高盛：中国如何缓冲全球能源供应冲击

摘要

高盛大宗商品研究指出，自中东冲突爆发以来，中国大幅减少了化石燃料净进口，成为缓冲全球能源供应冲击的“减震器”。 2026年4月和5月，中国石油、天然气和煤炭净进口量同比下降24%/7%/24%，反映出同期价格同比飙升59%/49%/38%。 尽管如此，中国整体经济活动仅温和放缓，第二季度实际GDP折年季调增速从第一季度的5.3%降至3.6%，而同期总能源需求增速仍保持微弱的正值，同比增加0.4%。 报告分析指出，中国主要依靠三个因素缓解了冲击：一是有效消耗了煤炭、石油和天然气的库存，分别贡献了+3.0、+2.2和+0.2个百分点的总能源需求同比增速；二是燃料替代效应显著，煤炭和可再生能源使用增加抵消了石油和天然气使用的减少，同时电动汽车快速替代汽油车；三是与产出相关的能源削减集中在高度依赖石油和天然气的行业，而电力密集型行业更具韧性。 整体而言，这种能源结构的灵活调整使得中国成功对冲了约323 PJ的潜在需求破坏。

主要观点

• 中国第二季度实际GDP折年季调增速放缓至3.6%，低于第一季度的5.3%，反映了财政脉冲转负、能源价格上涨及恶劣天气的影响。

• 尽管面临供应冲击，4月和5月总能源需求同比增速依然为正，微增0.4%（即52 PJ）。

• 缓冲冲击的首要原因是化石燃料有效去库存，煤炭、石油、天然气的库存消耗分别贡献了+3.0、+2.2、+0.2个百分点的总能源需求增速。

• 第二个原因是燃料替代限制了广泛的需求破坏，煤炭和可再生能源使用的增加分别贡献了+1.4和+0.8个百分点。

• 第三个原因是产出下降集中在油气依赖型行业，第二季度加工原油、硫酸和化纤产量同比下降10.9%、4.6%和3.7%。

• 煤化工路径加速替代油气原料以维持产出，4月份中国化工用煤量同比增长11.5%，推动乙烯产量在二季度实现正增长。

• 主要依赖电力而非油气原料的行业表现出较强韧性，第二季度烧碱产量同比增长2.4%，电动汽车产量同比增长17.0%。

关键展望

• 报告未明确给出关于未来能源价格预测、具体时间窗口或前瞻性的GDP展望指引，主要聚焦于分析4月至5月的历史数据及中东冲突以来的应对机制。

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的。

关键图表

图1. 煤炭和石油有效去库存及可再生能源使用增加，缓冲了中国化石燃料进口负面冲击

图2. 交通拥堵保持稳定，司机以电力替代汽油

图3. 中国原油净进口持续下降，而亚洲其他地区恢复到2025年水平

图4. 中国化石燃料净进口在价格上涨中下降

图5. 中国可见原油库存在2025年增加，但战争期间下降

图6. 煤炭和可再生能源填补石油供应减少的缺口

图7. 汽油消费大幅下降，但更多电动车充电使交通相对稳定

图8. 依赖石油和天然气的行业实物产出下降