东莞证券 苏治彬 公司研究 公司深度 禾昌聚合（920089）：研发增优势，募资促发展

摘要

东莞证券发布禾昌聚合（920089）公司深度报告，核心结论为研发增优势、募资促发展。 公司自1999年6月设立以来深耕改性塑料二十余年，主业改性聚丙烯2025年收入17.1亿元、占总营收86.8%，产品已通过一汽大众、上汽大众、丰田汽车及LG、三星、惠而浦等下游头部客户认证。 行业层面，报告认为改性塑料景气度高：政策端“十五五”规划支持新材料等战略性新兴产业，需求端我国新能源汽车销量由2020年137万辆增至2025年1649万辆（年均复合增速65%）、低空经济市场规模年增长率超30%，改性塑料产量由2021年2200万吨增至2025年约3200万吨（年均复合增速10%）。 公司因产能利用率高企、产能瓶颈制约发展，拟募资不超9800万元建设高性能新材料智能制造技术改造项目，设计产能4万吨、建设周期约30个月、预计2029年起逐步释放产能，产品向PC/ABS、PMMA/ASA、PC/ASA、PC/PBT等高附加值品类倾斜。 研发端，公司研发费用由2023年0.6亿元增至2025年0.8亿元、2023-2025年研发费用率均超4%，已获授权专利81项（其中发明专利19项）。 报告提示原材料价格波动、市场竞争加剧、安全生产及项目实施进度不确定性等风险，未给出投资评级与目标价。

主要观点

• 公司主业为改性聚丙烯，2025年该业务收入17.1亿元、占总营收86.8%；2026年上半年收入7.5亿元、占比85.1%，其他改性塑料与塑料片材为补充业务。

• 客户资源优质：产品已通过一汽大众、上汽大众、吉利汽车、丰田汽车等国内外知名车企认证或零部件认可，并通过LG、创维、三星、惠而浦等家电主要客户的认证和测试。

• 2026年上半年利润承压：营收8.8亿元同比基本持平，归母净利润0.6亿元、同比下降15.7%，或因地缘冲突导致改性聚丙烯原材料成本压力加大。

• 产能布局有序推进：统筹苏州、宿迁、陕西、湖南各基地产能调度提升整体产能利用率，陕西高性能复合材料项目覆盖华北、西北需求并降低物流成本；泰国基地依托当地税收、进口免税政策承接东南亚头部家电客户订单。

• 行业受政策呵护：“十五五”规划纲要提出加快新材料等战略性新兴产业发展，LCP、PPA、PEEK等高技术含量改性塑料适用于新能源汽车、机器人、航空航天等新兴产业，行业有望向轻量化、高端化、绿色化转型。

• 新兴下游快速放量：我国新能源汽车销量从2020年137万辆增长至2025年1649万辆、年均复合增速高达65%；低空经济市场规模年增长率超30%，改性塑料凭借轻量化、高强度优点常应用于无人飞行器（银禧科技碳纤维复合材料供货无人机桨叶等零部件）。

• 改性塑料供需两旺：根据中国化信咨询，产量从2021年2200万吨增至2025年约3200万吨（年均复合增速10%），消费量从2560万吨增至约3450万吨（年均复合增速8%），行业景气度较高。

• 募资扩产：下游订单增加使产能利用率处于较高水平、产能瓶颈制约发展，公司拟募资不超9800万元建设高性能新材料智能制造技术改造项目，设计产能4万吨、建设周期约30个月、预计2029年起逐步释放产能，产品向PC/ABS、PMMA/ASA、PC/ASA、PC/PBT等高附加值品类倾斜。

• 前次募投项目产能利用率高企（截至2025年12月31日）：年产56000吨高性能复合材料项目累计产能利用率105.20%，高性能复合材料建设项目96.08%，印证现有产能紧张。

• 研发构筑竞争优势：研发费用从2023年0.6亿元增长至2025年0.8亿元，2023-2025年研发费用率均超4%；研发人员从2022年底82人增至2023年底97人、2024-2025年保持九十余人；已获授权专利81项（发明专利19项、实用新型62项）、软件著作权5项。

• 坚持绿色创新研发：围绕环境友好型材料、高性能工程塑料两大方向投入，2026年上半年优化生物基仿织物系列材料制备工艺打造纺织品低碳替代材料，并大力推广可回收再利用的HCRP循环聚合材料（应用于汽车、家居、包装、电子领域）。

论述逻辑

• 行业层面：政策支持（“十五五”规划等）+ 新兴下游放量（新能源汽车2025年销量1649万辆、低空经济年增长率超30%）→ 改性塑料供需快速增长（产量CAGR 10%、消费量CAGR 8%）→ 行业景气度高，公司所处赛道景气向上。

• 扩产逻辑：下游订单增加使产能利用率处于较高水平、产能瓶颈制约发展（前次募投项目利用率105.20%/96.08%）→ 拟募资不超9800万元建设高性能新材料智能制造技术改造项目（设计产能4万吨、约30个月、2029年起释放产能）→ 产品向PC/ABS等高附加值品类倾斜，助力公司规模、运营效率提升及高端化、绿色化发展。

• 竞争壁垒：研发费用由2023年0.6亿元增至2025年0.8亿元、研发费用率均超4%，专利81项（发明19项）→ 持续研发创新助力公司保持竞争优势，形成“研发增优势、募资促发展”的结论。

关键展望

• 募投项目节奏：高性能新材料智能制造技术改造项目建设周期约30个月，预计2029年起逐步释放产能，是中期成长的关键验证点。

• 新能源汽车政策窗口：2026年1月1日至2027年12月31日期间新能源汽车减半征收车辆购置税，每辆新能源乘用车减税额不超过1.5万元。

• 低空经济趋势延续：《低空经济蓝皮书（2025）》指出我国低空经济市场规模年增长率超30%，为改性塑料需求提供增量。

• 风险提示：原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、安全生产风险、项目实施进度存在不确定性等。

• 报告未明确给出投资评级与目标价，未提供盈利预测的时间窗口。

推荐标的

• 禾昌聚合（920089）为报告深度覆盖标的：截至2026年8月27日收盘价9.89元、总市值19.37亿元、总股本1.96亿股、流通股本1.12亿股、ROE（TTM）11.78%、12个月最高/最低价17.72/9.40元；报告未明确给出投资评级与目标价。

• 报告正文提及银禧科技作为行业案例（阻燃剂产品应用、碳纤维复合材料供货无人机公司用于桨叶等零部件），未给出评级或推荐。