国内周报：沿盈利与筹码“配置差”继续再平衡

摘要

华泰证券策略周报指出，上周A股继续调整，中证全指跌近2%、双创跌超4%，高低切换延续，前5%成交额个股占比边际下降5pp至43%、跌破1年均值，TMT成交额占比从43%回落至41%，电子、通信拥挤度已回到滚动1年均值+1倍标准差以内，但公募电子仓位仍在高位、融资活跃度降至8.5%，筹码压力仍存。 宏观上，10Y美债利率升至4.8%的一年新高，8月非农超预期后9月加息概率升至57%，华泰测算2022年以来美债10Y每上行10bp中证全指周度收益约降0.3pp、2026年以来放大至0.7pp，且利率急降时A股基本不受益（涨幅仅0.1%），风格上红利超额占优、小盘承压。 中报确认盈利周期上行：全A收入、归母净利润同比8%、20%，非金融ROETTM由Q1的6%回升至Q2的7%，为17个季度以来首次连续两季回升，但拉动集中在TMT（净利TTM同比34%）与上游，盈利增速高点或在26Q4附近。 7月以来资金减仓景气兑现充分的AI硬件，转向底部拐点附近品种。 报告建议短期控制仓位，沿盈利与筹码“配置差”再平衡：CPI与FOMC落地前控制电子、有色等敞口，科技内优先通信设备，AI之外关注造纸链及聚氨酯、化纤、农化等化工品，CXO景气上行中遇海外流动性扰动可增配，红利继续作底仓。

主要观点

• 市场继续调整、高低切换延续：中证全指跌近2%，双创跌超4%

• 拥挤度加速消化：前5%成交额个股占比边际下降5pp至43%、跌破1年均值；TMT成交额占比从43%回落至41%，电子、通信回到滚动1年均值+1倍标准差以内，传媒成交额占比上升较快

• 再平衡承接转向必需消费：TMT之外农业、食饮拥挤度上升，有色、医药回落

• 筹码压力仍存：据华泰金工测算，偏股混合型基金电子仓位仍高、通信仓位回升；融资资金延续净流出，融资活跃度降至8.5%，电子、通信为主要净流出行业

• 美债利率上行风险未解除：10Y美债利率升至4.8%的一年新高，8月非农超预期后9月加息概率升至57%，本周CPI是左右加息预期的另一关键变量

• 华泰测算美债敏感度：2022年以来周度看美债10Y每上行10bp，中证全指收益率下降约0.3pp，2026年以来降幅放大至0.7pp；利率急降（周度下行15bp及以上）时A股基本不受益，涨幅仅0.1%

• 结构上红利占优：本轮美债上行由能源通胀驱动，红利超额占优而小盘超额承压；行业层面石化、煤炭、银行占优而电子、建材承压，今年敏感度放大，有色今年转为承压

• 中报总量确认盈利上行：2026年中报全A收入、归母净利润同比8%、20%，63%、51%的公司实现同比正增长；非金融ROETTM由Q1的6%回升至Q2的7%，为17个季度以来首次连续两季回升，主要靠上游净利率改善拉动，盈利增速高点或在26Q4附近

• 盈利结构K型分化仍存但复苏板块增多：TMT归母净利润TTM同比34%（半导体、通信设备拉动），先进制造同比27%，顺周期同比转正至9%；拖累来自内需消费、基建链和传统出口链

• 库存与资金切换：TMT处于主动补库高位，顺周期和内需消费已到被动去库尾声；7月以来投资者减仓高景气定价充分的TMT（AI硬件），转向底部拐点附近高赔率品种（如部分必需品）

• 配置主线：沿盈利与筹码“配置差”再平衡——控制美债敏感敞口、科技内优先通信设备，关注造纸链、部分化工品与CXO，红利作底仓，等待美国CPI数据、FOMC落地和新的产业催化

论述逻辑

• 市场调整且拥挤度加速消化（中证全指跌近2%、前5%成交额个股占比跌破1年均值至43%、TMT成交占比回落至41%）→ 但公募电子仓位仍高、融资活跃度降至8.5%，筹码压力未消化完毕 → 宏观上10Y美债升至4.8%一年新高、9月加息概率升至57%，测算显示美债上行对A股是不对称下行风险且2026年敏感度放大至每10bp约0.7pp，红利与石化、煤炭、银行相对占优 → 中报确认盈利上行（全A净利同比20%、非金融ROE连续两季回升）但拉动集中在TMT与上游、高点或在26Q4，7月以来资金减仓定价充分的AI硬件、转向底部拐点品种 → 结论：短期控制仓位，沿盈利与筹码“配置差”再平衡——红利底仓+通信设备/造纸链/聚氨酯、化纤、农化/CXO，等待美国CPI、FOMC落地与新的产业催化。

关键展望

• 本周美国CPI数据与9月FOMC是左右加息预期与仓位的关键验证点，落地前建议控制美债敏感敞口

• 报告预计盈利增速高点或在26Q4附近，成本和资产减值压力将逐步显现

• 供给侧持续优化后全球补库有望渐至聚氨酯、化纤、农化等化工品；创新药（CXO）仍在景气上行周期，海外流动性预期扰动或提供增配机会

• 风险提示：外部风险超预期；国内基本面修复不及预期

推荐标的

• 报告为策略周报，未给出个股层面推荐标的，建议沿盈利与筹码“配置差”进行组合再平衡

• CPI与FOMC落地前控制电子、有色等美债敏感敞口；科技内部优先选择拥挤度压力逐步消化而仍在主动补库的通信设备等环节

• AI之外，关注处于潜在收入拐点附近且兼具估值性价比的造纸链，以及供给侧持续优化后全球补库有望渐至的聚氨酯、化纤、农化等化工品；创新药（CXO）仍在景气上行周期，海外流动性扰动或提供增配机会

• 红利继续作为底仓配置

关键图表

图1. 图表 1: TMT 成交额占比与前 5%成交额个股占比均已回落至滚动 1 年均值下方

图2. 图表 2: 2026 年以来美债 10Y 每上行 10bp，各行业/指数相对中证全指的周超额收益（%）