高盛：基本金属分析师：铝：压力测试我们的看跌铝价观点

原标题：Goldman Sachs BASE METALS ANALYST Aluminium: Stress-Testing Our Bearish Aluminium Call

摘要

高盛在2026年1月27日的报告中，尽管铝价近期上涨24%至3225美元/吨，仍维持看跌观点。报告上调H1 2026 LME铝价预测至3150美元/吨（此前2575美元/吨），但维持2027年2400美元/吨的预测。核心逻辑是：当前高价反映稀缺溢价，但供应增长将加速（尤其是印尼），而需求增长放缓（太阳能和汽车），市场将转为过剩。报告维持Dec-2026做空铝的交易建议，并新增做多SHFE氧化铝/做空SHFE铝的交易。预计2026年全球过剩80万吨，2027年160万吨，2028年230万吨。中国需求增长在2025年强于预期后，2026年将因太阳能和电动汽车放缓而减弱。印尼供应增长风险较低，2026/27年产量预计增加72.5/90万吨。中国冲击2.0将使冶炼厂建设更快更便宜，导致长期过剩。

主要观点

• 铝价从2025年9月的2600美元/吨上涨至2026年1月14日高点3225美元/吨，涨幅24%，受低库存、印尼电力疑虑和强劲需求推动。
• 高盛上调H1 2026 LME铝价预测至3150美元/吨（此前2575美元/吨），Q4 2026预测从2350美元/吨上调至2500美元/吨，但维持2027年2400美元/吨。
• 预计2026年供应增长加速，需求增长放缓（汽车产量增长减弱，太阳能组件产量收缩），市场将转为过剩。
• 2026年全球过剩预测从110万吨下调至80万吨，2027年维持160万吨，2028年从125万吨上调至230万吨。
• 当前铝价高于3000美元/吨反映稀缺定价，完全贴现了“中国冲击2.0”——冶炼厂建设更便宜更快。
• 投资者对铝的看涨情绪处于五年来的第100百分位，LME铝净多头头寸从2025年5月至2026年1月流入130亿美元。
• 2025年全球市场缺口17.3万吨（此前预测过剩5万吨），但高盛仍认为市场平衡。
• 全球库存覆盖率从2023年的50天降至2024/25年的49/46天，预计2027年回升至56天。
• 中国需求增长在2025年强于预期，但部分为2026年的提前需求；2026年中国电动汽车销售和太阳能安装预测下调。
• 印尼2026/27年铝产量预计增加72.5/90万吨，总产量分别达155/245万吨；主要项目包括Adaro、Juwan、Taijing等，电力供应风险较低。
• 2028年后，沙特阿拉伯、安哥拉、越南、哈萨克斯坦等地的中国主导冶炼厂将增加供应。
• 中国冲击2.0：中国工程公司使冶炼厂建设成本减半，建设速度加快40%，将导致长期过剩。
• 2026年需求微观逆风：太阳能和汽车对铝需求增长的贡献将停滞；太阳能需求预计2026/27年收缩，汽车铝强度增长放缓。
• 当前铝价和冶炼厂利润率远高于基本面公允价值约2500美元/吨，即使过剩延迟，价格也应下跌。

论述逻辑

铝价近期上涨（24%至3225美元/吨）→ 但高盛认为这是稀缺溢价，不可持续 → 供应端：印尼等地的中国主导冶炼厂建设加速（成本减半、速度加快40%），2026-2028年供应增长将超预期 → 需求端：太阳能和汽车（过去需求增长的主要驱动力）将放缓，中国需求提前释放后减弱 → 市场从2026年起转为过剩（2026年80万吨，2027年160万吨，2028年230万吨）→ 价格需回落至2500美元/吨（Q4 2026目标）以平衡市场 → 维持看跌交易建议。

关键展望

• 2026年H1 LME铝价预测3150美元/吨，Q4 2026预测2500美元/吨，2027年预测2400美元/吨，2030年预测2650美元/吨（此前2750美元/吨）。
• 2026年全球过剩80万吨，2027年160万吨，2028年230万吨。
• 印尼2026/27年产量增长72.5/90万吨，2028/29年增长85/80万吨。
• 中国铝产量2029年达4620万吨（此前预测峰值4500万吨）。
• 2026年电网和电力基础设施需求增长7%（不含储能），储能需求增长25%至120万吨。
• 太阳能需求2026/27年收缩，铝强度从2025年7.3吨/兆瓦降至2030年5.1吨/兆瓦。
• 汽车铝强度增长放缓，中国产电动汽车更轻更小。
• 报告未明确其他未来验证点。

推荐标的

• LME铝（Dec-2026做空）：维持做空建议。
• LME铜/铝（Dec-2027做多铜/做空铝）：维持建议。
• SHFE氧化铝（做多）/SHFE铝（做空）：新增交易建议，因氧化铝价格深陷成本曲线，而铝价远高于激励价格。
• 报告未明确其他覆盖标的或评级。

关键图表

Exhibit 1: Scarcity Pricing Is Premature and Prices Should Correct Lower

Exhibit 2: Surplus To Start In 2026 And Persist Through To 2029

Exhibit 3: Investors are the Most Bullish Aluminium They Have Been in the Past Five Years

Exhibit 4: Inventory Cover Has Been Stable at a Relatively Low Level Since 2022

Exhibit 5: China End-Demand Is Contracting and Should be a Headwind to Higher Prices in H1 2026

Exhibit 6: China Inventories Will Rise Further After Chinese New Year

Exhibit 7: We Forecast Aluminium Production in Indonesia Will Increase By 725kt/900kt YoY in 2026/2027

Exhibit 8: Uncertainty on Power Supply to Support Indonesia Aluminium Production Rises From 2028

Exhibit 9: Planned Aluminium Smelting Capacity in Indonesia

Exhibit 10: After Indonesia comes Saudi Arabia, Kazakhstan and Africa

Exhibit 11: The Cost to Build an Aluminium Smelter Outside China Has More Than Halved Over the Past 20 Years

Exhibit 12: Chinese Firms Can Build Aluminium Smelters and the Required Power Plants in South East Asia Within 18 Months, Compared with a More Standard 30 Months for Western Firms

Exhibit 13: Automotive And Solar Contribution to Aluminium Demand Growth Stalls

Exhibit 14: Aluminium Intensity In Solar Is Dropping As Cells Become More Efficient

Exhibit 15: Aluminium Intensity in Automotive Continues To Increase But Gains Are Slowing

Exhibit 16: [未在文本中明确列出，但根据上下文应有] 报告未提供可裁切的关键图表。

Exhibit 17: [未在文本中明确列出，但根据上下文应有] 报告未提供可裁切的关键图表。