东方证券 有色金属行业周报：流动性博弈白热化，静待议息落地

摘要

报告维持有色金属行业“看好”评级，核心判断为流动性博弈白热化、静待议息落地。 周内美国8月PPI同比上涨5.4%、高于市场预期的5.3%，核心CPI环比上涨0.3%、超出预期的0.2%，叠加美国财政部将单次长债回购上限提升至60亿美元、低于市场预期，国际油价上行突破100美元，市场流动性预期大幅转紧，9月11日当周申万有色金属板块下跌2.89%、全行业排名第20。 报告认为短期对流动性收紧预期或已较充分定价，后续或随议息决议存在修正可能，赔率相对可观。 贵金属方面，市场对9月加息预期定价已较为充分，仍存在博弈不加息的空间，黄金长期逻辑并未瓦解，我国8月末黄金储备7673万盎司、较上月增持65万盎司、连续22个月扩大。 工业金属方面，铜关税推迟为未决状态令“囤铜”交易暂缓，但铜精矿现货TC降至-211.7美元/吨、全球显性库存112.83万吨，低库存叠加电网等刚性需求有望挺价；铝去库继续，吨铝盈利约8085.26元/吨维持高位。 能源金属方面，电池级碳酸锂均价周降7.15%至14.23-14.75万元/吨，14万元/吨附近备库支撑显现，周度产量环比升5.95%、库存环比降1.50%，报告认为短期不宜过度看空、旺季仍有反弹动力；钴链受资金面与需求双重压制，需静候下游主动补库信号。 风险提示为下游需求弱于预期、供给端大量释放、美联储鹰派超预期。

主要观点

• 周期研判：美国8月PPI同比+5.4%（预期5.3%）、核心CPI环比+0.3%（预期0.2%）双双超预期，叠加油价上行，周尾有色大盘显著下行，但流动性收紧预期或已较充分定价，或随议息决议修正。

• 贵金属：9月加息预期定价已较为充分，后续仍存在博弈不加息的空间；高利率环境对美债压力未消，难有大幅实质升息空间，黄金长期逻辑并未瓦解。

• 央行购金：我国8月末黄金储备7673万盎司，较上月增持65万盎司，连续22个月扩大黄金储备。

• 贵金属价格：9月11日当周SHFE黄金跌2.47%至942.08元/克、COMEX金跌2.01%至4340.70美元/盎司、伦敦金现跌0.66%；SHFE白银跌4.09%至15586元/千克、COMEX银跌1.87%至64.26美元/盎司。

• 工业金属：铜关税在消息面上被推迟为未决状态，“囤铜”交易暂缓令铜带领板块下挫，但铜铝锡供应端依旧紧张、社会库存低位，电网、半导体等刚性需求有望继续挺价。

• 铜：刚果金宣布禁止铜精矿出口、矿端紧张延续，铜精矿现货TC下调10.04美元至-211.7美元/吨；全球显性库存112.83万吨（周-0.22万吨）；精铜杆开工率61.49%（环比+2.36pct）；SHFE铜周涨0.19%至108990元/吨、LME铜跌1.26%至14240美元/吨。

• 铝：去库继续，国内电解铝运行产能4561万吨较前周持平，几内亚考虑铝土矿出口配额、伊以冲突对中东产能扰动仍在；加工开工率61.3%（周环比+0.3PCT）；国内铝库存合计减0.6万吨至101万吨；吨铝盈利约8085.26元/吨维持高位。

• 钴：资金面与需求双重压制，电解钴电子盘自30万元/吨附近跌至28万元/吨下方、冶炼厂出厂价下调至29.5万元/吨，硫酸钴低价报价降至6万元/吨附近，电解钴均价周降2.79%（28.25-30.50万元/吨）。

• 板块与个股：9月11日当周有色金属板块跌2.89%、全行业排名第20，SW有色跑输大盘；豪美新材涨幅最大为16.75%，宜安科技跌幅最大为-23.23%。

• 宏观数据：美国8月CPI/7月PCE同比+3.4%/+3.70%，中国8月CPI/PPI同比+0.8%/+3.8%；美元指数下跌至99.09；美国PMI 54.6%、中国制造业PMI 49.8%；8月美国新增非农16.2万人、失业率4.10%；金银比67.30。

• 新能源材料与产业动态：8月碳酸锂产量环比+6%、同比+32%，磷酸铁锂环比+8%、同比+83%，钴系分化（氯化钴环比-11%、四氧化三钴同比-64%）；7月碳酸锂进口量同比+93%、氢氧化锂净出口转负；智利8月碳酸锂出口2.41万吨（同比+42.48%）；大中矿业公告完成约4.00亿元股份回购。

论述逻辑

• 美国8月PPI与核心CPI超预期 + 长债回购上限提升至60亿美元不及预期 + 油价突破100美元 → 市场流动性预期大幅转紧 → 有色板块周尾集体下挫，碳酸锂价格同步大跌。

• 报告判断短期对流动性收紧预期已较充分定价 → 若加息预期不再强化，贵金属有望企稳修复、存在博弈不加息空间 → 议息决议后预期存在修正可能，赔率相对可观。

• 现实端：铜关税未决仅弱化情绪，铜铝锡供应紧张 + 低库存 + 淡季逐步过去 → 基本面提供强支撑，电网、半导体等刚性需求挺价 → 铜“去库强挺价，铜价空间或超预期”、铝“去库继续，吨铝盈利维持高位”。

• 锂：供需格局未实质转弱 + 双节前备库窗口延续 + 去库基调未改 → 强现实与弱预期存在修复可能，情绪修复后盘面向偏强现货靠拢；钴：资金面与需求双压 → 静候下游主动补库及需求改善信号 → 综上维持行业“看好”，认为加息预期充分交易后反弹窗口可期。

关键展望

• 议息决议为近期核心验证点：议息会议前贵金属或更多围绕流动性预期摆动，若加息预期不再进一步强化，价格有望企稳修复，且存在博弈不加息的空间。

• 锂：9-10月为下游备库节点，双节前备库窗口延续、去库基调未改，预计锂价在本轮旺季仍有反弹动力；但长期供需走向宽松的预期暂难证伪，反弹高度仍可能受到约束。

• 钴：中间品和钴盐的修复行情仍需静候下游主动补库及需求改善信号；若低价成交持续确认，中间品价格重心或进一步下移。

• 铜：矿端偏紧向冶炼端的传导可能正在临近，报告认为铜价空间或超预期。

• 风险提示：下游需求弱于预期、供给端大量释放、美联储鹰派超预期。

推荐标的

• 行业评级：有色金属行业“看好”（维持）。理由：流动性收紧预期已较充分定价、赔率相对可观，工业与贵金属反弹窗口可期。

• 报告未给出个股评级或目标价；公司动态提及大中矿业公告完成股份回购，累计回购金额约4.00亿元（1450.36万股、占总股本0.95%，最高成交价30.27元/股、最低24.71元/股），拟用于员工持股计划、股权激励或可转债转股。

关键图表

图1. 9 月 11 日当周有色金属板块跌 2.89%，全行业排名第 20

图2. 8 月美国新增非农就业人口 16.2 万人，失业率为 4.10%

图3. 全球铜显性库存合计约 112.83 万吨

图4. 氢氧化锂 8 月产量环比上升 4%,同比上升 56%

图5. 氢氧化锂 7 月净出口量环比转负,同比下降 253%

图6. 电解钴 8 月社会库存天数环比下降 4.7 天

图7. 三元前驱体 622 周均价下降 1.81%

图8. 精铟周均价下降 0.79%