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高盛：台湾科技：欧洲路演反馈：AI 持仓仍集中，CPO 辩论浮现

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原标题：Taiwan Technology: Europe marketing feedback: AI positioning remains concentrated; CPO debates emerging

摘要

高盛在近期欧洲路演中与超过35位投资者会面，发现投资者对AI相关机会兴趣浓厚，但持仓日益集中于少数高增长标的，估值敏感度开始上升。CPO（共封装光学）成为关键辩论话题，但采用可见度仍有限。台积电仍是核心持仓，部分长线投资者持仓接近10%，竞争担忧短期不成立。联发科情绪分化，短期智能手机疲软，但长期ASIC和汽车TAM扩张提供上行空间。日月光被视为台积电先进封装溢出受益者。信骅凭借BMC市场70%+份额和清晰增长叙事最受青睐。鸿劲精密受益于AI GPU/ASIC测试需求，ASP有多个驱动因素。All Ring和GPTC是先进封装上行的明确受益者。高盛重申台积电、信骅、鸿劲精密、All Ring、GPTC的买入评级，并给出目标价。

主要观点

  • AI持仓集中：欧洲投资者对AI相关机会兴趣浓厚，但资本集中在少数高增长标的，估值敏感度在近期上涨后开始显现。
  • CPO辩论：CPO是投资者热议话题，但采用时间、终端客户准备度和基础设施变化仍不明确；Broadcom推广多年未见大规模采用。
  • 台积电：仍是核心持仓，部分长线投资者持仓接近10%；讨论聚焦成熟节点淘汰、先进封装产能扩张、MSCI权重调整及竞争（三星等短期难以追赶）。
  • 联发科：情绪分化，长期ASIC机会受认可，但单一Google ASIC项目可能不足以驱动盈利拐点；智能手机受内存涨价拖累，2026年仍疲弱；高盛认为2026年中可能是更好入场点，汽车TAM扩张提供额外盈利上行。
  • 日月光：投资者看法两极，部分质疑其技术赋能角色，部分视其为台积电先进封装溢出受益者；共识是作为台积电封装路线图的代理。
  • 信骅：最受青睐标的之一，BMC市场70%+份额，TAM扩张由通用服务器向AI服务器再向Agentic AI驱动，AST2700 BMC ASP持续提升；估值虽高但历史平均40倍。
  • 鸿劲精密：ASP驱动因素包括AOI（提升10-15%）、MCL、handler升级及CPO潜在上行；与Chroma竞争格局可能走向50/50。
  • All Ring：先进封装扩张和CPO机会（2027年）驱动盈利上行，从CoWoS向面板级方案迁移将引发新一轮产能扩张。
  • GPTC：SoIC和面板级封装推动美元含量增长，化学品消耗带来经常性收入，支撑溢价估值。

论述逻辑

欧洲路演反馈显示AI投资主题持续，但资金集中度提高→估值成为讨论焦点→高盛认为资金流将继续集中在高增长AI标的，强化结构性赢家的估值溢价→CPO作为新兴辩论点，采用可见度低→台积电凭借技术领先、资本支出规模和执行力维持竞争优势→联发科短期智能手机疲软，但ASIC和汽车业务提供长期增长→信骅受益于BMC TAM扩张和竞争格局稳定→鸿劲精密、All Ring、GPTC直接受益于先进封装和CPO趋势。

关键展望

  • 台积电：12个月目标价NT$2,750（基于22倍2027年EPS），ADR目标价US$550；风险包括终端需求恶化、客户节点迁移放缓、AI投资放缓、竞争加剧等。
  • 信骅：12个月目标价NT$15,000（基于40倍2028年EPS折现）；风险包括服务器需求疲软、BMC渗透慢、竞争加剧。
  • 鸿劲精密：12个月目标价NT$5,700（基于32倍2027年EPS）；风险包括AI/HPC需求放缓、SLT采用慢、竞争加剧。
  • GPTC：12个月目标价NT$3,500（85%基于35倍2027年EPS，15%基于并购理论价值48倍）；风险包括AI/HPC需求放缓、先进封装技术采用慢、竞争加剧。
  • All Ring：12个月目标价NT$800（85%基于23倍2027年EPS，15%基于并购理论价值31.7倍）；风险包括先进封装扩张慢、新技术采用延迟、竞争加剧。
  • 联发科：高盛认为2026年中可能是更好入场点，届时市场将消化智能手机疲软并聚焦2027年ASIC机会。

推荐标的

  • 台积电 (2330.TW/TSM)：买入（在CL），目标价NT$2,750/US$550；理由：技术领先、AI/HPC需求驱动25%营收CAGR，长期毛利率56%+。
  • 信骅 (5274.TWO)：买入，目标价NT$15,000；理由：BMC市场70%+份额，AI服务器驱动2025-2028年营收/盈利CAGR 52%/60%。
  • 鸿劲精密 (7769.TW)：买入，目标价NT$5,700；理由：AI GPU/ASIC测试需求、ASP扩张、SLT采用。
  • GPTC (3131.TWO)：买入，目标价NT$3,500；理由：CoWoS/SoIC湿法设备主要供应商，2025-2028年营收/盈利CAGR 28%/41%。
  • All Ring (6187.TWO)：买入，目标价NT$800；理由：先进封装和CPO设备供应商，2025-2028年营收/盈利CAGR 42%/47%。
  • 日月光：未给出评级，但被视为台积电先进封装溢出受益者。
  • 联发科：未给出评级，但高盛认为2026年中可能是更好入场点。

关键图表

  • 报告未提供可裁切的关键图表。

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