瑞银：花旗 中国经济：降息靠改革？~2026年二季度央行货币政策执行报告解读

摘要

花旗解读央行2026年8月12日发布的二季度货币政策执行报告，认为在年中政治局会议平淡的背景下，本次报告新增信息有限，央行跟随政治局指引但未明确部署具体政策工具，更显示对改革而非直接降息的偏好。 报告未提及降准或降息的明确指引，而是转向推动贷款定价基准多元化，并在微调利率走廊、今年6月启动隔夜逆回购操作后承诺增加隔夜逆回购操作以畅通政策传导，隔夜回购在回购交易中的占比已超过90%。 在LPR未动的情况下，事实上的贷款降息仍在进行：2026年6月企业平均贷款利率降至3.05%（上年同期为3.22%），低于LPR定价的贷款占比升至50.8%（上年为46.1%），DR利率亦被用作贷款定价基准。 花旗指出相对偏高的房贷利率是转型中的突出问题：最新房贷利率为3.05%，与2024年底的3.09%基本持平，明显高于1.7%的10年期国债收益率，下一步房贷贴息应来自财政部而非央行。 通胀方面，央行承认油价回调带来的不确定性、对PPI的环比推动或更弱，并认为AI凭资本开支已成为通胀力量，但其经由供应链和降成本的长期影响仍不清晰。 风险处置上，报告较26Q1版进一步点名存款保险基金与金融稳定基金并研究后备融资机制，或与即将出台的金融稳定法协同增强央行工具箱。 汇率表述不变，承诺保持人民币汇率在均衡水平上的稳定并发挥自动稳定器作用；央行预计本轮全球货币政策调整为温和、不意味央行政策立场逆转，同时继续关注中东冲突与贸易紧张，欧盟已实施钢铁关税并将在26Q3加快其他贸易救济措施。

主要观点

• 二季度货政报告新增信息有限：年中政治局会议平淡，央行跟随其指引但未明确部署具体政策工具

• 经济评估：外部冲击下稳中有韧、新增长引擎扩大，但薄弱环节仍需政策支持，央行跟随政治局承诺“加大逆周期调节”

• 央行表态“综合运用并适时调整货币政策工具”，但未指明具体工具与方式，报告未提及降准或降息的明确指引

• 花旗判断央行偏好改革而非直接降息：报告不再提“提高LPR报价质量”，转而聚焦“推动贷款定价基准多元化”

• 央行在微调利率走廊并于今年6月启动隔夜逆回购操作后，承诺增加隔夜逆回购操作以畅通政策传导；隔夜回购在回购交易中的占比已超过90%，而7天逆回购一直是央行主要工具

• 事实降息进行中：LPR未变，但2026年6月企业平均贷款利率降至3.05%，上年同期为3.22%

• 低于LPR定价的贷款占比升至2026年6月的50.8%（上年为46.1%），DR利率也被用作贷款定价基准，为事实降息打开更多空间

• 房贷利率是转型中的突出问题：最新房贷利率3.05%，较2024年底的3.09%几乎未降，明显高于1.7%的10年期国债收益率；花旗认为下一步房贷贴息应来自财政部而非央行

• 通胀判断：央行预计物价保持合理增长，但承认通胀不确定性（尤其全球油价回调），对PPI的环比推动或更弱，并警惕一次性油价冲击经由全球供应链的二次冲击

• 央行认为AI凭资本开支驱动需求、已是通胀力量，但其通过供应链与降成本的长期影响仍不明确

• 风险处置工具加码：报告较26Q1版在政策展望中进一步点名存款保险基金和金融稳定基金，并提出研究后备融资机制，或与即将出台的金融稳定法协同；在地方债务置换推进、一线城市地产初步企稳背景下，系统性风险或可控

• 汇率与外部环境：人民币汇率表述不变，承诺保持汇率在均衡水平稳定并发挥自动稳定器作用；央行预计本轮全球货币政策调整为温和、不代表央行政策立场逆转，继续关注中东冲突与贸易紧张，欧盟已实施钢铁关税并将在26Q3加快其他贸易救济措施

论述逻辑

• 年中政治局会议平淡无奇 → 二季度货政报告新增信息有限 → 央行仅跟随政治局承诺“加大逆周期调节”“综合运用并适时调整货币政策工具”，但未指明工具与方式，也无降准降息指引

• 报告淡出LPR报价质量表述、转向贷款定价基准多元化，叠加利率走廊微调与6月启动隔夜逆回购（隔夜回购占比超90%）→ 花旗推断央行偏好改革而非直接降息，在OMO+LPR利率框架下直接降息概率或更低

• LPR虽未动，但企业平均贷款利率由3.22%降至3.05%、低于LPR的贷款占比升至50.8%、DR利率亦成为定价基准 → 证明事实降息已在进行，“不降LPR也在降息”的路径成立

• 房贷利率3.05%较2024年底3.09%几乎未降、显著高于1.7%的10年期国债收益率，且本次报告未详述货币财政协同促内需 → 花旗判断下一步应由财政部推出房贷贴息，而非央行降息

• 报告较26Q1进一步点名存款保险基金与金融稳定基金并研究后备融资机制 → 或与即将出台的金融稳定法协同；在地方债务置换推进、一线城市地产初步企稳背景下，系统性风险或可控，央行风险处置保障进一步增强

• 汇率表述不变、人民币国际化新措施或暂缓以观察前期政策效果；外部方面全球货币政策调整预计温和但警惕全球市场波动、中东冲突与贸易紧张 → 整体政策取向维稳，以改革与结构性工具为主

关键展望

• 下一步政策动作或是财政部推出/延长房贷贴息，而非央行直接降息；报告未给出明确时间窗口

• 在OMO+LPR利率框架下直接降息概率或更低，事实降息（更多贷款低于LPR定价、DR利率作定价基准）料延续

• 人民币国际化新措施或暂缓，央行研究观察前期政策效果后再推进，同时培育在岸与离岸人民币市场联系、巩固已出台政策

• 后备融资机制的研究或与即将出台的金融稳定法协同，是未来观察央行风险处置工具箱的验证点

• 外部观察点：欧盟已实施钢铁关税并将在26Q3加快其他贸易救济措施；央行继续关注中东冲突、贸易紧张及全球市场波动

• 报告本身未给出降准或降息的明确时间窗口或路径预测

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的（本篇为宏观政策解读报告，未涉及个股覆盖、评级或目标价）