复星恒利证券 复星财富控股研究所 公司研究 公司深度 量化派（02685）：从线上消费平台到物理AI场景赋能者

摘要

复星财富控股研究所发布量化派（02685）深度报告，将其定位为利用场景Know-How向线下输出标准化解决方案的AI应用层龙头。 公司以羊小咩消费电商为现金牛，2025年实现95.4%的毛利率和10.34亿元的电商营收，为跨界物理AI提供了无风险试错资本。 公司构筑了粮仓数据、感官数据和具身数据的三重资产壁垒，双飞轮驱动实现了从线上洞察到线下执行的跨域关联。 量星球AI中台正经历感知、决策与学习的三层架构升级，打开了企业级AI Agent和具身智能市场的增量空间。 智慧餐厅单店经济性已通过测算初步验证，设备回收期约13-14个月。 基于SOTP分部估值法，报告给予2027年合理目标市值163.5亿港币，对比当前约79.07亿港币的市值具备约106%的上行空间。

主要观点

• 公司定位为AI应用层龙头，以羊小咩电商为现金牛和数字基座，向线下输出标准化解决方案。

• 传统业务提供无风险AI试错资本，2025年毛利率高达95.4%，电商营收达10.34亿元。

• 掌握粮仓数据、感官数据和具身数据三维独特数据，跨域关联价值构筑了极宽的护城河。

• 量星球AI中台的三层架构升级打开三层TAM空间，延伸至2028年270亿美元的企业级AI Agent市场和2033年676亿美元的具身智能市场。

• 智慧餐厅单店经济性已通过初步验证，月净节省约0.92万元，机器人专项回收期约13-14个月。

• 传统业务估值采用8倍2027年P/E，对应17.9亿港币，较同业均值有10-20%的港股流动性折让。

• 新业务采用15倍P/S估值，以反映执行风险，对应估值145.6亿港币，具备安全边际。

• SOTP综合目标市值为163.5亿港币，截至2026年7月9日对应上行空间约106%。

• 羊小咩运营效率大幅提升，次月复购率达到35.88%，GMV突破100亿元。

论述逻辑

• 线上消费平台（羊小咩）产生海量高质策略标注数据并贡献稳健现金流，喂养量星球AI中台。

• 数据驱动AI能力向线下物理场景（智慧餐厅、智能硬件）延伸，实现物理执行数据的低成本采集。

• 线上商业洞察与线下物理执行形成双飞轮协同，构筑难以复制的跨域数据壁垒。

• 双飞轮验证迭代的AI能力最终打包为B端Agent产品，实现收入模型从交易佣金向多元订阅及服务费的跃迁。

关键展望

• 假设2028年Store Agent能渗透目标门店1%，对应远期年度经常性收入（ARR）可达8.67亿元人民币。

• 商业化将分三阶段推进：2026-2027为样板期，2027-2028为起量期，2028以后为复制期。

• 预计公司2026-2028年营收增速分别为10%、30%、35%。

• 若智能物种业务落地或场景复制能力不及预期，相关估值可能大幅下调。

推荐标的

• 量化派 (02685.HK)，给予SOTP综合目标市值163.5亿港币，对应约106%上行空间。