中金公司 互联网行业周思考：对云栖及Muse的若干想法
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摘要
报告围绕云栖大会与Meta Muse两条主线展开。 行情方面，2026年9月21日-9月25日当周美股KWEB下跌1.0%，港股恒生科技指数下跌2.1%，美股纳斯达克指数上涨2.1%。 阿里在云栖大会将AI模型、AI芯片、AI云列为智能时代三大基石：模型端千问通过RSI与Scaling冲击5–10T参数（Qwen4.5/5），Qwen 3.8 Max上线两月Token消耗增12倍；芯片端平头哥真武V900提前至27Q1发布，性能达M890的3倍，单集群可扩至50万卡；云端目标2032年全球数据中心超20GW，对应静态测算FY33外部收入约1,750亿美元。 中金认为Coding不止是提效方式，它把原有应用重写并容器化，未来云将变成支撑AI原生的云，看好阿里云业务竞争优势的持续释放。 另一条主线是Muse在北美发布后下载量、活跃用户数、真实好评数据亮眼，带动Meta近期明显超额收益，市场期待重估腾讯个人Agent主题；但中金认为腾讯广告占比低、金融受累于宏观、游戏存在产品周期，主业增速能维持在10%左右已属不易，且腾讯若要重估需对抗整个中概互联网板块低估值的地心引力，难度较大。 报告维持相关覆盖个股盈利预测、估值和评级，风险为宏观环境不确定性、核心业务放缓、监管政策变化。
主要观点
- 本周（2026年9月21日-9月25日）板块分化：美股KWEB下跌1.0%，港股恒生科技指数下跌2.1%，美股纳斯达克指数上涨2.1%。
- 阿里在云栖大会将AI模型、AI芯片、AI云列为智能时代三大基石。
- 模型端：千问通过RSI与Scaling冲击5–10T参数（Qwen4.5/5），Qwen 3.8 Max上线两月Token消耗增12倍。
- 芯片端：平头哥真武V900提前至27Q1发布，性能达M890的3倍，单集群可扩至50万卡。
- 云端：目标2032年全球数据中心超20GW，对应中金静态测算FY33外部收入约1,750亿美元。
- 中金认为Coding不止是提效方式，它把原有应用重写并容器化，未来云将变成支撑AI原生的云，看好阿里云业务竞争优势的持续释放。
- Meta Muse在北美发布后气势如虹，下载量、活跃用户数、真实好评数据可圈可点，带动Meta近期明显超额收益。
- Meta此前因市场担忧管理层激进风格而在美股“七姐妹”中获偏低估值，本次Muse给了市场认可管理层魄力、结构性重估的契机。
- 腾讯难以简单映射Muse重估逻辑：广告占比低、金融受累于宏观、游戏存在产品周期，主业增速能维持在10%左右已属不易。
- 腾讯长期获互联网板块中高等级估值，但今年资本开支大增带来现金流与利润压力后估值被压缩；若期待其因Muse映射重估，需对抗整个中概互联网板块低估值的地心引力，难度较大。
- 估值与建议：报告维持相关覆盖个股盈利预测、估值和评级。
- 风险提示：宏观环境不确定性、核心业务放缓、监管政策变化。
论述逻辑
- 本周板块行情（KWEB下跌1.0%、恒生科技指数下跌2.1%、纳斯达克指数上涨2.1%）→ 云栖大会披露阿里AI模型、AI芯片、AI云三大基石：千问经RSI与Scaling冲击5–10T参数、Qwen 3.8 Max上线两月Token消耗增12倍、真武V900提前至27Q1发布且性能达M890的3倍、单集群可扩至50万卡、2032年全球数据中心超20GW对应静态测算FY33外部收入约1,750亿美元 → 中金据此判断Coding重写并容器化应用、云将升级为支撑AI原生的云，看好阿里云竞争优势持续释放 → 另一侧Muse北美放量带动Meta超额收益，市场联想腾讯个人Agent主题重估 → 中金对比两者估值与基本面（Meta此前在“七姐妹”中估值偏低、Muse构成结构性重估契机；腾讯获中高等级估值但主业增速约10%、资本开支大增压缩估值）→ 结论：腾讯难以映射Muse重估，需对抗中概板块低估值引力 → 落地到操作层面，维持相关覆盖个股盈利预测、估值和评级不变。
关键展望
- 平头哥真武V900发布时间提前至27Q1，性能达M890的3倍，单集群可扩至50万卡。
- 阿里云端目标2032年全球数据中心超20GW，对应静态测算FY33外部收入约1,750亿美元。
- 千问将通过RSI与Scaling冲击5–10T参数（Qwen4.5/5）。
- 腾讯方面，报告不认为能直接映射Muse重估：主业增速维持10%左右已属不易，且需对抗中概互联网板块低估值的地心引力。
- 报告维持相关覆盖个股盈利预测、估值和评级；风险为宏观环境不确定性、核心业务放缓、监管政策变化。
推荐标的
- 阿里巴巴：报告看好其在芯片、基础设施和模型层面持续激进创新下云业务竞争优势的持续释放；本文未列出具体评级与目标价。
- Meta：Muse带动近期明显超额收益，报告认为其获市场结构性重估契机；本文未列出具体评级与目标价。
- 腾讯：报告认可其竞争壁垒与回报股东态度带来的中高等级估值，但认为映射Muse重估难度较大；本文未列出具体评级与目标价。