张鲁 公司研究 公司深度 学大教育（000526）：深度报告：三重成长逻辑共振，高中培训龙头重估

摘要

东方证券发布学大教育（000526.SZ）深度报告，维持“买入”评级，目标价36.8元。 报告指出，公司经历“双减”冲击后成功转型，剥离K9业务并全面聚焦高中个性化辅导，2023至2025年营收连续三年保持双位数增长，净利率稳定在6%至7%区间。 目前市场对远期人口下行、AI替代及季度业绩波动等悲观预期已充分计价，当前动态PE仅10-15x处于历史底部区间。 从核心成长逻辑看，“双减”后高中教培机构出清约9成且不再新增审批牌照，存量龙头竞争壁垒持续加固；需求端高中适龄人口红利延续至2032年，高考人数2034年前后达峰，升学竞争催生稳定培训刚需。 治理方面，公司9年历史遗留债务全部清偿，创始人出任董事长掌握经营主导权，叠加股权激励绑定核心员工。 机构维持公司2026-2028年归母净利润预测为2.8/3.4/4.1亿元，对应PE为14.1x/11.6x/9.7x，预计未来3年归母净利润CAGR约28%。

主要观点

• 估值目前已处历史底部区间，市场悲观预期已充分计价。

• “双减”后业务成功转型，营收连续三年保持双位数增长，净利率稳定。

• 多元业务布局对冲经营淡季，平滑季度业绩波动。

• 供给端机构大幅出清且暂停新批，加固存量龙头竞争壁垒。

• 需求端人口红利及升学竞争催生稳定的培训刚需。

• 历史并购遗留债务清零，创始人执掌经营并实施股权激励。

• 维持盈利预测与买入评级，预计未来三年净利复合增速约28%。

• 经营呈现显著季节性特征，二季度为全年利润高峰。

论述逻辑

• 双减政策落地致使公司剥离K9业务并产生大额亏损 -> 公司全面聚焦高中辅导并拓展错季业务 -> 伴随行业中小机构出清，基本面持续兑现并实现营收双位数增长。

• 远期人口下行与AI替代担忧叠加阶段性业绩波动 -> 市场对公司的多重悲观预期充分计价 -> 推动当前动态PE回落至历史底部区域。

• 供给端机构出清约9成且不再新批 -> 需求端高中人口红利延续且升学竞争激烈 -> 治理端历史包袱出清与创始人掌舵 -> 结合当前估值底部现状，得出高中培训龙头亟待重估的投资结论。

关键展望

• 预计未来3年公司归母净利润复合增速约28%。

• 高中适龄人口红利将延续至2032年，高考报名人数2034年前后达峰。

• 期待公司新一轮股权激励方案的启动。

• 受限于母公司未分配利润为负，短期股东回报更多以回购替代现金分红。

推荐标的

• 学大教育（000526.SZ）：维持“买入”评级，目标价36.8元。

关键图表

图1. 图表

图2. 国内普通高中在校生人数稳步增长

图3. 高考报名人数以及高三应届毕业生人数稳步增长

图4. 2023-2025年母公司层面未分配净利润仍为负值

图5. 图表

图6. 图表

图7. 2023-2025年母公司层面未分配净利润仍为负值