野村 比亚迪（002594）得益于强劲的海外交付，26年第二季度明显改善

摘要

野村维持比亚迪（002594 CH）“买入”评级与SOTP目标价123元人民币，报告日收盘价92.32元（2026年8月28日）。 公司于8月28日公布业绩：1H26收入3450亿元（同比-7%、环比-20%），新能源乘用车销量180万辆（同比-16%），但毛利率升至18.8%（同比+0.8pp）。 强劲出口是核心驱动——1H26海外销量79.2万辆、同比+70.6%，推动经营利润145亿元、同比+71%，创公司史上最高上半年经营利润，OPM达4.2%。 47亿元汇兑损失拖累1H26净利润至123亿元（同比-21%），但剔除汇率影响后税前利润约193亿元、同比+23%，改善趋势已经显现。 单看2Q26：收入1950亿元（环比+30%），净利润82亿元、同比+30%、环比+102%，OPM 5.4%（同比+3.9pp），野村估算单车利润约6800元、同比环比均改善。 展望上，中国市场需求仍疲弱，刀片电池2.0新车型将随电池产能就绪逐步推出，9/10月传统旺季或为中国市场下一个催化剂；现价对应19.4x 2026F P/E（EPS 4.77元）。

主要观点

• 1H26收入3450亿元人民币，同比-7%、环比-20%；新能源乘用车总销量180万辆，同比-16%、环比-27%。

• 1H26毛利率18.8%（同比+0.8pp、环比+1.3pp），核心拉动来自海外表现：海外销量79.2万辆、同比+70.6%。

• 1H26经营利润145亿元、同比+71%（环比-11%），为公司史上最高上半年经营利润；OPM 4.2%（同比+1.9pp），研发费用同比-21%反映研发效率提升。

• 1H26录得47亿元汇兑损失（1H25为32亿元汇兑收益），净利润123亿元、同比-21%；剔除汇率影响后税前利润应为193亿元、同比+23%，同比改善趋势已经确立。

• 海外业务贡献1H26总收入的53%，收入占比首次超过50%，且毛利率高于中国本土；野村认为比亚迪正从中国EV龙头转型为真正的全球整车厂商。

• 单看2Q26：收入1950亿元（同比-3%、环比+30%），销量110万辆（同比-3%、环比+58%），净利润82亿元、同比+30%、环比+102%，改善明显。

• 2Q26毛利率18.9%（同比+2.6pp、环比+0.1pp），OPM 5.4%（同比+3.9pp、环比+2.6pp），受益于研发效率改善。

• 野村估算2Q26单车利润约6800元/辆，同比、环比均改善，建立在强劲海外销售之上。

• 中国需求仍疲弱，比亚迪将在电池产能就绪后逐步推出更多搭载刀片电池2.0的新车型，预计帮助重拾市场动能与份额并进一步提升中国EV渗透率。

• 维持买入评级与SOTP目标价123元；现价对应19.4x 2026F P/E（2026F EPS 4.77元）。

• 下行风险：市场竞争进一步加剧冲击利润率和/或份额；海外业务扩张慢于预期；技术平台升级对需求的提振不及预期。

论述逻辑

• 8月28日业绩公布 → 出口强劲（海外销量+70.6%、海外收入占比53%且毛利率更高）→ 拉动1H26毛利率18.8%、经营利润145亿元创上半年历史新高 → 但47亿元汇兑损失拖累净利至123亿元（-21% y-y）→ 剔除汇率影响税前利润+23% y-y，确认内生盈利改善 → 2Q26单季净利82亿元（+102% q-q）、单车利润约6800元环比再升 → 野村判断比亚迪进入全球发展阶段，叠加旺季与刀片电池2.0新车型，业务与财务有望继续改善 → 维持买入、SOTP目标价123元。

关键展望

• 中国市场的下一个催化剂或在9/10月传统汽车旺季，但考虑到今年整体市场状况，野村对中国车市短期不抱高预期。

• 随电池产能就绪，搭载刀片电池2.0的新车型将逐步推出，预计帮助公司重拾市场动能与份额，并进一步提升中国EV渗透率。

• 野村认为随着公司进入汽车旺季，比亚迪的业务与财务有望进一步改善。

• 目标价123元为12个月期限的SOTP估值：汽车及相关业务9590亿元（25x FY26F P/E，较历史中位数折让12%、对应FY25-28F 1x PEG）；比亚迪电子572亿元（17x FY26E P/E，基于Bloomberg一致预期）；再应用10%的A/H股溢价；业绩基准为沪深300。

推荐标的

• 比亚迪（002594 CH）：买入评级，SOTP目标价123元人民币；2026年8月28日收盘价92.32元，对应19.4x 2026F P/E（EPS 4.77元）。野村集团为该证券及相关衍生品的注册做市商。