长江证券 家喻呼“筱”系列9：美国就业，劳动参与率为何下行？

摘要

年初以来美国失业率持续下行，但劳动参与率和就业率同步走低，引发市场对供给端收缩掩盖真实就业压力的担忧。 截至2026年8月，美国劳动参与率和就业率较2025年12月分别下降0.8和0.6个百分点，失业率下降0.23个百分点。 长江证券测算显示，今年以来劳动参与率下降受四大因素共同驱动：年初BLS技术调整一次性拖累约0.4pp（劳动力人数统计上减少140万人），老龄化拖累约0.17pp，移民驱逐拖累约0.15pp，就业信心走弱拖累约0.12pp。 剔除一次性技术调整后，劳动力供给收缩主要源于老龄化延续和移民驱逐力度维持高位等中长期趋势性因素，而非劳动者因周期性信心不足集中退出。 报告认为，未来美国劳动力供给或继续偏紧，即使就业信心修复带动部分非劳动力重新求职，新增供给规模也相对有限，就业市场供需关系整体仍有支撑。

主要观点

• 2026年8月美国劳动参与率和就业率较去年12月分别下降0.8和0.6个百分点，失业率反常下降0.23个百分点，反映失业率回落主因劳动力供给收缩而非需求扩张。

• 反事实测算显示，若劳动力增速与总人口同步且就业人数维持8月水平，美国真实失业率应在4.7%左右，较去年12月反向上升约0.30个百分点。

• 年初BLS人口基数技术性调整使劳动力人数统计减少140万人，一次性压低1月劳动参与率0.4个百分点，占8月累计降幅的一半。

• 人口老龄化拖累劳动参与率约0.17个百分点；1-8月美国55岁及以上人口劳动参与率仅约37%，远低于45-54岁的83%，且显著低于日本同年龄段水平。

• 移民驱逐政策导致劳动参与率下行约0.15个百分点；外国出生人口参与率达66.2%，显著高于本地出生人口的60.9%，而2026年7月ICE逮捕近5万名移民创本任期新高。

• 就业信心偏弱对劳动参与率的周期性拖累约为0.12个百分点，1-8月非劳动力转为失业的人数净流入较过去三年均值少32.5万人。

• 劳动参与率下行的各因素影响强度依次为技术调整（0.4pp）、老龄化（0.17pp）、移民驱逐（0.15pp）与就业信心走弱（0.12pp）。

• 2025年跨国对比显示，美国55岁及以上人口劳动参与率为37.4%，低于德国的38.11%和日本的43.7%。

论述逻辑

• 观察失业率下行与就业率、参与率同步走低的反常背离，通过劳动力恒定假设测算出真实失业压力可能被供给收缩掩盖 -> 将劳动参与率降幅拆解为技术因素（BLS调整140万人拖累0.4pp）、趋势因素（老龄化拖累0.17pp、移民驱逐拖累0.15pp）与周期因素（信心偏弱净流入减少拖累0.12pp） -> 证明剔除一次性技术调整后供给收缩以老龄化和移民政策等趋势性力量为主导 -> 得出美国劳动力供给将持续偏紧、就业供需关系仍具韧性支撑的最终结论。

关键展望

• 老龄化将持续压制高年龄段人口劳动供给，叠加特朗普政府对非法移民驱逐力度维持高位，美国劳动力供给整体将维持偏紧格局。

• 周期性就业信心走弱对劳动参与率拖累有限（约0.12pp），即便后续信心修复推动非劳动力重返求职，新增供给亦不足以对就业供需与失业率产生显著冲击。

• 测算模型主要依赖历史趋势及反事实假设，若人口普查数据修正、移民流动出现交叉影响，测算结果可能存在偏差风险。

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的。

关键图表

图1. 新增非农就业(万人)及失业率(%)

图2. 美国就业率和劳动参与率呈下行趋势 %）

图3. 一般而言，失业率的下行往往伴随劳动参与率和就业率的上行 %）

图4. 美国劳动力人数、平民非机构人口数 千人）

图5. 美国 55 岁及以上人口劳动参与率随年龄上升快速回落 %）

图6. 美国本地出生、外国出生劳动力人数 千人）

图7. 美国 非劳动力转为失业者人数”减 失业者转为非劳动力人数” 千人）

图8. 美国人口老龄化趋势预计延续