摩根士丹利：大摩 福耀玻璃（3606.HK）：2026年二季度业绩及NDR路演要点

摘要

摩根士丹利在福耀玻璃2026年二季度业绩及NDR电话会后维持持股观望评级，目标价53.50港元，较8月19日收盘价58.30港元隐含8%的下行空间，行业观点为与大盘同步。 1H26高附加值产品占汽车玻璃收入比重升至59.68%，同比提升8.03个百分点，其中智能/可切换玻璃贡献3.87个百分点，管理层预计全球汽车智能化将持续利好产品结构与ASP。 美国工厂火灾造成1,966万美元损失，2Q26已获650万美元保险赔付，管理层预计3Q26将再获1,088万美元赔付。 估值采用A股DCF目标价并按HK$1.12/RMB汇率加15%折让得出H股目标价，DCF假设WACC 13%、中期增速8%、永续增速3%。

主要观点

• 评级与估值：维持福耀玻璃（3606.HK）持股观望评级，目标价53.50港元，较2026年8月19日收盘价58.30港元隐含8%下行空间，行业观点为与大盘同步。

• 产品结构可持续改善：1H26高附加值产品占汽车玻璃收入59.68%，同比提升8.03个百分点，其中智能/可切换玻璃贡献3.87个百分点的增量。

• 管理层预计全球汽车智能化程度提升将持续利好产品结构与ASP。

• 销量下滑主因2Q26海外售后市场汽车玻璃去库存，并导致2Q海外收入增速放缓；大摩认为是暂时性逆风，预计福耀将继续在海外市场获取份额。

• 火灾与保险赔付：美国工厂因火灾产生1,966万美元损失，2Q26已收到650万美元保险赔付，管理层预计3Q26将再收到1,088万美元赔付。

• 盈利预测：2025-2028年收入45,787.4/51,621.9/59,194.8/66,985.4百万元人民币，EPS 3.57/3.78/4.53/5.23元，EBITDA 13,164.4/14,547.1/17,136.9/19,394.8百万元。

• 估值方法：H股目标价基于A股DCF目标价，假设HK$1.12/RMB汇率并给予15%的五年平均估值折让（投资者结构不同）；DCF关键假设为WACC 13%（股本成本15.3%、债务成本6.3%）、中期增速8%、永续增速3%。

• 上行风险为中国汽车销量增长超预期、美欧市场份额加速提升、地缘紧张局势结束；下行风险为中国汽车销量放缓超预期、美国工厂爬坡延迟、能源/原材料成本上升。

关键展望

• 3Q26预计将再收到1,088万美元保险赔付，2Q26已收到650万美元。

• 管理层预计全球汽车智能化提升将持续利好产品结构与ASP。

• 目标价53.50港元，较2026年8月19日收盘价58.30港元隐含8%下行，评级持股观望、行业观点与大盘同步。

推荐标的

• 福耀玻璃（3606.HK）：持股观望，目标价53.50港元，较现价58.30港元隐含8%下行空间；理由为高附加值产品占比持续提升、海外份额扩张，2Q海外售后去库存为暂时逆风，3Q保险赔付与美国工厂爬坡为后续看点。

• 福耀玻璃（600660.SS，A股）：行业覆盖列表显示评级为持股观望（E，自2016/12/1起），价格57.90元人民币。