野村：中国房地产K型分化正在形成

原标题：China: A property market “K-shape” is materialising

摘要

野村认为，中国房地产市场正在出现地理层面的K型分化：AI驱动增长的收益主要集中在少数“聪明城市”，尤其是一线城市，因此真实的地产修复也更可能只发生在这些城市。近期数据支持这一判断，一线城市二手房价格连续3个月平均环比上涨0.4%，上海、深圳领涨；杭州、合肥等少数二线城市也有改善。但多数低线城市价格跌幅扩大，全国平均房价下跌更快，说明局部稳定无法抵消整体地产下行对内需的压力。

主要观点

• 野村认为AI繁荣带来的财富和收入效应主要集中在少数智慧城市，地产修复因此也更可能呈现地理分化。

• 四个一线城市二手房价格已连续3个月平均环比上涨0.4%，上海和深圳5月均上涨0.6%，北京和广州也有温和修复。

• 上海表现最强，二手房价格5月环比上涨0.6%，较1月低点累计上涨1.9%，成交回升和库存收缩共同支撑价格。

• 杭州和合肥是少数出现积极信号的二线城市，杭州新房价格环比上涨0.5%，合肥二手房价格在3月和4月上涨。

• 多数低线城市房价跌幅仍在扩大，全国平均房价下跌更快，说明一线城市稳定不能代表全国地产周期见底。

• 4-5月房地产投资同比下降22.3%，明显弱于Q1的-11.2%；销售面积同比下降11.4%，百强房企销售仍远低于2021年。

• 野村认为北京最终仍可能需要清理地产坏账并推进财政改革，否则被AI繁荣落下的城市会继续拖累总需求。

论述逻辑

AI增长收益集中在一线和少数智慧城市 → 股票财富和高收入行业支撑当地住房需求 → 一线城市房价率先稳定 → 低线城市价格跌幅扩大 → 全国地产投资和销售仍深度下滑 → 局部修复无法抵消总需求拖累 → 政策需处理地产坏账和地方财政压力

关键展望

• 一线城市和少数强二线城市房价可能继续率先企稳，但全国地产市场不会因此自动见底。

• 低线城市价格下跌和库存压力仍会拖累居民财富、地方财政和国内需求。

• 政策重点最终可能转向地产坏账清理、地方财政改革和对被落下城市的支持。

推荐标的

• 一线城市地产链

• 优质城市消费资产

• 地产坏账处置相关机会

关键图表

Fig. 1：图表1：一线城市二手房价格。

Fig. 2：图表2：一线城市房价、杭州合肥房价、型房价、新房销售、股市财富效应和成交量。

Fig. 3：图表3：二手房价格型分化形成。

Fig. 4：图表4：一线城市房价、杭州合肥房价、型房价、新房销售、股市财富效应和成交量。

Fig. 5：图表5：一线城市房价、杭州合肥房价、型房价、新房销售、股市财富效应和成交量。

Fig. 6：图表6：一线城市房价、杭州合肥房价、型房价、新房销售、股市财富效应和成交量。