汇丰：软件末日？——评估AI对软件行业的威胁

原标题：Software Apocalypse? Taking stock of AI threat for software

摘要

汇丰认为市场高估了AI对软件行业的颠覆风险。报告回顾了1Q26软件公司业绩，显示营收中位数同比增长12.7%（固定汇率），剩余履约义务（RPO）保持双位数增长。SAP、Salesforce、ServiceNow等公司发布了多年增长指引，未出现定价压力迹象。AI对员工生产力的提升目前仅为低个位数，AI编码工具最多带来100-500bp的改善。软件股因AI担忧在过去12个月大幅回调，P/NTM非GAAP EPS较24个月均值低约50%，汇丰认为这种担忧缺乏依据，维持对主要软件公司的买入评级。

主要观点

• 1Q26软件营收中位数同比增长12.7%（固定汇率），增长强劲。
• 多家公司cRPO增长稳健：Adobe 13.1%，Salesforce 13.5%，ServiceNow 22.7%，Workday 15.4%，SAP云积压增长25%。
• SAP、ServiceNow、Salesforce、Oracle均发布或维持多年营收增长指引，预期持续双位数增长。
• 软件公司普遍否认AI颠覆其业务，并积极回购股票；剔除Salesforce、Oracle、Microsoft后，回购总额较2023-24年增长超3倍。
• AI驱动的成本节约仅占现有成本基础的5-7.5%，AI编码工具对IT服务和软件公司生产力提升最多100-500bp。
• 软件股P/NTM非GAAP EPS较24个月均值低约50%，汇丰认为市场过度担忧。
• 多数软件公司1Q26非GAAP运营利润率同比提升，并指引进一步扩张。
• 客户流失率保持低位：ServiceNow续约率97%，Autodesk净留存率>110%，Salesforce流失率约8%，SAP年流失率约3%。
• 未出现定价压力，非GAAP运营利润率作为代理指标显示改善。
• 汇丰维持对主要软件公司的买入评级，认为AI不会取代软件。

论述逻辑

汇丰通过分析1Q26软件公司财报、指引、管理层评论及回购行为，发现营收和RPO增长强劲、利润率扩张、客户流失率低，且公司自身通过回购表达信心。同时，AI对生产力的实际提升有限（低个位数），不足以支持市场对AI颠覆软件的担忧。因此，汇丰认为软件股近期的大幅回调是过度反应，维持买入。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出若AI颠覆风险被证伪，软件股可能修复估值。

推荐标的

报告未明确列出具体推荐标的，但表示维持对主要软件公司的买入评级。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。