高盛：GOAL Kickstart：石油仍在沸腾——追踪跨资产敏感性与脱节

原标题：Goldman Sachs GOAL KICKSTART：Oil still on the boil~tracking cross~asset sensitivities and disconnects

摘要

上周美国核心零售销售远超预期，欧洲PMI显示服务业活动放缓，英国失业率下降。本周市场关注BOJ、FOMC、BOC、ECB和BoE的货币政策决定。油价再度上涨，投资者定价霍尔木兹海峡石油流动中断的迫在眉睫风险。高盛商品策略师预计布伦特原油2026年Q4均价为$90（最温和情景$80）。尽管油价仍是跨资产回报的关键驱动因素，但过去一周其影响有所减弱；自4月初以来，多数资产已偏离其与1年前油价贝塔的关系。美国股票表现优于其油价贝塔和宏观定价，可能受美国科技和AI资本支出支撑。1Q财报季将是重要考验，GOOGL、META、MSFT、AMZN和AAPL本周公布业绩，投资者持仓已更趋看涨，美国单一股票看涨期权隐含波动率处于2025年4月以来最高水平。高盛战术上在资产配置中保持防御性（超配现金，低配股票/债券/商品，低配信用3个月），同时12个月适度看多风险（超配股票，中性现金/债券/商品，低配信用）。看涨石油和能源股、看跌美国非必需消费或欧洲工业股的期权、CDS支付方以及长期盈亏平衡通胀被视为有吸引力的对冲工具。

主要观点

• 油价上周再次上涨，市场定价霍尔木兹海峡石油流动中断的迫在眉睫风险。
• 高盛商品策略师预计布伦特原油2026年Q4均价为$90，最温和情景为$80。
• 多数资产日内回报与油价仍呈负相关，尤其是黄金、美国股票和20年以上国债（Exhibit 2）。
• 但TIPS、新兴市场资产和石油出口国/进口国货币与油价的负相关性较弱。
• 自4月初以来，多数资产已偏离其与1年前油价贝塔的关系（Exhibit 3）。
• 与3月不同，本月至今多数跨资产波动由油价以外的因素驱动（Exhibit 4）。
• 美国股票表现优于其油价贝塔和宏观定价，可能受美国科技和AI资本支出支撑。
• 1Q财报季将是重要考验，GOOGL、META、MSFT、AMZN和AAPL本周公布业绩。
• 投资者持仓已更趋看涨，美国单一股票看涨期权隐含波动率处于2025年4月以来最高水平（Exhibit 5）。
• 高盛战术资产配置：3个月超配现金，低配股票/债券/商品，低配信用；12个月超配股票，中性现金/债券/商品，低配信用。
• 看涨石油和能源股、看跌美国非必需消费或欧洲工业股的期权、CDS支付方以及长期盈亏平衡通胀被视为有吸引力的对冲工具（Exhibit 6）。
• 高盛利率团队推荐贝塔加权的美国10年期通胀多头和欧元区2年2年HICP互换。

论述逻辑

报告从近期油价上涨和地缘政治风险（霍尔木兹海峡）出发，指出油价仍是跨资产回报的关键驱动因素，但过去一周其影响减弱。通过分析资产与油价的日内相关性（Exhibit 2）和与1年前油价贝塔的偏离（Exhibit 3），说明多数资产波动已由非油价因素驱动（Exhibit 4）。美国股票表现优于油价贝塔，归因于科技和AI资本支出。财报季和期权市场数据（Exhibit 5）显示投资者看涨情绪。基于此，高盛提出战术防御性配置（3个月）和12个月适度看多风险配置，并推荐具体对冲工具（Exhibit 6）。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出1Q财报季（GOOGL、META、MSFT、AMZN、AAPL本周公布）将是美国股票趋势的重要考验。此外，本周BOJ、FOMC、BOC、ECB和BoE的货币政策决定可能影响市场。

推荐标的

报告未明确给出具体推荐标的，但提及以下覆盖公司/证券：

• GOOGL、META、MSFT、AMZN、AAPL（本周公布财报）
• 看涨石油和能源股（未具体列明）
• 看跌美国非必需消费或欧洲工业股的期权
• CDS支付方
• 长期盈亏平衡通胀（贝塔加权的美国10年期通胀多头和欧元区2年2年HICP互换）

关键图表

Exhibit 1: 市场定价布伦特原油12月价格>$100的概率约为20%

Exhibit 2: 多数资产仍与油价呈负相关

Exhibit 3: 3周回报已偏离其与1年前油价贝塔的关系

Exhibit 4: 本月至今跨资产回报并非由油价驱动

Exhibit 5: 对上行凸性的需求推动单一股票看涨期权波动率升至1年高点

Exhibit 6: 针对石油冲击的选择性期权对冲

Exhibit 7: GOAL资产配置建议和高盛跨资产预测

Exhibit 8: 本币回报和回报/波动率比率（1周）

Exhibit 9: 本币回报和回报/波动率比率（年初至今）

Exhibit 10: 风险偏好指标水平和动量因子

Exhibit 11: 不同资产类别的风险偏好指标

Exhibit 12: 各区域周期股vs防御股1年滚动z-score

Exhibit 13: 股票风险偏好指标的子成分

Exhibit 14: GS RAI主成分

Exhibit 15: PC1：全球增长因子vs全球MAP得分

Exhibit 16: PC2：货币政策因子vs美国10年期TIPS收益率

Exhibit 17: PC3：美元因子vs美元TWI

Exhibit 18: 各区域60/40股债组合过去12个月表现

Exhibit 19: 各区域风险平价组合过去12个月表现

Exhibit 20: 叠加波动率目标策略的60/40组合vs美国60/40

Exhibit 21: 叠加波动率目标策略和动量的60/40组合vs美国60/40

Exhibit 22: 美元现金信用vs美国股票

Exhibit 23: 美元合成信用vs美国股票

Exhibit 24: 欧元现金信用vs欧洲股票

Exhibit 25: 欧元合成信用vs欧洲股票

Exhibit 26: 新兴市场现金信用vs新兴市场股票

Exhibit 27: 新兴市场合成信用vs新兴市场股票

Exhibit 28: 跨资产估值表

Exhibit 29: 各市场信用利差减去股权风险溢价

Exhibit 30: 股票vs信用相对估值

Exhibit 31: 各资产当前收益率及其过去10年百分位

Exhibit 32: 过去一周各资产收益率变化

Exhibit 33: 年初至今各资产收益率变化

Exhibit 34: 情绪指标百分位

Exhibit 35: 情绪指标平均百分位

Exhibit 36: 各资产累计资金流

Exhibit 37: 风险资产vs安全资产资金流

Exhibit 38: 年初至今跨资产全球资金流（美元计）

Exhibit 39: 年初至今跨资产全球资金流（占AUM百分比）

Exhibit 40: 1周跨资产全球资金流

Exhibit 41: 4周跨资产全球资金流

Exhibit 42: 股票净多头持仓

Exhibit 43: 货币净多头持仓

Exhibit 44: 商品净多头持仓

Exhibit 45: 美国国债净多头持仓

Exhibit 46: 3个月滚动股票波动率/CDS相关性

Exhibit 47: 3个月滚动商品价格与不同资产的相关性

Exhibit 48: 3个月滚动股票/债券相关性

Exhibit 49: 3个月滚动股票/外汇相关性