2026-09-13 · 国金证券 · Flow / Positioning

国金证券公用事业行业周报：红与红利的优选，4%的火电

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摘要

国金证券公用事业行业周报提出，红利资产配置正从聚焦“利与红利”（利润增长的稳定型红利）走向关注“红与红利”（具备弹性的待挖掘红利），火电凭借业绩困境反转、供需边际改善、资本开支收缩三大逻辑成为优选，即便今年业绩承压，板块整体仍具备4%以上股息率。煤价上涨是核心催化：内贸煤现货最新价984元/吨、同比上涨308元/吨，电力公司大多50%以上电量为年度长协，广东自5月、江苏自6月起月度交易电价已超过2026年年度长协电价，报告认为2027年年度长协电价将显著提升。容量端看，2026年甘肃、吉林容量电价由100元/千瓦·年升至330元/千瓦·年（提升230%），测算容量电价对龙头火电公司利润贡献度超70%，华能国际、国电电力、大唐发电、华润电力2026H1容量电费利润贡献度分别达116%、118%、141%、77%。基本面底部有韧性：2026H1四家公司度电利润分别为0.042、0.023、0.031、0.042元/千瓦时，板块投资支出同比下降15.2%、自由现金流347亿元，板块股息率已从2021年1.8%升至2025年4.4%。估值与筹码端，公用事业PE十年分位63.05%、PB十年分位43.13%，公募火电配置2026Q2环比降0.05pct至0.06%历史低位，成交量/额占比6.23%/2.83%均远低于前高。报告建议按“先全国再区域、持续评估电价弹性”思路关注国电电力、宝新能源、华润电力、华能国际、华电国际、广西能源及江苏国信、皖能电力、浙能电力等区域弹性标的；风险为煤价波动超预期、绿电装机消纳不及预期、电改政策出台不及预期。

主要观点

红利资产配置思路正从聚焦“利与红利”（利润增长的稳定型红利）走向关注“红与红利”（具备弹性的待挖掘红利），火电高度符合“红与红利”特征。

火电红利投资价值有三大逻辑：业绩困境反转、供需边际改善、资本开支收缩；即便今年业绩承压，板块整体仍具备4%以上股息率，明年业绩向上、分红提升有望抬升估值中枢。

电量电价看涨：内贸煤现货最新价984元/吨、同比上涨308元/吨，电力公司大多50%以上电量为年度长协因而年内受损，报告认为2027年年度长协电价将显著提升，传导链路为“煤价上涨—现货电价提升—月度电价上涨—年度长协电价改善”。

电价传导已在兑现：广东自5月、江苏自6月起月度交易电价均已超过2026年年度长协电价，各省电网代购电价持续提升，全国代购电价平均电价自6月起中枢抬升，为2027年长协电价上行提供较强指引。

容量电价看涨：2026年甘肃、吉林容量电价从100元/千瓦·年升至330元/千瓦·年（提升230%），天津提升131%、云南提升100%，多数省份提升65%；全国最大用电负荷持续创新高，测算容量电价对龙头火电公司利润贡献度超70%。

2026H1全国性火电公司度电利润降幅可控：华能国际、国电电力、大唐发电、华润电力分别为0.042、0.023、0.031、0.042元/千瓦时，同比变化-0.005、-0.006、-0.004、-0.007元/千瓦时，整体好于预期；容量电费对四家利润贡献度分别达116%、118%、141%、77%。