野村：亚洲（除日本）经济：中国省级增长目标指向全国目标“4.5%至5.0%”

原标题：Economics - Asia ex-Japan

摘要

野村报告指出，2025年仅约半数省份实现了其GDP增长目标，主要受需求悬崖等因素影响。2026年，约三分之二的省份下调了增长目标，因此野村预计全国GDP增长目标将从2025年的“约5.0%”下调至“4.5%至5.0%”。考虑到房地产持续下滑、贸易换新计划效果递减以及部分制造业产能过剩，野村认为2026年上半年面临强劲逆风，即使下调后的目标也难以实现。野村维持2026年全年增长预测为4.3%，并预计春节后政策支持将加码。广东省连续四年未达标，与江苏省的经济差距从2022年的7980亿元缩小至2025年的3350亿元，江苏最早可能在2026年超越广东。

主要观点

• 2025年，仅约半数省份实现了或超过了其GDP增长目标，主要受房地产持续下滑、财政约束、产能过剩和消费需求疲软影响。
• 表现突出的省份包括江苏（5.3%，目标>5%）、河北（5.6%，目标>5%）、河南（5.6%，目标~5.5%）和山东（5.5%，目标>5%），得益于制造业升级和出口。
• 浙江恰好达到5.5%的目标，受益于新兴AI行业和强劲出口的多元化经济。
• 广东省严重未达标，仅增长3.9%（目标~5%），连续第四年与江苏的差距缩小，从2022年的7980亿元降至2025年的3350亿元。
• 其他显著未达标省份包括重庆（5.3%，目标~6%）、湖南（4.8%，目标~5.5%）、辽宁（3.7%，目标>5%）、内蒙古（4.7%，目标~6%）、云南（4.1%，目标~5%）、山西（4.0%，目标~5%）和海南（4.0%，目标>6%）。
• 2026年，29个已公布目标的省份中，19个下调了目标，9个维持不变，仅江西上调（从~5.0%至5.0-5.5%）。
• 前十大经济体中八个下调了目标，包括广东和江苏。
• 广东将2026年目标从~5%下调至4.5-5.0%，江苏从>5%下调至5%，北京和上海维持~5%不变。
• 浙江和四川分别将目标下调至5.0-5.5%和~5.5%，山东是前八大经济体中唯一维持目标（>5.0%）的省份。
• 内陆省份也普遍下调，如黑龙江（4.5-5.0%，此前~5%）、湖南（~5%，此前~5.5%），而河北、陕西、甘肃等2025年表现较好的省份维持目标。
• 野村认为，地方政府普遍采取更务实的态度，这可能影响全国增长目标的设定。

论述逻辑

报告从2025年省级GDP实际增速与目标对比出发，发现仅半数省份达标，且未达标省份多受房地产、财政、产能过剩等结构性因素拖累。基于此，地方政府在设定2026年目标时更加谨慎，约三分之二省份下调目标。野村由此推断，中央政府很可能将全国GDP增长目标从“约5.0%”下调至“4.5%至5.0%”。同时，考虑到房地产持续下行、贸易换新计划效果递减和制造业产能过剩，野村认为2026年上半年逆风强劲，即使下调后的目标也面临挑战，因此维持4.3%的全年预测，并预计春节后政策加码。

关键展望

• 报告明确提到，2026年上半年面临强劲逆风，包括房地产持续下滑、贸易换新计划效果递减和制造业产能过剩。
• 野村预计北京将在2026年春节后加大政策支持力度。
• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出全国增长目标可能下调至“4.5%至5.0%”。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的。

关键图表

Fig. 1: The shrinking gap between the two largest provincial economies – both have lowered their 2026 growth targets

Fig. 2: The two largest municipal economies have retained their growth targets in 2026

Fig. 3: Historical national GDP growth targets and actual growth rates

Fig. 4: Local government growth targets and actual growth rates