野村：股票：机械与设备：三一重工：业绩符合预期，盈利能力持续改善；全球化稳步推进，电动化与智能化增强竞争力

原标题：EQUITY: Machinery and Equipment: Sany Heavy Industry: Results in line; profitability continues to improve; Globalization progresses steadily, while electrification and intelligentization strengthen competitiveness

摘要

三一重工2025年年报显示，营收897亿元（同比+14.4%），净利润84.1亿元（同比+41.2%），基本符合野村预期。净利润增速远超营收，主要得益于市场需求持续复苏及降本增效措施有效执行。净利率达9.5%（同比+1.7ppt），经营活动现金流净额199.8亿元（同比+34.8%），创历史新高。海外收入增长稳健，亚洲及澳洲、欧洲、美洲、非洲收入分别同比+16.17%、+1.5%、+8.52%、+55.29%，海外毛利率提升2ppt至31.7%。新能源产品销售额同比+115%至86.4亿元。野村维持买入评级，但将目标价从29.90元下调至28.93元，隐含42.5%上行空间。

主要观点

• 2025年营收897亿元，同比+14.4%，净利润84.1亿元，同比+41.2%，基本符合预期。
• 净利率9.5%，同比+1.7ppt，经营现金流净额199.8亿元，同比+34.8%，创历史新高。
• 海外销售覆盖超150个国家和地区，亚洲及澳洲收入238.9亿元（+16.17%），欧洲125.0亿元（+1.5%），美洲111.6亿元（+8.52%），非洲83.1亿元（+55.29%）。
• 海外毛利率31.7%，同比+2ppt，受益于海外销售增长、产品组合优化及成本控制。
• 新能源产品销售额86.4亿元，同比+115%，公司持续推进电动化与智能化，自主研发核心“三电”系统。
• 野村认为全球化、电动化、智能化投资增强了与全球工程机械龙头的竞争力，支持利润率扩张和海外份额提升。
• 因全球地缘政治不确定性可能影响海外收入，野村下调2026F/2027F营收预测0.3%/0.9%至1029.61亿元/1181.50亿元。
• 因海外扩张导致折旧增加、税率上升及潜在汇兑损失，下调2026F/2027F净利润预测2.3%/4.4%至110.82亿元/135.72亿元。
• 引入2028F营收/净利润预测1319.43亿元/157.31亿元。
• 维持24倍目标P/E（与10年历史均值一致），基于2026F EPS 1.21元，目标价从29.90元下调至28.93元，维持买入评级。
• 主要下行风险：竞争加剧、研发不及预期、下游需求疲软、地缘政治与汇率风险、原材料成本波动。

论述逻辑

三一重工2025年业绩符合预期，净利润增速显著高于营收，主因需求复苏和降本增效。海外收入增长稳健，电动化与智能化产品放量，毛利率提升。但全球地缘政治不确定性可能拖累海外收入，且海外扩张带来折旧、税率和汇兑压力，因此野村小幅下调未来盈利预测。估值仍采用24倍目标P/E，对应2026F EPS 1.21元，得出新目标价28.93元，维持买入。

关键展望

• 2026F/2027F营收预测1029.61亿元/1181.50亿元，净利润预测110.82亿元/135.72亿元。
• 2028F营收/净利润预测1319.43亿元/157.31亿元。
• 目标价28.93元，基于24倍2026F P/E，隐含42.5%上行空间。
• 关键验证点：海外收入增长、电动化产品渗透率、利润率变化、地缘政治风险。

推荐标的

• 三一重工（600031.SH）：买入，目标价28.93元（前值29.90元），2026年4月1日收盘价20.30元，隐含42.5%上行空间。理由：业绩符合预期，全球化、电动化、智能化增强竞争力，估值合理。

关键图表

Fig. 1: Sany - Changes to earnings forecasts

Fig. 2: Sany – Valuation comparables