瑞银：1Q模拟芯片市场更新：在非常谨慎的情绪中，复苏仍在正轨

原标题：1Q Analog Market Update: Amid Very Cautious Sentiment, Recovery Still On Track

摘要

瑞银更新了三项核心模拟芯片研究：B2B半导体采购商调查、分销商库存监控（覆盖100+分销商、150亿美元及520亿单位目录级零件）以及财务库存深度分析。综合结果显示：分销渠道和直接买家的需求依然强劲，直接买家的购买意向显著上升；客户更关注供应确定性而非抵制近期涨价；生产商和分销商库存小幅上升但符合预期，无危险信号。尽管PC/智能手机等消费市场存在模拟需求破坏风险，但整体研究支持复苏仍在正轨。全球投资者对模拟板块的持仓非常谨慎。瑞银看好美国德州仪器（TXN）和微芯科技（MCHP），以及国际的意法半导体（STMicro）和瑞萨电子（Renesas）。

主要观点

• 分销商需求维持高位，直接买家需求加速（Figure 17, Figure 18）。
• 航空航天与国防（A&D）和汽车（Autos）领涨，消费和电信紧随其后，数据中心和工业保持强劲（Figure 23）。
• 汽车需求强劲超出预期，因上一财报季评论谨慎。
• 交货周期虽低，但在2025年下半年上升，买家预期2026年上半年进一步上升，符合早期上升周期模式（Figure 35）。
• 客户在2026年第一季度比第四季度更明显感受到涨价（Figure 38），但容忍度良好，更关注供应确定性（Figure 39），因半导体仅占汽车/电子BOM的中个位数百分比。
• 调查窗口为2月2日至2月20日，早于2月21日美国最高法院推翻广泛关税的正面冲击和2月28日中东冲突推高能源价格的负面冲击，但3月PMI温和上升（Figure 22），不应轻易否定调查结果。
• 分销商库存监控确认涨价：真实模拟ASP环比+7%，电源模拟+4%，MCU+6%，分立器件+6%，由TXN和ADI领涨（Figure 59, Figure 66）。
• ON半导体和STM在真实模拟中为负向异常，MCHP和ON在电源IC和分立器件中为负向异常。
• MCHP整体无需担忧：真实模拟ASP环比+8%，MCU ASP环比低个位数增长，MCU单位库存环比下降8%（Figure 94）。
• ON半导体全线定价承压（Figure 95）且单位库存增加（Figure 86），值得关注。
• 模拟单位库存整体温和上升，但仍低于2024年第一季度水平，适合当前周期阶段。
• 库存深度分析显示：模拟公司第四季度产量环比+4%，收入环比+3%，总库存季节性小幅上升。
• 宏观风险似乎偏向上行，瑞银不介意行业整体偏向进攻（Figure 75），但需注意重晶圆库存异常的公司。

论述逻辑

瑞银通过三项研究（B2B调查、分销商库存、财务库存）交叉验证模拟芯片周期。B2B调查显示需求强劲且购买意向上升，分销商库存显示涨价持续且库存健康，财务分析显示产量与收入匹配。三者共同指向复苏仍在正轨，尽管消费市场存在风险。投资者情绪谨慎，但基本面支持看多。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出调查结果在关税和地缘政治冲击后仍适用，且3月PMI温和上升。需关注ON半导体的定价和库存趋势。

推荐标的

• 德州仪器（TXN）：美国首选，受益于ASP增长和需求强劲。
• 微芯科技（MCHP）：美国首选，真实模拟ASP环比+8%，MCU单位库存下降。
• 意法半导体（STMicro）：国际首选。
• 瑞萨电子（Renesas）：国际首选。

关键图表

Figure 17: B2B Survey – Distributor Demand

Figure 18: B2B Survey – Direct Buyer Demand

Figure 22: PMI Trend

Figure 23: B2B Survey – Demand by End Market

Figure 35: Lead Time Expectations

Figure 38: Price Increase Perception

Figure 39: Supply Certainty Focus

Figure 59: ASP Growth by Category

Figure 66: ASP Growth by Company

Figure 75: Inventory Offensive Bias

Figure 86: ON Semiconductor Unit Inventory

Figure 94: MCHP ASP and Inventory

Figure 95: ON Semiconductor Pricing