美国银行：资金流向秀：做多底特律，做空达沃斯

原标题：The Flow Show: Long Detroit, short Davos

摘要

美国银行2026年1月22日发布的《资金流向秀》报告指出，全球资金正从股票大幅流出（创纪录的432亿美元），其中中国ETF流出492亿美元创纪录，而债券和黄金则吸引资金流入。报告强调“做多底特律，做空达沃斯”主题，认为小盘股和新兴市场将成为2020年代下半叶“除债券外一切”（ABB）牛市的新受益者。黄金牛市依然完好，平均涨幅约300%暗示金价峰值可能超过6000美元。美联储主席提名历史显示，提名后3个月美债收益率通常上升（2年期+65个基点，10年期+49个基点），但当前MOVE指数处于4年低位，市场对2026年新主席不会推高30年期收益率至5%以上有信心。报告还指出，日本长期国债收益率升至1999年以来最高（30年期达3.9%），30年期美债和日债价格自2020年以来分别下跌50%和45%。

主要观点

• 资金流向： 截至1月22日当周，债券流入154亿美元，黄金流入49亿美元，现金流入7亿美元，加密货币流出12亿美元（2个月最大），股票流出432亿美元（创纪录，主要受中国ETF驱动）。
• 中国股票： 创纪录的492亿美元流出，与“国家队”为冷却股市而抛售有关。
• 日本股票： 流入22亿美元，为2025年10月以来最大。
• 美国股票： 流出168亿美元，为2周来首次流出。
• 欧洲股票： 流入7亿美元，6周流入为2025年6月以来最强。
• 科技板块： 流出14亿美元，为4周最大。
• 金融板块： 流入29亿美元。
• 美银私人客户： 管理资产4.4万亿美元，配置64.4%股票、17.7%债券、10.7%现金；债券流入为2023年3月以来最大，主要来自投资级债券和美国国债ETF。
• 美银牛熊指标： 从9.4降至9.2，因股票/新兴市场ETF大幅流出和全球股票指数宽度下降，但被美银基金经理调查的看涨仓位（现金水平创纪录低点3.2%）部分抵消；“旧”指标从7.5降至7.0。
• 3P框架： 第一季度市场情绪为“轮动而非撤退”；历史大顶通常伴随最大看涨仓位（已出现）、利润繁荣预期（已出现）和政策收紧（未出现）；2026年不同于2018或2022年，政策大幅宽松（美联储降息、减税、关税削减，加上6000亿美元美联储/特朗普量化宽松），因此除非30年期美债收益率突破5.1%（2023年10月和2025年5月的恐慌水平），否则不会撤退。
• ABB（除债券外一切）： 日本长期收益率飙升（30年期达3.9%）意味着30年期美债价格自2020年以来下跌50%，30年期日债下跌45%；2020年代上半叶债券熊市催生了黄金、欧洲/日本银行、美国科技/七巨头的ABB牛市；报告认为2020年代下半叶小盘/中盘股和新兴市场将成为ABB新受益者，类似1970年代（1972年漂亮50见顶后，黄金在1971-74年上涨，随后小盘股在1975-77年成为最佳资产）。
• 黄金： 长期牛市完好；新世界秩序、货币贬值、民粹主义、财政过度等因素使黄金仍具吸引力且持仓不足；历史上黄金大牛市终结于重大事件（1974年尼克松下台、1980年沃尔克利率冲击、2012年欧债危机结束、2020年新冠疫苗）；中美休战、央行重估黄金储备、美联储加息以对抗第二波通胀是未来可能性而非迫在眉睫的威胁；过去60年4次黄金牛市平均涨幅约300%，暗示金价峰值可能超过6000美元。
• 新兴市场： 国际股票在第二年进入新的长期牛市，驱动力是欧洲、日本、中国通缩结束，以及特朗普迫使欧洲、日本在2020年代扩大财政支出；2026年新兴市场将加入国际牛市，强劲大宗商品价格（为AI建设提供动力）将推动新兴市场货币走强、债券收益率下降，从而推动新兴市场股票进入新的相对牛市；中国是首选多头，因通缩结束、消费占GDP比重从40%左右提升、中美科技战使中国在MSCI ACWI中3%的权重相对于美国的64%过低。
• 做多底特律，做空达沃斯： 小盘和中盘股跑赢大盘将持续到2027年，驱动因素包括：仓位（2020年代至今1.6万亿美元流入美国大盘股，而小盘股流出61亿美元）、价格（小盘股相对大盘股的长期回报率仅在过去一个世纪的1956年和1999年更差）、政策（特朗普政府通过量化宽松/收益率曲线控制降低“货币价格”消除了债券收益率大幅上升的尾部风险）、政治（特朗普支持率降至42%新低，促使政府积极干预企业部门以控制价格，如“钻吧，钻吧”降低能源价格、关税降低医疗价格、促使银行降低信用卡利率、阻止私募股权购买房屋、让科技公司为数据中心发电付费；政府干预通过“大”企业的利润率降低能源、医疗、信贷、住房、电力价格，导致2025年大能源、大医疗、大保险表现不佳，并在2026年蔓延至私募股权、大银行、大科技；因此小盘和中盘股更适合“主街”繁荣、回流和制造业复兴主题，直至美国中期选举。

论述逻辑

报告从当前资金流向数据出发（股票创纪录流出、债券和黄金流入），结合美联储主席提名历史规律（收益率上升）和当前市场低波动（MOVE指数低位），认为政策宽松环境（美联储降息、减税、关税削减、量化宽松）使市场不会轻易撤退，除非30年期收益率突破5.1%。接着，报告将长期债券熊市（美债和日债价格大幅下跌）与“除债券外一切”牛市联系起来，指出2020年代上半叶黄金、欧洲/日本银行、美国科技受益，而下半叶小盘股和新兴市场将接力。通过历史类比（1970年代漂亮50见顶后小盘股和商品崛起）和当前政策干预（特朗普政府打压大企业利润以控制价格），报告论证了“做多底特律，做空达沃斯”主题，即小盘股和新兴市场将受益于制造业回流、主街繁荣和去中心化趋势。

关键展望

• 报告明确提到，未来可能验证的事件包括：30年期美债收益率是否突破5.1%（2023年10月和2025年5月的恐慌水平），若突破则可能引发市场撤退。
• 黄金牛市终结的可能触发因素：中美休战、央行重估黄金储备、美联储加息以对抗第二波通胀，但这些目前并非迫在眉睫。
• 日本央行干预或政策变化可能打破“弱亚洲货币-大资金外流”的良性循环，需关注澳元兑日元汇率（AUDJPY>110为多年突破至35年高位，意味着风险偏好持续；若失败则循环见顶）。
• 报告未明确给出具体时间窗口或目标价。

推荐标的

• ETF： GLD（黄金）、GNR（大宗商品）、EEM（新兴市场）、MDY（中盘股）、IJR（小盘股）被列为2026年ABB（除债券外一切）主题的受益标的。
• 中国股票： 报告称中国是“首选多头”，但未指定具体个股或ETF。
• 报告未给出具体评级或目标价。

关键图表

Chart 1: BofA Bull & Bear Indicator Dips to 9.2 from 9.4

Chart 2: Japanese debasement: Price of silver (per troy ounce) in Japanese yen

Chart 3: US policy moving to address affordability, low approval: S&P 500 and Trump approval rating

Chart 4: Korean net purchases of nearly $100bn US stocks since '19

Chart 5: Surge in long-term JGB yields…bond bear: Japan 10+ year government bond total return index

Chart 6: Long-term returns from small vs. large cap near lows: US small cap vs US large cap relative 10-year annualized returns

Chart 7: $1.6tn to US large cap vs $6.5bn from small cap in 2020s: US large cap and small cap fund flows (cumulative since '20, $bn)

Chart 8: 2nd wave of inflation future possibility, not imminent threat: US CPI inflation: 1970s vs today

Chart 9: 1970s decade winners = small cap, value, commodities: Cross-asset & equity sector annualized total returns (1970s)

Table 1: Yields up in 3 months after last 7 Fed chair nominations: History of Fed chair nominations and bond yields