2026-09-27 · 中泰证券 · 宏观策略

中泰证券年内财政还有多大加力空间？

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摘要

中泰证券宏观专题报告梳理2026年内存量财政政策的剩余空间并分情景测算后续支出增速。报告指出，二季度以来公共财政收入好于预期，3-8月两本账收入合计当月同比连续6个月正增、7月达7.0%高点，但广义财政支出当月同比连续6个月为负，1-8月广义赤字使用进度46.5%，远低于过去四年同期均值62.9%。逐项核对显示，一般公共预算支出完成度60.5%、政府性基金支出完成度43.8%，国债、地方债发行进度及8000亿新型政策性金融工具投放（截至9月26日仅超1000亿元）均慢于往年。年内待使用存量政策包括约1.66万亿一般国债净融资额度、3000亿注资特别国债、1200亿超长期特别国债、约1658亿新增一般债、1.04万亿新增专项债、约7000亿新型政策性金融工具及可能动用的6075亿专项债结转限额，其中注资特别国债与结存限额对经济直接拉动不大。报告认为成熟项目不足是主要约束，叠加1-8月广义财政支出同比-3.5%，全年广义财政支出目标存在无法完成的风险。情景测算显示：若完成全年预算目标，9-12月广义财政支出同比将达17.1%、全年4.6%；若前8个月支出占比与过去三年（62.0%、53.1%）持平，9-12月同比-0.7%、全年-2.4%。风险提示为政策推进节奏不及预期、数据更新不及时及测算偏差。

主要观点

2026年二季度以来财政收入好于预期但支出偏慢：3-8月一般公共预算收入与政府性基金收入合计当月同比连续6个月正增、7月达7.0%高点，而广义财政支出当月同比连续6个月为负。

广义赤字使用进度明显慢于近年同期：1-8月为46.5%，低于过去四年同期均值62.9%；4-8月仅24.9%，远低于同期均值43.6%。

政府性基金支出是广义财政支出的主要拖累：1-8月一般公共预算支出18.15万亿、完成度60.5%（比过去四年同期均值61.4%低约0.9个百分点）；政府性基金支出5.19万亿、完成度43.8%（比均值47.8%低约4.0个百分点）。

国债发行与使用进度不及往年：一般国债净融资约3.43万亿、进度67.3%低于2025年9月底的75.4%，四季度还有1.66万亿额度；超长期特别国债已发1.18万亿、进度90.5%慢于2025年9月底的94.6%。

注资特别国债发行延后：工行、农行等8家中央金融企业直到9月6日才发布合计3600亿增资计划（含特别国债3000亿注资和烟草系统600亿注资），预计可能于10月发行。

地方债发行偏慢：新增一般债合计6342亿元、进度79.3%略低于过去四年9月底平均82.4%；新增专项债节奏前快后慢，合计3.36万亿、进度76.5%远低于过去四年均值90.9%；2万亿置换债进度94.9%，化债靠前发力且更均衡。

8000亿新型政策性金融工具投放偏慢：首批资金9月1-2日才在浙江、云南、新疆、四川等地投放，截至9月26日三家政策性银行合计投放已超1000亿元、支持项目约400个、涉及项目总投资约2.1万亿元。

专项债结存限额可额外动用空间约6075亿：按2026年末限额44.32万亿减2025年末余额37.31万亿、4.4万亿新增额度及2万亿置换债额度，测算为6074.62亿元；2022、2024、2025年均有动用先例。

年内待使用存量政策汇总：国债约1.66万亿一般国债净融资额度、3000亿注资特别国债、1200亿超长期特别国债；地方债约1658亿新增一般债、1.04万亿新增专项债；其它约7000亿新型政策性金融工具、可能动用的6075亿专项债结转限额，其中注资特别国债与结存限额对经济直接拉动作用不大。

成熟项目不足是专项债和新型政策性金融工具的主要约束：2025年5000亿工具仅一月左右投放完毕，2026年8000亿目前仅投放1000多亿；叠加1-8月广义财政支出同比仅-3.5%，全年广义财政支出目标存在无法完成的风险。

情形一（假设完成全年支出预算目标）：9-12月一般公共预算支出、政府性基金支出分别为11.86万亿、6.67万亿，广义财政支出同比将达17.1%，全年同比4.6%。

情形二（假设前8个月支出占比与过去三年均值持平，即62.0%、53.1%）：倒推全年一般公共预算支出约29.28万亿、政府性基金支出约9.78万亿，9-12月分别为11.13万亿、4.58万亿，广义财政支出同比-0.7%、全年-2.4%。

论述逻辑

收入改善但支出偏慢（3-8月两本账收入合计当月同比连续6个月正增、广义财政支出同比连续6个月为负）→ 广义赤字使用进度46.5%显著低于过去四年同期均值62.9% → 逐项核对两会部署的存量政策进度：一般公共预算支出完成度60.5%、政府性基金支出完成度43.8%偏慢，一般国债进度67.3%、超长期特别国债进度90.5%不及2025年同期，新增专项债进度76.5%远低于过去四年均值90.9%，新型政策性金融工具仅投放1000多亿 → 汇总年内待使用资金（约1.66万亿一般国债额度+3000亿注资特别国债+1200亿超长期特别国债+约1658亿新增一般债+1.04万亿新增专项债+约7000亿新型工具+可能动用的6075亿结存限额），并指出注资国债与结存限额对经济直接拉动有限 → 成熟项目不足构成主要约束，叠加1-8月广义支出同比-3.5%，判断全年目标存在无法完成风险 → 分两种情形测算：完成预算则9-12月广义支出同比17.1%、全年4.6%；按过去三年进度则-0.7%、全年-2.4% → 提示政策节奏、数据更新与测算偏差风险。