Nomura：中国贸易由人工智能周期支撑

原标题：China: Growth of both exports and imports quickened in May

摘要

野村认为，中国5月出口和进口增速双双加快，出口同比19.4%，进口同比27.4%，贸易顺差从4月848亿美元扩大到1054亿美元。核心驱动仍是人工智能相关贸易，集成电路和自动数据处理设备贡献了出口增速中约9.3个百分点，约占出口增长的一半；进口端则主要由集成电路价格冲击推动，集成电路单独贡献进口增长10.8个百分点。对美国出口因低基数、临时关税下降和美国人工智能需求而大幅反弹至37.3%。野村强调，当前名义贸易强劲并不完全对应真实数量扩张，价格效应尤其是芯片和能源价格仍是主导。

主要观点

• 5月美元计出口同比增长19.4%，高于市场15.0%和野村13.7%的预期，并较4月14.1%继续加快。

• 5月进口同比增长27.4%，高于4月25.3%，也略高于市场和野村26.0%的预期，进口名义增长继续维持高位。

• 贸易顺差扩大至1054亿美元，显著高于4月848亿美元，反映出口加速和进口价格抬升同时存在。

• 人工智能相关出口是最大支撑，集成电路贡献出口增长5.9个百分点，自动数据处理设备再贡献3.4个百分点，两者合计贡献9.3个百分点。

• 集成电路出口金额同比增长110.9%，但数量仅增长2.1%，说明芯片价格上涨对名义出口的贡献远大于真实出货扩张。

• 对美国出口同比升至37.3%，是2021年3月以来最高，主要受去年关税战低基数、临时关税下降和美国人工智能生产需求拉动。

• 进口端能源冲击和半导体上行周期共同作用，但集成电路贡献更大；集成电路进口金额同比68.0%，数量同比转为下降1.0%。

• 能源进口价值增长仍由价格推动，原油进口金额同比15.3%，但数量同比下降29.0%，显示高油价和采购收缩同时存在。

论述逻辑

人工智能全球周期推高芯片和设备价格 → 出口和进口名义增速同时加快 → 对美出口受低基数和关税变化进一步反弹 → 贸易顺差扩大 → 但数量增长弱于金额增长 → 价格效应仍是判断贸易强度的关键

关键展望

• 出口方面，人工智能相关产品可能继续支撑中国名义出口，但若芯片价格回落，出口增速也会面临下行风险。

• 对美贸易方面，出口商可能在下半年潜在更高关税前继续提前发货，但中美关税上限和非敏感品降税安排仍有不确定性。

• 进口方面，半导体价格和能源价格仍会主导名义进口，真实需求改善需要看数量指标。

• 宏观方面，贸易强劲有助于支撑增长，但结构过度依赖人工智能价格周期和对美低基数，不能简单外推为内需复苏。

推荐标的

• 中国人工智能出口链

• 半导体价格周期

• 人民币贸易顺差支撑

关键图表

Fig. 1：商品贸易相关指标

Fig. 2：主要产品出口表现

Fig. 3：出口增长、进口增长和贸易差额

Fig. 4：按目的地拆分的出口结构

Fig. 5：集成电路进口增速升至68%，金额和数量增长明显分化

Fig. 6：集成电路出口增长跃升至111%左右

Fig. 7：对美国和非美国目的地的出口增长

Fig. 8：按贸易方式拆分的进口结构