目销售（明确时间窗口）。

• 预期 HoH 利润率回升，支撑因素为 Blue Coast 及 Borrett Road 项目入账带来的更高 ASP。

• 公司预期香港投资物业组合盈利贡献提升，背景是 CKC2 出租率已由约30%升至约60%。

• Greene King 效率举措（AI 劳工部署、供应链自动化）的效益预计自2027年底起更加明显，管理层认为可能对 EBIT 带来有意义的提升。

• 12个月评级为买入，目标价 HK$62.00；管理层提示的风险因素为通胀、利率、地缘政治紧张及政治风险的不确定性。

推荐标的

• 长实集团（CK Asset，1113.HK）：买入（12个月评级），目标价 HK$62.00，现价 HK$48.10（2026年8月13日）；估值基础为较 UBS 每股 NAV 估计 HK$103.3 折让40%。

• 覆盖披露：CK Asset（1113.HK）买入，价格 HK$45.00（2026年8月14日收盘）。

• 覆盖披露：长和（CK Hutchison Holdings，0001.HK）买入，价格 HK$70.05（2026年8月14日收盘）。

• 覆盖披露：CK（1038.HK）买入，价格 HK$64.15（2026年8月14日收盘）。