瑞银：联发科：2026年展望比预期更具韧性，云端ASIC机会扩大

原标题：MediaTek is targeting to grow its top line YoY (UBS-e pre-earnings: 4% growth), driven

摘要

瑞银维持联发科买入评级，目标价从NT$1,800上调至NT$2,250，基于22倍2027年预期市盈率。联发科2026年营收目标同比增长（瑞银预期增长4%），由云端ASIC和智能边缘业务驱动，尽管智能手机需求因内存成本上升而走弱。管理层目标2026年毛利率维持在46%左右，高于买方预期的43-44%。云端ASIC销售指引上调至2026年超过10亿美元，预计2027年占销售比重超过20%。瑞银上调TPU销售预测，2026/27/28年分别为12亿/80亿/134亿美元，预计云端ASIC业务营业利润率在2027年及以后达到高20%区间，2028年贡献每股收益超过NT$60。第一季度指引优于预期，销售环比持平至下降6%，毛利率中点46%。

主要观点

• 联发科2026年营收目标同比增长，由云端ASIC和智能边缘业务驱动，智能手机需求因内存成本上升而走弱。
• 管理层目标2026年毛利率维持在46%左右，高于买方预期的43-44%。
• 瑞银认为稳定的毛利率展望反映联发科转嫁代工成本通胀和优化产品组合的能力。
• 云端ASIC销售指引上调至2026年超过10亿美元，预计2027年占销售比重超过20%。
• 瑞银上调TPU销售预测：2026年12亿美元，2027年80亿美元，2028年134亿美元（此前为8亿/40亿/50亿美元）。
• 云端ASIC业务营业利润率预计在2027年及以后达到高20%区间或更高，2028年贡献每股收益超过NT$60。
• TPU v8X芯片样品已返回进行系统测试和性能验证，行业研究显示测试进展顺利，无重大问题。
• 第一季度销售指引环比持平至下降6%，毛利率中点46%，普遍高于市场预期。
• 智能边缘产品（包括连接、电视）从季节性疲软中稳步复苏，预计将抵消智能手机销售的显著下滑。
• 瑞银微调2026年每股收益从NT$62.2至NT$61.7，反映较高运营支出；上调2027/28年每股收益13%/22%。
• 长期（2027-29年）每股收益年复合增长率预测从16%上调至20%。
• 目标价从NT$1,800上调至NT$2,250，基于22倍2027年预期市盈率（此前20倍），处于联发科历史平均市盈率的高端。

论述逻辑

智能手机需求因内存成本上升而走弱，但联发科通过云端ASIC和智能边缘业务驱动营收增长，同时通过产品组合优化维持毛利率稳定。云端ASIC业务（尤其是Google TPU）的销售指引上调，且测试进展顺利，预计将显著提升营业利润率和每股收益。第一季度指引优于预期，显示短期动能稳健。瑞银因此上调盈利预测和目标价。

关键展望

• 2026年第一季度销售环比持平至下降6%，毛利率中点46%。
• 2026年全年毛利率目标维持在46%左右。
• 云端ASIC销售2026年超过10亿美元，2027年占销售比重超过20%。
• TPU v8X预计在2026年下半年开始量产出货。
• 2027年云端ASIC业务营业利润率预计高20%区间或更高。
• 2028年云端ASIC贡献每股收益超过NT$60。
• 长期每股收益年复合增长率预测为20%（2027-29年）。

推荐标的

• 联发科 (2454.TW)：买入，目标价NT$2,250（此前NT$1,800），基于22倍2027年预期市盈率。理由：云端ASIC机会扩大，毛利率稳定，第一季度指引优于预期。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。