高盛：卫龙美味（9985.HK）NDR要点：新口味与新品类支撑持续增长动能；2026年分渠道展望；买入

原标题：Weilong Delicious Global Holdings (9985.HK) NDR Takeaways: Sustained growth momentum with new flavors & categories; 2026 thoughts by channel; Buy

摘要

高盛于2026年4月13日举办卫龙美味（9985.HK）线下小组NDR，管理层给出2026年指引：目标销售同比增长约15%，净利润率维持在18%-20%，毛利率指引46%-48%，销售及管理费用率保持稳定。魔芋品类中，辣味、酸辣味和芝麻酱味为前三SKU，仍有渗透空间；新品包括芝麻酱、牛肝菌和舂鸡脚。辣条（调味面粉制品）预计1H26继续消化库存，2H26因低基数改善。臭豆腐于2026年3月底推出四款风味产品，管理层乐观认为可能成为第三增长曲线。渠道方面，线上电商延续2H25复苏趋势，线下零食折扣店增长将超过门店扩张速度，传统分销仍是最盈利渠道。成本端，大豆油和包装压力最大，但魔芋价格波动有限，库存、自动化和供应链效率有助于稳定1H26毛利率。资本开支方面，南宁工厂计划投入约10亿元人民币，其中2026E资本开支约7-8亿元。高盛维持买入评级，12个月目标价14.00港元，当前股价9.34港元，潜在上行空间49.9%。

主要观点

• 管理层2026年目标销售同比增长约15%，净利润率维持在18%-20%，H1和H2增长更均衡。
• 毛利率指引46%-48%，大豆油和包装为主要成本压力，但魔芋价格波动有限，库存、自动化和供应链效率有助于稳定1H26毛利率。
• 销售及管理费用率预计稳定，但绝对销售费用因扩招销售人员而增加。
• 魔芋品类中，辣味、酸辣味和芝麻酱味为前三SKU，仍有进一步渗透空间；新品包括芝麻酱、牛肝菌和舂鸡脚，针对不同渠道和受众。
• 辣条（调味面粉制品）自2025年5月起主动精简SKU，预计1H26继续消化库存，2H26因低基数表现改善。
• 臭豆腐于2026年3月底推出四款风味产品，原味和辣味为升级产品，管理层乐观认为可能成为公司第三增长曲线。
• 线上电商业务在2025年5月关键调整后，预计从2H25复苏趋势延续至2026年。
• 线下零食折扣店增长将超过门店扩张速度，并进一步渗透至中低线市场；传统分销仍是最盈利渠道，新兴渠道有增长潜力。
• 资本开支方面，南宁工厂计划投入约10亿元人民币，其中2026E资本开支约7-8亿元。
• 高盛维持买入评级，12个月目标价14.00港元，当前股价9.34港元，上行空间49.9%。

论述逻辑

高盛通过NDR获取管理层对2026年的详细指引，从销售增长、利润率、产品策略、渠道策略和成本展望五个维度展开。管理层目标销售增长约15%，净利润率18%-20%，毛利率46%-48%，费用率稳定，显示对盈利能力的信心。产品端，魔芋作为核心品类持续创新，辣条经历库存消化后有望复苏，臭豆腐成为潜在新增长点。渠道端，线上复苏、线下折扣店扩张与传统分销巩固并行。成本端，大豆油和包装压力被魔芋价格稳定和效率提升部分抵消。资本开支聚焦产能扩张。综合以上，高盛认为公司增长动能持续，维持买入评级。

关键展望

• 2026年销售同比增长约15%，H1和H2增长更均衡。
• 净利润率维持在18%-20%。
• 毛利率46%-48%，受大豆油和包装价格波动影响，但魔芋价格波动有限。
• 辣条库存消化持续至1H26，2H26因低基数改善。
• 臭豆腐可能成为第三增长曲线，但报告未明确时间表。
• 线上电商复苏趋势延续，线下零食折扣店增长超门店扩张。
• 南宁工厂资本开支约10亿元，2026E约7-8亿元。
• 报告未明确其他未来验证点或风险。

推荐标的

• 卫龙美味（9985.HK）：评级买入，12个月目标价14.00港元，当前股价9.34港元，上行空间49.9%。理由：新口味与新品类支撑持续增长动能，2026年指引稳健。

关键图表

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