2026-05-07 · Goldman Sachs · 公司/行业基本面

高盛中国旅游休闲：五一出行受高票价拖累

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原标题：CHINA TRAVEL & LEISURE: Labor Day wrap-up: Slower domestic and outbound travel demand amid airfare hike. Softer Hainan DFS, healthy HK retail trend.

摘要

高盛认为，2026年五一假期中国旅游休闲需求整体符合偏低预期，核心拖累是中东冲突后机票价格上升以及春假、清明提前分流需求。全国跨区域人员流动同比增长约4%，但航空旅客量同比下降5%，显著弱于铁路、公路和自驾，显示休闲客群对高票价高度敏感。出境游也只增长约4%至240万人次，航空出境客流同比下降4%，远程目的地受高票价拖累，短途亚洲目的地和免签目的地相对更强。结构上，境内酒店每间可售房收入仅低个位数增长，海南免税销售增速放缓至10%，澳门博彩总收入表观偏软，但香港入境和高端零售趋势保持健康。股票观点上，高盛维持对华住、亚朵、携程、银河娱乐、金沙中国、恒基地产和新鸿基地产的买入看法。

主要观点

进入五一假期前，市场预期本就不高。高盛指出，中东冲突推高机票价格，叠加3月底至4月初春假和清明假期提前释放出行需求，交通运输部仅预计五一跨区域人员流动同比增长4%，明显低于春节假期8%的增速预期。

实际数据验证了出行放缓。五一期间全国跨区域人员流动约15.25亿人次，同比增长4%，但航空出行显著跑输，航空旅客量同比下降5%，弱于铁路增长5%、公路客运增长7%以及自驾增长4%。高票价导致价格敏感型休闲需求从航空转向铁路、公路和自驾。

航空数据低于监管部门已经保守的指引。中国民航局此前预期航空旅客量同比下降约1.3%，但实际中国航司承运旅客量下降5%；高盛估算境内航空旅客下降6%、国际旅客下降4%，航班数量也下降3%，因为燃油附加费只能覆盖约50%的燃油成本上升，航空公司取消了部分不盈利航班。

票价涨幅是航空需求疲弱的关键。高盛引用飞常准数据称，国内机票总价格同比上涨12%，国际机票上涨9%；但扣除燃油附加费后，基础票价大体持平，说明消费者感受到的是总出行成本上升，而航空公司利润端并未完全受益。

出境游总量继续增长但结构明显短途化。国家移民管理局披露，跨境客流同比仅增长4%至约240万人次，其中航空客流同比下降4%。由于远程目的地机票更贵，内地居民更偏向短途目的地，马来西亚、菲律宾、韩国和泰国航班运力分别增长26%、35%、13%和12%，而受中日外交紧张影响，日本方向运力下降53%。

入境游是较亮点的结构。中国入境旅游同比增长13%，来自免签国家的旅客增长15%，俄罗斯、新加坡、马来西亚等来源地表现较好。携程数据显示，入境游客停留时长升至5.1天、同比增长11%，旅游目的地也扩展至张家界、山东等低线和文化目的地；广东假期前四天离境退税商品销售额翻倍以上。

境内酒店表现温和，且明显低于此前长假中的价格弹性。高盛渠道调研显示，五一期间国内酒店每间可售房收入仅低个位数同比增长，低于一季度约3%和4月约4%-5%的增速，原因包括华南多地天气不佳，以及春假和清明分流了集中预订，使平均房价涨幅没有过去长假剧烈。

酒店内部仍有高端和低线体验型目的地的结构亮点。高盛认为，强需求继续推动高端酒店跑赢；去哪儿数据显示，县域高端酒店预订同比增长超过30%，反映高票价背景下部分需求从出境和传统热门目的地转向成本更低、体验驱动的国内长线和小众目的地。

海南免税销售增长放缓且略低于预期。海关数据显示，五一海南离岛免税销售额为5.54亿元，同比增长10%，较清明假期15%和一季度26%的增速继续放缓；购物人数同比增长7%，客单价为6500元、同比增长3%，主要受政府消费券推动的3C和美妆需求支撑。三亚和海口机场旅客吞吐量同比下降1%，也显示海南进入旅游淡季后客流压力加大。

澳门表观博彩总收入可能偏软，但高盛认为底层趋势仍健康。澳门五日入境旅客约87.3万人次，同比增长3%，低于年初至今14%的增速；高基数下日均博彩总收入去年同期达到10.2亿澳门元，而近期约7亿澳门元，因此今年同比看起来可能持平或低个位数波动。运营商反馈仍认为短途、相对便宜的澳门目的地受益于内地游客偏好变化。

澳门运营商市场份额出现分化。高盛渠道调研显示，永利澳门和银河娱乐4月博彩总收入市场份额分别环比提升2-3个百分点至约16%和21%，金沙中国、永利皇宫以外的部分运营商、澳博等份额承压，金沙中国主要受贵宾厅赢率不利影响；美高梅中国份额维持在约17%。

香港是本篇报告最明确的区域亮点。香港五一入境旅客达到119万人次，同比增长8%，其中内地旅客101万人次、占85%，同比增长10%，比政府预测高3%。K11 MUSEA在5月1日至4日游客购物支出同比增长25%，尖沙咀和铜锣湾等游客区餐饮收入增长15%-20%，酒店入住率约90%且平均房价上升，香港居民出境同比下降11%也减少了本地消费外流。

股票表现和推荐方向呈现分化。高盛覆盖的休闲旅游股整体稳定，但中免下跌4%，锦江酒店下跌5%，首旅酒店下跌4%；有零售敞口的香港地产股表现较好，新鸿基地产和恒基地产上涨5%，九龙仓置业上涨2%。高盛维持买入华住、亚朵、携程、银河娱乐、金沙中国、恒基地产和新鸿基地产。

论述逻辑

中东冲突推高燃油和机票总价格 → 春假与清明提前分流部分五一出行 → 五一跨区域人员流动只同比增长4%，航空旅客量下降5% → 价格敏感旅客转向铁路、公路、自驾和短途目的地 → 出境游总量小幅增长但航空出境下降，短途亚洲和免签目的地相对强 → 国内酒店收入低个位数增长、海南免税增速放缓 → 澳门因高基数表观偏软但底层趋势尚可 → 香港入境和高端零售维持健康 → 旅游休闲投资更应偏向高端酒店、在线旅游、澳门龙头和香港零售地产，而非单纯航空客流复苏。