瑞银：中国股票策略：去年的落后者能否成为今年的领跑者？

原标题：Could last year's underdog be this year's top dog?

摘要

瑞银策略团队发现，中国股市中前一年的最佳和最差表现者往往在随后一年平均跑赢大盘15-20%。最佳表现者的超额收益多集中在上半年，而最差表现者则在下半年出现追赶。报告基于历史数据（2014-2025年）分析了A股、港股和ADR市场，并提供了2025年瑞银覆盖范围内的最佳和最差表现股票列表（Figure 7-8）。展望2026年，瑞银维持对科技、互联网和可再生能源等去年赢家的偏好，同时低配汽车、消费和房地产板块。报告强调，历史模式应作为选股参考之一，而非唯一依据。

主要观点

• 前一年的最佳和最差表现者（前/后10%分位）在随后一年平均跑赢大盘15-20%。
• 最佳表现者的超额收益主要在上半年实现，而最差表现者在下半年追赶。
• 该模式在A股市场比离岸市场更明显（Figure 1-3）。
• 年初缺乏业绩可见性，投资者倾向于追逐前一年赢家；散户追涨也助推了动量。
• 对前一年输家的过度悲观可能导致错误定价，在1H和3Q业绩公告后可能被纠正。
• 2025年MSCI中国指数上涨超30%，跑赢MSCI全球指数约10%。
• 2025年表现最佳板块：科技、互联网、可再生能源（受益于AI和反内卷）。
• 2025年表现最差板块：消费、防御性板块、房地产（宏观疲弱、房价下跌）。
• 其他赢家：基础材料（黄金/铜）、在线游戏（版号+AI）、风电设备（出口+国内ASP反弹）。
• 其他输家：消费金融（贷款需求弱）、汽车零售（价格竞争）、医疗设备（检验解绑影响超预期）。
• 行业层面的动量/反转模式不如个股清晰，历史分析应作为多个输入之一。

论述逻辑

报告从历史数据出发，发现中国股市存在显著的年度反转效应：前一年涨跌最极端的股票在次年平均跑赢大盘。进一步分析显示，赢家的超额收益集中在上半年，输家在下半年追赶，原因包括年初缺乏业绩指引、散户追涨以及过度悲观后的修正。基于此，报告回顾了2025年市场表现，指出科技、互联网和可再生能源是最大赢家，而消费、房地产和防御性板块落后。展望2026年，瑞银维持对赢家板块的偏好，但提示输家板块可能在3月两会后政策支持下出现追赶。

关键展望

• 报告未明确给出具体目标价或时间窗口，但指出消费板块可能在2026年下半年出现追赶，催化剂是3月全国人大会议后更强的政策支持。
• 风险包括：房地产市场硬着陆、资本外流、汇率贬值、结构性改革缓慢，以及过度刺激政策可能阻碍经济转型。

推荐标的

报告未给出具体推荐标的列表，但提供了2025年瑞银覆盖范围内的最佳和最差表现股票（Figure 7-8），以及最受青睐的个股名单（Figure 11）。此外，报告列出了覆盖公司的评级和价格（见Company Disclosures），例如：3SBio（买入，HK$25.98）、阿里巴巴（买入，US$155.74）、宁德时代（买入，Rmb377.50）等。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。