瑞银：蓝晓科技负面因素已定价，当前估值具吸引力

原标题：lower-than-expected Q1 print, compounded by recent lithium price weakness, which

摘要

瑞银认为蓝晓科技近期股价回调约18%已充分反映Q1不及预期及锂价疲软等负面因素，当前估值具吸引力。公司增长动能将加速，主要驱动力来自西藏国能锂提取项目及生命科学业务（低聚核苷酸和减肥药）的强劲前景。国能项目有望在2026年贡献约2亿元增量净利润，而生命科学业务毛利率超60%。基于2026/27年PE 23/17倍及2025-28年EPS CAGR 39%，瑞银维持买入评级和90元目标价。

主要观点

• 股价过去一个月回调约18%，主要因Q1业绩低于预期及近期锂价疲软，但瑞银与管理层沟通后认为市场担忧过度。
• 增长动能将加速，驱动力包括：1）西藏国能锂提取项目；2）生命科学业务（低聚核苷酸和减肥药）的强劲增长前景，海外产能扩张可能进一步促进出口。
• 当前估值具吸引力：2026/27年预测PE分别为23倍和17倍，对应2025-28年EPS CAGR为39%。
• 国能项目：蓝晓科技负责建设、拥有并运营西藏锂提取生产线，一期年产1万吨氢氧化锂，首条3300吨产线试运行顺利。生产许可预计很快获批。
• 国能项目财务贡献：假设2026年锂销售5000吨、锂价15万元/吨，可带来约2亿元增量净利润；每1000吨LiOH销售对应约4000万元增量净利润。满产且锂价18万元/吨时，净利润增量可达约4.5亿元。
• 生命科学业务：低聚核苷酸（oligo）主题正在兑现，诺华Leqvio Q1销售同比增长69%（美国以外增长106%），预计蓝晓科技2026年oligo SPSC销售额达1亿元（2025年为1500万元）。
• 减肥药SPSC销售2026年预计同比增长50%至8亿元，受礼来Mounjaro/Zepbound、信达生物Mazdutide及其他仿制药推动。
• 蓝晓科技可能通过并购扩大海外足迹以促进生命科学出口销售。
• 瑞银维持买入评级，12个月目标价90元不变，基于三阶段DCF估值法。

论述逻辑

Q1业绩低于预期+锂价疲软→股价回调18%→市场担忧过度→管理层沟通确认增长动能加速→国能项目（生产许可即将获批，贡献显著利润）→生命科学业务（oligo和减肥药高增长，毛利率>60%）→当前估值（23/17x 2026/27E PE）相对39% EPS CAGR具吸引力→维持买入评级和90元目标价。

关键展望

• 国能项目生产许可预计很快获批，是近期关键催化剂。
• 2026年国能项目假设锂销售5000吨、锂价15万元/吨，贡献增量净利润约2亿元。
• 满产且锂价18万元/吨时，净利润增量可达约4.5亿元。
• 生命科学业务：2026年oligo SPSC销售额预计达1亿元（2025年1500万元）；减肥药SPSC销售预计同比增长50%至8亿元。
• 风险包括：树脂更换需求低于预期、原材料成本上升、海外金属提取项目延迟、全球衰退、锂提取项目完工延迟、客户获取慢于预期、外国政府禁令。

推荐标的

• 蓝晓科技 (300487.SZ)：评级 买入，12个月目标价 Rmb90.00。当前股价Rmb60.00（2026年5月18日），预测股价上涨空间50%。理由：负面因素已定价，估值吸引，增长动能加速。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。