高盛：青岛啤酒（0168.HK）：1Q26 首轮解读：销售额符合预期，ASP 正增长；净利润超预期，得益于毛利率扩张和销售费用降低；买入-H

原标题：Goldman Sachs Tsingtao Brewery (0168.HK): 1Q26 First Take: Sales in-line with positive ASP growth; NP beat driven by GPM expansion/lower selling cost; Buy-H

摘要

青岛啤酒 2026 年 4 月 27 日公布 1Q26 业绩。销售额 103 亿元，同比降 1.5%，符合高盛预期。净利润 18 亿元，同比增 5.2%，高于高盛预期的 17.2 亿元；经常性净利润 17 亿元，同比增 6.4%。核心营业利润同比增 7%，营业利润率同比扩大 1.7 个百分点，主要得益于毛利率扩张和销售费用节省（同比降 10%）。净利率同比提升 1.1 个百分点至 17.5%。关键惊喜：ASP 同比增 1.1% 至 4,671 元/千升；销售费用率同比降 1 个百分点至 11.5%，低于高盛预期 1.1 个百分点。经营现金流同比增 67% 至 30 亿元。高盛维持买入-H 评级，H 股目标价 61 港元，A 股中性评级，目标价 67.5 元人民币。

主要观点

• 1Q26 销售额 103 亿元，同比降 1.5%，符合高盛预期。
• 净利润 18 亿元，同比增 5.2%，高于高盛预期的 17.2 亿元。
• 经常性净利润 17 亿元，同比增 6.4%。
• 核心营业利润同比增 7%，营业利润率同比扩大 1.7 个百分点至 21.4%。
• ASP 同比增 1.1% 至 4,671 元/千升，得益于低基数和产品结构升级。
• 青岛主品牌销量 138.1 万千升，同比增 0.4%；次品牌销量 82.1 万千升，同比降 7.3%。
• 次高端及以上产品销量同比增 3.1%，占总销量 47%。
• 销售费用率同比降 1 个百分点至 11.5%，低于高盛预期 1.1 个百分点。
• 管理费用率同比微升 0.3 个百分点至 3.7%，高于高盛预期的 3.2%。
• 经营现金流同比增 67% 至 30 亿元，主要因销售商品现金流入增加。
• 净利率同比提升 1.1 个百分点至 17.5%。

论述逻辑

报告从 1Q26 实际业绩与高盛预期的对比出发，指出销售额符合预期但净利润超预期。超预期主要来自毛利率扩张和销售费用节省，尽管管理费用略高。ASP 正增长和产品结构升级（次高端及以上销量增 3.1%）是积极信号，但次品牌销量下滑拖累整体销量。经营现金流强劲进一步验证盈利质量。基于此，高盛维持买入-H 评级。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出青岛啤酒将于 4 月 28 日下午 3 点（香港时间）召开业绩说明会，重点关注：1）高端化及产品策略；2）年初至今各品牌销售动能及旺季准备；3）成本展望，尤其是铝/大麦；4）次高端/高端市场竞争；5）即时零售/新渠道贡献。

推荐标的

• 青岛啤酒 H（0168.HK）：评级买入，12 个月目标价 61.00 港元，当前价 50.35 港元，上行空间 21.2%。估值基于 15.2 倍 2026E P/E，折现至 2025 年底，权益成本 8.9%。
• 青岛啤酒 A（600600.SS）：评级中性，12 个月目标价 67.50 元人民币，当前价 61.90 元人民币，上行空间 9.0%。估值基于 19.0 倍 2026E P/E，折现至 2025 年底，权益成本 9.3%。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。