摩根士丹利：中国农业银行：非交易路演要点：贷款定价环比改善支撑2026年收入和利润增长

原标题：NDR Takeaways: Notable sequential improvement in loan pricing to support revenue and profit growth in 2026

摘要

摩根士丹利发布中国农业银行（1288.HK）非交易路演要点报告。管理层指出，2026年第一季度贷款同比多增，得益于农村地区需求改善和2025年第四季度积累的项目储备。2026年第一季度新贷款收益率同比稳定或略有回升，环比明显改善，银行减少票据贴现以让位给常规贷款。约3万亿元三年期定期存款将在今年到期，预计90%将以更低利率续存，同业存款成本新上限也有助于降低成本。管理层预计2026年净息差将企稳，摩根士丹利认为第一季度净息差已开始环比反弹。农业银行对信用风险有信心，所有房地产贷款已正确分类，普惠贷款标准两年前已收紧。总体而言，银行认为2026年第一季度盈利将好于2025年第四季度，2026年收入和利润趋势改善，继续领先同业。此外，管理层认为近期全球不确定性实际上帮助减少了中国的产能过剩风险，冲突使中国化工行业受益，能源转型和煤化工行业也受益于油价上涨，绿色能源行业同样受益，反内卷举措已在钢铁等行业见效。摩根士丹利给予农业银行“超配”评级，目标价6.90港元，行业观点为“有吸引力”。

主要观点

• 管理层指出2026年第一季度贷款同比多增，受农村地区需求改善和2025年第四季度积累的项目储备推动。
• 2026年第一季度新贷款收益率同比稳定或略有回升，环比明显改善，银行减少票据贴现以让位给常规贷款。
• 约3万亿元三年期定期存款将在今年到期，预计90%将以更低利率续存；同业存款成本新上限也有助于降低成本。
• 管理层预计2026年净息差将企稳；摩根士丹利认为2026年第一季度净息差已开始环比反弹，受贷款收益率和资金成本趋势支撑。
• 农业银行对信用风险有信心，所有房地产贷款已正确分类，普惠贷款标准两年前已收紧。
• 银行认为2026年第一季度盈利将好于2025年第四季度，2026年收入和利润趋势改善，继续领先同业。
• 管理层认为近期全球不确定性帮助减少了中国的产能过剩风险，冲突使中国化工行业受益，因对日本和韩国同业影响更大。
• 中国在能源转型方面表现良好，煤化工行业受益于油价上涨。
• 绿色能源行业也受益于油价上涨，全球需求改善已减少太阳能相关的产能过剩风险。
• 反内卷举措已在钢铁等行业见效，领先企业定价能力增强。

论述逻辑

报告从农业银行2026年第一季度贷款增长和定价改善出发，指出贷款收益率环比回升和存款成本下降将推动净息差企稳甚至反弹，进而支撑收入和利润增长。同时，银行资产质量稳健，房地产贷款分类正确，普惠贷款标准已收紧。管理层还从宏观角度分析，认为全球冲突和油价上涨减少了中国部分行业的产能过剩风险，反内卷政策提升了领先企业定价能力，这些因素共同支持银行盈利前景。

关键展望

报告明确提及的展望包括：2026年第一季度盈利将好于2025年第四季度；2026年收入和利润趋势改善；净息差在2026年企稳；约3万亿元三年期定期存款到期续存将降低资金成本。报告未明确其他未来验证点或时间窗口。

推荐标的

• 农业银行（1288.HK）：评级“超配”（Overweight），目标价6.90港元，行业观点“有吸引力”（Attractive）。估值采用三阶段股息贴现模型，概率加权60%基础、20%牛市、20%熊市，基础情形贴现率8.6%，长期ROE假设7.9%，长期派息率32%，港元目标价采用1.13人民币/港元汇率。上行风险包括政策干预减少和非利息收入超预期；下行风险包括社会责任负担和市场低迷、经济放缓影响资产质量。

关键图表

• 报告未提供可裁切的关键图表。