高盛 美洲基准软件基本面稳健，但软件跑赢大市的门槛更高

摘要

2026年第二季度软件行业基本面保持健康，尽管ARR增长出现温和正常化，但盈利能力持续改善，单位经济效益稳定。 中位数ARR增长从一季度的22.3%放缓至21.3%，但增长广度保持，40家样本公司中有20家实现ARR增长加速。 营收和EPS超预期幅度分别提升至2.4%和14.2%，且所有四个软件类别的2026年营收预期均获上调。 尽管基本面稳健，但市场表现分化，投资者更关注AI增长的可持续性，导致安全和基础设施/平台类股跑赢，而应用和垂直软件类股表现滞后。

主要观点

• 软件行业营收超预期幅度提升，ARR增长温和放缓但广度尚可

• 盈利能力持续增强，毛利率和EBIT利润率均有提升

• 基础设施/平台类股在营收预期上调中领先

• 市场表现分化，安全与基础设施/平台类股驱动年初至今的复苏

• EPS超预期幅度回升，但仍低于2023年至2024年初的峰值

• CAC中位数小幅上升，但仍低于2024/25年的峰值水平

论述逻辑

• 软件行业基本面（ARR增长、营收超预期、利润率）表现稳健 -> 投资者基于对AI增长持久性的信心进行差异化定价 -> 强劲的执行力在应用/垂直软件领域未获得充分认可 -> 估值复苏主要由情绪改善驱动而非盈利预期大幅上调 -> 未来跑赢大市需要AI产品带来可衡量的营收贡献。

关键展望

• 软件行业估值仍低于历史区间，未来重估取决于AI需求转化为实际财务证据

• 安全类股面临更高的跑赢门槛，需证明AI相关需求转化为增长

推荐标的

• 报告未明确给出具体的买入/卖出评级，仅提供了覆盖公司的财务基准数据

关键图表

图1. 二季度CAC上升，而ARR及TTM销售与营销增速仅小幅放缓

图2. 样本中的软件公司26年二季度EPS超出预期14.2%，26年一季度为11.1%，25年二季度为17.6%

图3. 26年二季度SBC占营收比重环比小幅上升，但仍低于

图4. CAC变化 226 - 同比

图5. 软件板块表现继续落后于大盘股指

图6. 业绩结果对股价表现的影响

图7. 自4月以来基本面大致保持平稳，而估值已从约3.3倍EV/Sales扩张至

图8. NTM EV/FCF倍数与NTM Rule Of Profile对比

图9. ARR＝年化经常性收入；EV与ARR单位为百万美元 Ticker 价格 企业价值 EV/销售额 毛利 净CAC LTV LTV/CAC 最新ARR EV/ARR ARR