花旗：霸王茶姬（CHA.US）2Q26E业绩前瞻：下调目标价与盈利预测

摘要

花旗预计霸王茶姬2026年二季度集团同店GMV同比下降约15%，与一季度的同比下降16.0%大致相当。 中国单店月均GMV预计为约35万元以上，低于2025年二季度的40.4万元，但集团销售额预计同比基本持平。 二季度非GAAP营业利润率预计约17%，非GAAP净利润约5亿元，环比接近一季度的5.07亿元、同比下降约20%。 由于公司在2025年下半年较少参与外卖平台补贴战，比较基数较低，花旗预计同店GMV降幅将在2026年三季度收窄，并于四季度转正。 鉴于上半年同店销售恢复慢于预期、2026年中国净开店计划重设为约300家及经营杠杆转弱，花旗将2026年和2027年非GAAP净利润预测分别下调25%和30%。 调整后，花旗预计2026年销售额同比持平，非GAAP净利润同比下降5%，并首次引入2028年预测。

主要观点

• 花旗预计2026年二季度集团同店GMV同比下降约15%，较一季度同比下降16.0%仅小幅改善。

• 中国市场2026年二季度单店月均GMV预计约35万元以上，低于一季度的35.6万元及2025年二季度的40.4万元；集团销售额预计同比基本持平。

• 中国加盟商自2026年改用按GMV分成的模式，公司提高费率并降低向加盟商销售产品的加价；花旗判断这对加盟交易毛利率和集团收入影响有限。

• 花旗预计二季度非GAAP营业利润率约17%，与一季度17.1%基本持平，但低于2025年二季度的19.8%。

• 剔除估计约4000万元的股权激励费用后，二季度非GAAP净利润预计约5亿元，接近一季度的5.07亿元，并同比下降约20%。

• 约400家中国加盟店转直营的工作被认为已于2025年底基本完成。

• 由于2026年计划放缓开店，公司在2025年四季度优化组织；花旗认为其中包括总部行政人员缩减，相关费用节省可能在2026年下半年更明显。

• 花旗将2026年和2027年销售额预测分别下调18%和27%，将非GAAP净利润预测分别下调25%和30%，主要原因是上半年同店销售恢复慢于预期、中国净开店计划重设为约300家及经营去杠杆。

• 修订后的2026年至2028年GMV预测分别为312.22亿元、325.01亿元和340.31亿元；销售额预测分别为129.69亿元、136.31亿元和144.35亿元。

• 修订后的2026年至2028年非GAAP净利润预测分别为18.08亿元、19.40亿元和20.12亿元，其中2028年预测为首次引入。

论述逻辑

• 上半年同店销售恢复慢于预期，加上中国净开店计划降至约300家和经营去杠杆，推动花旗下调销售及盈利预测；但公司在2025年下半年较少参与外卖补贴战，形成较低比较基数，叠加组织优化带来的潜在费用节省，因此花旗预计2026年下半年经营表现逐季改善，并维持买入判断，但将DCF目标价降至15.20美元。

关键展望

• 花旗预计同店GMV同比降幅将在2026年三季度收窄，并于四季度转为正增长。

• 2026年销售额预计同比持平，非GAAP净利润预计同比下降5%。

• 花旗认为，若2026年下半年经营表现逐季改善，市场对公司复苏的信心有望提高。

• DCF估值采用17.0%的WACC、2%的永续增长率及1.25的贝塔值，目标价对应12倍2026年预期市盈率。

• 主要验证点包括低基数能否带动下半年同店GMV改善，以及组织优化能否带来更明显的经营费用节省。

关键图表

图1. 盈利预测调整

图2. 霸王茶姬-DCF估值