2026-10-01 · Bernstein · 公司/行业基本面

伯恩斯坦空中客车公司（AIR.FP）26年交付量·会发生什么？这重要吗？

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摘要

伯恩斯坦在至关重要的四季度之前更新空客交付现状，维持AIR.FP跑赢大市（OP）评级与240.00 EUR目标价，较9月30日收盘价190.62 EUR有26%上行空间。空客2026年交付节奏为一季度弱（114架对上年136架）、二季度补强（237架对170架）、三季度再度放缓（伯恩斯坦统计175架对201架），年初至今累计526架对2025年同期495架，距870架（±20）指引仍有很长的路。 9月单月交付51架（上年73架，-30%），其中A330系列仅1架（-75%）。近期供应链逆风包括据称8月已解决的A330尾翼质量问题（但年初至今仅交付12架）、与Leonardo相关的A321涂层问题（可能将20架交付推入Q4'26）、A350爬坡不足（9月仅2架，目标12架/月）以及似乎仍未解决的Spirit Kinston设施问题。报告认为交付量确实重要、但在Q4之前无法形成观点；历史上空客未达交付预期但给出短期追赶迹象时股价不会长时间负面反应，且空客可在低于预期的交付量下达成财务目标——A320交付同比+5%有利利润率，伯恩斯坦2026年EBIT预测€7.8bn高于共识2.2%，FCF预测€5.2bn较公司指引（~€4.5bn）高16.4%。报告另基于客户讨论对A220-500与A350-2000两个加长型新构型日趋怀疑，并指出A350F已完成首飞属积极信号。投资结论：尽管存在短期不确定性，环境仍具支撑，维持OP评级与240.00 EUR目标价。

主要观点

空客2026年交付节奏为一季度弱、二季度补强、三季度再度放缓：Q1'26交付114架（上年同期136架），Q2交付237架（上年170架），Q3伯恩斯坦统计为175架（上年201架），年初至今累计526架（2025年同期495架），距870架目标仍有很长的路。

全年指引为870架（±20架），管理层曾表示若Pratt的GTF交付改善可达900架以上；Q3数据后达成870+难度加大，但空客商务CEO Wagner昨日重申指引，而伯恩斯坦自己的865架估计也显得困难。

9月（截至9月27日）交付疲软：总交付51架，同比下降30%，其中A220系列6架（-33%）、A320系列42架（-29%）、A330系列1架（-75%）、A350系列2架（+100%）。

尽管目标更高，空客年初至今交付仍略超2025年：A220系列66架（+8%）、A320系列411架（+8%）、A330系列12架（-40%）、A350系列37架（+12%），总计526架（+6%）。

近期供应链逆风集中：A330尾翼质量问题据称8月已解决但交付仍滞后（9月仅1架、2026年至今12架）；上周确认与Leonardo相关的A321涂层问题，可能将20架交付推入Q4'26；9月仅交付2架A350，距12架/月目标尚远；Spirit Kinston设施似乎仍是问题。

交付量是否重要？报告认为重要，但在Q4之前无法形成观点；过去当空客未达交付预期但给出短期追赶迹象（如交付推迟至2027年）时，股价不会长时间负面反应，当前市场对空客情绪仍具支撑。

空客可在低于预期的交付量下达成财务目标：A320交付同比+5%（最赚钱项目）有利于利润率；伯恩斯坦2026年EBIT预测高于共识2%；宽体机（A330、A350）缺口可能冲击FCF，但报告视指引为谨慎且可达。

指引对照表：2026年交付伯恩斯坦预测865架，低于指引中值与共识各5架；调整后EBIT €7.8bn，较指引中值（€7.5bn）高4.6%、较共识（€7.7bn）高2.2%；客户融资前FCF €5.2bn，较指引（€4.5bn）高16.4%、较共识（€4.8bn）高9.7%。

其他话题：基于客户讨论，报告对A220-500与A350-2000两个加长型新构型越来越持怀疑态度；GTF-A动力的A321需要爬坡；A350F已完成首飞，属积极进展。

分机型月度交付图显示：A220年初至今66架（图题称高于上年62架）、A320 411架、A330 12架（低于上年20架）、A350 37架（高于上年33架）。

财务预测：F25A/F26E/F27E调整后EPS为6.89/7.42/8.61 EUR，营收（百万EUR）73,420/82,142/91,414（CAGR 11.6%），EBIT（百万EUR）6,082/7,864/9,079（CAGR 22.2%），FCF（百万EUR）4,574/5,236/6,247（CAGR 16.9%），调整后P/E 27.7/25.7/22.1倍。

论述逻辑

空客三季度交付再度放缓（Q1 114架、Q2 237架、Q3统计175架，YTD 526架对870架指引）→ 报告逐项排查供应链瓶颈：A330尾翼质量问题（8月已解决但YTD仅12架）、与Leonardo相关的A321涂层问题（或推20架至Q4'26）、A350月产爬坡不足（9月仅2架对12架/月目标）、Spirit Kinston设施问题 → 判断870+指引更难达成，自身预测降至865架，但商务CEO Wagner重申指引 → 历史经验显示，只要空客给出短期追赶迹象，股价不会持续负面反应 → 且空客可在更低交付下完成财务目标：A320占比提升（YTD +5%）有利利润率，EBIT预测€7.8bn高于共识2.2%，FCF指引（~€4.5bn）被视为谨慎可达（伯恩斯坦€5.2bn）→ 结论：交付量重要但需等Q4才能形成观点，维持Outperform与€240目标价。