摩根大通 亚洲主题战略：为什么人工智能仍然是最重要的

摘要

摩根大通认为，2026年亚洲市场表现主要由人工智能（AI）与非AI板块的差异驱动，这一格局预计将延续至2027年。 AI股票目前占MSCI亚洲（除日本外）指数权重的50%以上，并预计将贡献2027年约70%的盈利增长。 尽管硬件层面的供需紧张预计至少持续至2028年，推动生态系统净收入超过1万亿美元，但市场关注点正转向模型与应用层的货币化能力。 摩根大通对AI生态系统持建设性态度，建议在区域配置中超配科技、台湾和韩国市场。

主要观点

• AI股票在亚洲市场占据主导地位，贡献了大部分盈利增长。

• 硬件层面的供需紧张将持续，赋予亚洲企业显著的定价权。

• 预计到2028年，AI硬件生态系统的净收入将超过1万亿美元。

• 超大规模云厂商（Hyperscalers）的资本支出回报率（ROI）目前表现强劲。

• 模型层的货币化路径清晰，预计到2026年底年度经常性收入（ARR）将接近3000亿美元。

• 摩根大通维持对科技板块及台湾、韩国市场的超配建议。

• AI资本支出对经济活动和就业有积极贡献，但需关注宏观经济后果。

• 电力供应是数据中心建设的重要制约因素，但正在通过设备扩产和BTM电源解决。

论述逻辑

• AI硬件需求持续超过供应 -> 亚洲硬件厂商获得定价权与销量增长 -> 推动生态系统净收入增长 -> 市场关注点转向模型层货币化 -> 只要模型层ARR增长（如2027年增长3倍至近1万亿美元）且ROI保持强劲，AI资本支出周期即可维持 -> 从而支撑整体市场表现。

关键展望

• 预计2027年AI股票将继续贡献约70%的盈利增长。

• 预计2027年年度云资本支出将升至1.4万亿美元。

• 若AI ARR每年翻倍，预计到2029年收入将超过资本支出。

推荐标的

• 台湾科技股（台积电、日月光、联发科、纬颖、信骅、川湖、欣兴电子）评级均为超配（OW）。

• 韩国科技股（三星电子、海力士、三星电机）评级均为超配（OW）。

• 日本科技股（东京电子、爱德万测试、日东纺）评级均为超配（OW）。

• 中国/香港科技股（ASMPT、北方华创、苹芯科技、智谱AI）及中国互联网（阿里巴巴）评级均为超配（OW）。

关键图表

图1. 人工智能相关股票（主要在硬件领域）在亚洲除日本市场中的权重已增至50%以上

图2. 代币需求增长是模型层经济效益最重要的决定因素之一

图3. 在亚洲，科技板块一直是主要的超额收益板块，而其他板块之间差异较小

图4. 因此，人工智能相关股票（主要在硬件领域）在亚洲除日本市场中的权重已增至50%以上

图5. 事实上，目前的资本支出强度并不算高

图6. 相比之下，市场对资本支出持久性的定价并不激进

图7. B200 GPU的现货租赁价格近期一直在上涨

图8. 人工智能数据中心的装机容量可能仅在增长

图9. 按模型使用量加权，加权平均代币价格在过去一年中从3美元降至1美元（下降66%）

图10. 代币总消费量的增长决定了毛利润

图11. 前沿能力进展（及中美差距）在网络能力这一特定领域表现相似

图12. 人工智能推动了超过4300亿美元的三年期安全市场规模增量