摩根大通 中国房地产：公积金松绑，无益于提振住宅销售，但或边际利好物管、租赁及消费

摘要

8月18日国务院公布修订后的《住房公积金管理条例》（共20条修订，2026年9月20日生效），摩根大通指出尽管政策带有“住房”与“放松”标签，其意图并非提振购房，而是盘活截至2024年末10.9万亿元的公积金余额，支持装修、租金、物业费等住房相关消费，甚至可能间接鼓励更多家庭以租代购。 报告认为中国开发商不会获得直接受益，也不认为该政策会实质性改善覆盖公司基本面，但物管、租赁公寓运营商与商场/消费三条线有望获得温和的方向性利好。 物管端，公积金可缴物业费理论上有助提升收缴率、减少应收款，装修提取利好社区增值服务，关键增持为华润万象生活、保利物业与绿城服务；租赁端以杭州萧山区每月3,000元提取上限为参照，中国前三大租赁公寓运营商为万科、龙湖与CIFT。 消费端以家庭原本需20万元现金装修为例，报告测算若10%的公积金余额有效解冻并全部用于实物商品消费，约相当于中国社会消费品零售总额的2%，商场运营商关键增持为华润万象生活、龙湖、太古地产与恒隆。 利率方面，公积金首套房贷利率约2.6%（商业房贷为3.05%），新文件未见降息迹象，但存贷利率决定权由住建部/央行拟订、国务院批准改为国务院直接决定，未来若降息决策或更快；报告仍预计一线城市将出台更多地方层面公积金贷款宽松（如扩大最高贷款额度），但认为其单独影响温和。

主要观点

• 政策事件：8月18日中国国务院总理签署国务院令，公布修订后的《住房公积金管理条例》，将于2026年9月20日生效，修订共20条；住建部已于2026年6月5日就修订草案公开征求意见，本次为国务院签发的最终版本。

• 政策意图并非刺激购房：报告强调这不是典型的商品房宽松措施（如放松限购或下调房贷利率），而是通过放宽提取灵活性盘活公积金大池子（2024年末余额10.9万亿元人民币），支持装修/维修、租金等住房相关消费。

• 报告认为新规甚至可能间接鼓励更多家庭租房而非买房，与政府长期倡导的购房与租房并重的住房新发展模式相呼应。

• 提取范围显著扩大：新增住房装修、物业费、房租、偿还房贷等用途，并取消“房租超过家庭工资收入规定比例”方可提取的限制；同时简化提取与申请程序，将灵活就业人员纳入自愿缴存，并允许公积金投资政策性银行债。

• 摩根大通不认为公积金松绑会实质性改善任何覆盖公司的基本面，只会提供温和的方向性顺风；中国开发商不会看到任何直接受益。

• 物管板块受益逻辑：业主可用公积金缴物业费，理论上有助提升收缴率、减少应收款；装修/维修提取则利好社区增值服务（VAS）业务。物管覆盖中的关键增持为华润万象生活、保利物业与绿城服务。

• 租赁公寓运营商边际受益：房租提取更便利（提取上限因城而异，杭州萧山区参照为每月人民币3,000元）；中国前三大租赁公寓运营商为万科、龙湖与CIFT。

• 对消费/零售的间接提振：公积金提取不是补贴，而是解冻家庭自有储蓄、改善现金流；例如家庭原本需20万元现金装修，新规下可部分或全部由公积金支付。情景测算：若10%的公积金余额有效解冻并全部用于实物商品消费，产生的脉冲约相当于中国社零的2%。

• 商场运营商覆盖中的关键增持为华润万象生活、龙湖、太古地产与恒隆；消费提振对商场属间接利好，路径是家庭现金流改善释放其他支出能力。

• 公积金房贷利率：首套2.6%（商业房贷为3.05%），额度通常上限100万—300万元人民币；最新政策文件未显示公积金贷款利率下调的迹象。

• 程序性变化：公积金存贷款利率今后由国务院直接决定（此前由住建部与央行拟订、国务院批准），或意味着若未来降息，决策流程可能更快；报告仍预计一线城市将出台更多地方层面公积金贷款宽松（如扩大最高贷款额度），但认为其单独影响可能温和。

• 监管与其他修订：贷款审批时限由15天缩短至10天；骗提者须限期退回资金且三年内禁止再次提取；单位未依规办理缴存登记/设立账户的罚款上限由1万—5万元提高至5万—30万元；新增数字化条款推动全国公积金缴存记录互认与跨城转移接续。

论述逻辑

• 国务院8月18日签令修订公积金条例（9月20日生效、20条修订）→ 报告判定其并非典型购房刺激，目标是通过扩大提取用途（装修/物业费/房租）盘活2024年末10.9万亿元公积金沉淀、支持住房相关消费，并呼应租购并举的住房新模式（甚至间接鼓励以租代购）→ 传导路径一：物管——公积金可付物业费提升收缴率、减少应收款，装修提取利好VAS；传导路径二：租赁运营商——房租提取便利化（杭州萧山月上限3,000元为参照）；传导路径三：家庭现金流改善间接利好商场与消费（若10%余额解冻并全部用于实物消费约相当于中国社零的2%）→ 利率机制：文件无降息迹象（首套2.6%对商业3.05%），但利率决定权收归国务院，未来若降息决策或更快 → 结论：开发商无直接受益、覆盖公司基本面无实质改善，物管/租赁/消费获温和方向性利好，关键增持华润万象生活、保利物业、绿城服务、龙湖、太古地产与恒隆。

关键展望

• 条例将于2026年9月20日生效；政策为总体指导原则，实施细则（如各城市租房提取额度）由地方层面确定。

• 部分城市已先行出台类似措施（如杭州家庭目前已可提取公积金支付物业费），国务院新政后这些城市可能没有实质性变化。

• 报告预计无论有无本次国务院政策，一线城市仍将有更多地方层面公积金贷款宽松措施（如扩大最高贷款额度），方向积极但单独影响可能温和。

• 若未来推动公积金贷款降息（当前首套约2.6%），由于利率决定权收归国务院，决策流程可能更快；报告未提供目标价与明确的验证时间窗口（估值表仅列评级与2026年8月18日收盘价）。

推荐标的

• 太古地产与恒隆地产：均为报告点名的商场运营商“关键增持”，受益于家庭现金流改善带来的间接消费提振；本篇PDF文本未列示两者的具体价格数据。

• 建发国际、绿城中国、越秀地产、保利置业、雅居乐、龙光、旭辉、富力等在估值表中标记为NC（非摩根大通覆盖），相关估值采用彭博一致预期。